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日本央行在 7 月会议主动宣布调整收益率控制政策,将采用「弹性区间」,日本股市、债券、汇市均出现大幅波动,本文详细分析:日本央行此次政策调整的三大原因、后续动向,以及对日圆趋势带来的改变。

本文重点:

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一、日本央行 7月会议宣布 YCC 将采取「弹性区间」

发生了什么事?

在全球升息循环来到尾声之际,日本央行却在 7/28 会议以「 8 : 1」投票比例宣布再次调整收益率曲线控制(YCC)政策,采取「弹性 YCC 区间」(conduct yield curve control with greater flexibility),保持 -0.5% ~ 0.5% 区间不变,但其提及将以「 1%利率」向市场购买日本 10 年期国债,也就是央行在实际意义上再度放宽 YCC 上限高于 0.5%,当日 日本国债收益率 急涨突破 0.5% 上限,日圆则大幅波动,最终小幅收跌。

央行政策与日圆走势息息相关

日本央行为影响日圆走势最重要的因子,过去 2 年日本央行一直都维持宽鬆政策,与此同时全球央行开始升息,使 日圆 出现趋势性的贬值,回顾日本央行货币政策与其对日圆影响:

  • 2022 Q2 ~ 2022 Q3:在 2022 年 3 月美联储首次升息以来,全球债券收益率大幅上升,日本央行反而透过大量购债的方式进行收益率控制政策,使日圆大幅贬值并一度贬破 150 关口,随后日本政府在 2022 年 9 月、 10 月进行外汇干预才稳住汇价。
  • 2022 Q4:在收益率不断挑战突破区间的同时,日本央行行长意外在 2022 年 12 月放宽收益率控制区间,加上市场猜测新任日本央行行长将进行货币政策正常化,日圆升值至 128。
  • 2023 Q1 ~ 2023 Q2:日本央行在 1 月创纪录购买了 20.4 万亿日圆国债以展现维持宽鬆政策的决心,再加上 4 月新上任日本央行行长植田和男认为货币政策调整需要时间考虑,日圆再度贬值至 144。
  • 2023 Q3 ~ ?:日圆今年 7 月整体升值 3.1%,日本 10年期国债收益率突破 0.5%,创下 9 年来新高,我们认为本次 YCC 调整与先前最大的不同在于,先前 YCC 政策的调整,都是收益率已突破上限的「被迫调整」,但本次收益率并未有突破,而是央行的「主动调整」,显示央行的政策放宽虽慢,但也正开始做出改变,而这也将影响日圆后续走势

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什么是 YCC:日本央行于 2016 年开始实施债券收益率曲线控制(Yield Curve Control,YCC),旨在将政府债券收益率保持在较低水平,并确保收益率曲线向上倾斜(长天期高于短天期),为了控制 YCC,日本央行必须购买一定数量的日本国债,以确保 10 年期国债收益率保持在某个利率之下。


二、 30 年来最适合进行政策调整的时点:3 大关键分享!

在收益率未有突破下,是什么因素促使日本央行于现在「主动进行政策的调整」?

我们从薪资与通胀数据来看,日本现在确实为 30 年来最适合进行货币政策的时机!除了 通胀薪资增速 均创下新高外,全球金融压力下降、日本经济回温也成为日本央行调整政策的基础,以下三点分析:

1. 日本经济好转,央行大幅上调今年通胀预期!

日本过去长线受困于通缩产生的恶性循环之中(参考 安倍经济学总检系列文),但今年以来,日本国内需求復苏、海外观光客回流带动消费回温,日本 Q1 GDP 同比 1.9% 创下疫情后新高,Q2 经济延续復苏,5月 零售销售 增速 5.70%,旅游业復苏下日本 7 月 服务业 NMI 保持在 53.9 稳健水准,给予了日本短线通胀上扬的契机。

6 月日本 CPI 同比来到 3.3%(前 3.2%),排除食品 CPI 同比为 3.3%(前 3.2%),排除食品与能源的核心核心 CPI 同比更高达 4.2%(前 4.3%),核心项目维持在 42 年高点。细项 中除了能源同比 -6.6% 为负贡献外,同比最高的项目为食品(8.4%)、家庭用品(8.6%)、衣着(3.9%)、教养娱乐(3.5%)。日本央行也在 7 月会议大幅上调本财年通胀预期至核心通胀 2.5%(前 1.8%)、核心核心通胀 3.2%(前 2.5%),中长线通胀预估值则维持在 2% 以下。

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2. 春斗薪资谈判顺利,经常性薪资创 28 年新高

而日本央行之所以多年来持续执行超宽鬆货币政策,目标就是希望通过抬升通胀预期,进而形成收入和支出的「良性循环」(virtuous cycle),因民众预期物价上涨而进行消费,使企业收入增加、带动就业好转,最终实际推升通胀上升的现象,从近几个月的数据来看,已经有达到初步迹象。

日本劳工 5 月 每月薪资 2.9%,经常性薪资同比 1.7%,为 28 年以来最大增幅。另外,日本劳动组合总联合会在 7 月 5 日公佈 2023 年春斗(日本劳资从春季开始的薪资协商)最终结果,日本企业今年的薪资调升幅度平均为 3.58%,较去年 2.07% 扬升 1.51 个百分点,创 30 年来最大加薪幅度,这项「春斗」的劳资协商结论,预计在未来几个月将开始显现在官方的薪资统计中。

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3. 债市扭曲,日本央行持有 10 年期债券占比达 8 成以上

日本自 2016 年 9 月推出 10 年期国债收益率政策(YCC)以来,央行持有政府国债 增加约 230 万亿日圆,持有国债占市场总额的比例已上升至 52%,其中日本央行持有 10 年期国债的比例更已经超过 80%,造成债券交易市场功能扭曲,日本央行也多次在货币政策会议上提到 YCC 造成的副作用。

我们认为虽然日本银行在 7 月会议上采取了弹性的 YCC 区间,为收益率曲线控制政策的延续性争取了更多时间,而央行在未来也需要将 YCC 的目标转向短线债券,以平衡央行持有国债的占比。

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三、日本超宽鬆时代走向终结 ? 植田和男的两大考验

就这么一路紧缩下去了吗?日本将进一步结束负利率、 YCC 政策?

当然,我们也认为儘管日本当下处在 30 年以来最适合调整货币政策的时

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