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日本近期出现基本面与股市相互矛盾的现象,日经 225 指数在 2/22 暌违 35 年再度刷新历史新高,但过去两个季度实际 GDP 季环比则是出现负增速。这种矛盾现象的原因是什么?详见本文分析。

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一般的经济逻辑会认为,一个国家经济增速的时候,会带动货币升值、股票上涨,但日本却出现矛盾的现象,日经 225 指数在 2/22 收復所有 1990 年代泡沫经济后的所有跌幅,暌违 35 年再度刷新历史新高,与此同时,日圆 却再度贬破 150 关口,且过去两个季度实际 GDP 出现减速,甚至在全球的 GDP 排名更被德国超越,详见以下分析:


一、日本 GDP 排名掉到第四,为何日本股市依旧创下新高?

1. 日本股市创下历史新高的四大原因

2/22 日经指数收在 39098.68 点,涨幅来到 2.19%,暌违 35 年再度创下历史新高,更在 2/26 持续上涨,如此强劲的涨势,我们可以从以下四点分析:

  1. 企业财报优于预期:其实最重要的关键来自日本境外企业的营收占比大幅提高,而日圆的贬值,反而有利相关营收的认列。以製造业举例,日本製造业海外生产比例已从 1990年代出的 17%,提高到现在约 40.7%,海外製造业復苏再加上外汇换回日圆的效果下,许多企业营收创下新高,如丰田企业海外营收占比达到 80%以上,不但去年 Q4 总营收创下新高,今年以来股价也上涨超过 33%。本周稍早公佈的日本 1 月 出口同比 也达到 11.9%,再度回到双位数增速。

  2. 特定股价大涨贡献:软银(日经第四大权值股)约持有 90% 英国晶片设计商 ARM 流通在外股票,ARM 由于财报优于预期,推动软银今年以来大涨超过 45%。

  3. 东证交易所改革,企业进行股票回购:去年东京证券交易所为解决多数日本企业股价净值比小于 1、股东权益回报率小于 8%,因此于去年提出《资金成本和股价管理要求》,日本许多企业开始以增加股票回购的方式去符合新的规范,使公司法人自去年开始以平均每週约 900 亿日圆的金额进入日本股市,创下历史新高。

  4. 外企持续加码日股:由于日本低利率与日圆贬值,再加上台积电在熊本设厂等利好消息,吸引巴菲特等外企持续投资日本股市,外企 自去年开始以平均每週约 900 亿日圆的金额进入日本股市。

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2. 日本 GDP 负增长被德国超车:弱势日圆的双面刃

与此同时,日本 Q4 GDP 同比 意外下降至 1.0%(前 1.7%),季增年化季环比 -0.4%(前 -2.9%),连续两季负增速。 GDP 内涵增速出现明显分歧,占比达到 55%民间消费同比衰退 -0.5%(前 -0.2%),而上述提到的出口则是逆势增速 3.6%(前 2.9%),其中服务出口(包含日本企业为其他国家提供服务、外国人在日本的消费)为主要贡献项目。根据 IMF 资料,由于日圆贬值使日本名义美元 GDP 已经正式德国超越,滑落到第四大经济体,预估最快到 2025年,日本将再度被印度超越降至第五位。

民间消费的分歧与出口可以归咎于日圆贬值的因素,日圆贬值使外国人赴日旅游意愿大幅上升(服务出口),企业外销也受到日圆贬值挹注,1 月日本商品出口同比 更回到双位数增速,然而日圆贬值也使民众的购买能力降低,平价调整后的人均美元 GDP,日本更是下跌到全球第 36 位。

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日圆贬值造成民众购买力减低,但是跨国、外销企业却可以因此受益,再加上日本製造业在外国生产的比重已提高至 40%上,这虽然会计入企业财报,但不会计入日本 GDP,以上原因就是为什么日圆计价的企业的营收一直增速,但是日本实际 GDP 却出现衰退的一个最主要原因。


二、如何解?货币政策正常化、家计消费提升、製造业回流

日本经济要脱离日圆、日股、 GDP 不一致的关键,我们认为关键重点有三点:1. 结束负利率 2. 日本家计消费提升 3. 製造业回流。

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