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美国公佈 5 月 CPI 后,S&P 500 再创历史新高,美联储 6 月 FOMC 却将利率点阵图降息幅度下修至 1 码,这份报告为什么我们依旧鸽派解读?

本文重点:

  1. 美联储 6 月会议维持利率在 5.25 ~ 5.50% 区间,声明稿表示经济稳健,对近月通胀的论述则从「缺乏更多进展」,调整成「适度进展」

  2. 利率点阵图下修年内降息至 1 码(前 3 码),虽然委员投票落点大幅上移,但非常集中在年内降息 1 ~ 2 码区间,基本符合我们年内利率路径预估区间,会后 FedWatch 9 月首次降息机率维持最高,并且维持年底 11 月或 12 月仍有再次降息一次的预估。

  3. SEP 预测部分,美联储维持今年 GDP 同比 2.1% 预估,但小幅上修今年通胀至 2.6%(前 2.4%)、核心通胀 至 2.8%(前 2.6%),虽通胀上修,但影响不大,配合年内政策利率预估为 5.1%(前 4.6%),仍给予年内进行 1 ~ 2 码预防性降息的空间。

  4. Powell 记者会中,提及 5 月 CPI 给予美联储信心、非农数据未显示就业市场过热、供需进一步平衡、限制性利率最终仍会反映在经济活动等论述,静待数据实现后,货币政策便可转向

  5. 6 月 FOMC 美联储「升息并非基准情境,年内有预防性降息空间」的态度并未改变,而在会议稍早,公佈了最新 5 月 CPI 低于预期,增强了委员信心,搭配未来油价基期将在 7 ~ 10 月快速走高更进一步压抑通胀,JOLTS 职位空缺数也出现明显减速显示就业供需紧张舒缓,愈来愈多的数据支持美联储下半年开启预防性降息,美国依旧处在基本面有经济增长支持,资金面亦进一步转向宽鬆挹注的高胜率环境

  6. 我们将在下周,在线上分享整份美联储报告和下半年美国经济看法,欢迎 加入收看


  1. 美联储 6 月会议维持利率在 5.25 ~ 5.50% 区间,声明稿表示经济稳健,对近月通胀的论述则从「缺乏更多进展」,调整成「适度进展」

  2. 利率点阵图下修年内降息至 1 码(前 3 码),虽然委员投票落点大幅上移,但非常集中在年内降息 1 ~ 2 码区间,基本符合我们年内利率路径预估区间,会后 FedWatch 9 月首次降息机率维持最高,并且维持年底 11 月或 12 月仍有再次降息一次的预估。

  3. SEP 预测部分,美联储维持今年 GDP 同比 2.1% 预估,但小幅上修今年通胀至 2.6%(前 2.4%)、核心通胀 至 2.8%(前 2.6%),虽通胀上修,但影响不大,配合年内政策利率预估为 5.1%(前 4.6%),仍给予年内进行 1 ~ 2 码预防性降息的空间。

  4. Powell 记者会中,提及 5 月 CPI 给予美联储信心、非农数据未显示就业市场过热、供需进一步平衡、限制性利率最终仍会反映在经济活动等论述,静待数据实现后,货币政策便可转向

  5. 6 月 FOMC 美联储「升息并非基准情境,年内有预防性降息空间」的态度并未改变,而在会议稍早,公佈了最新 5 月 CPI 低于预期,增强了委员信心,搭配未来油价基期将在 7 ~ 10 月快速走高更进一步压抑通胀,JOLTS 职位空缺数也出现明显减速显示就业供需紧张舒缓,愈来愈多的数据支持美联储下半年开启预防性降息,美国依旧处在基本面有经济增长支持,资金面亦进一步转向宽鬆挹注的高胜率环境

  6. 我们将在下周,在线上分享整份美联储报告和下半年美国经济看法,欢迎 加入收看


一、 6 月 FOMC 维持利率不变,声明稿表示通胀取得适度进展

本次会议,美联储票委全员同意维持利率在 5.25 ~ 5.50% 区间,声明稿几乎未有变化,仅将通胀放缓速度看法,从原先的缺乏进展 ( a lack of ),调整为适度进展 ( modest ) ,并删除整段缩表措辞,我们摘要重点如下:

经济与通胀看法:经济稳健扩张、通胀适度放缓

本次声明稿经济与通胀部分,延续前次的近期数据显示美国经济维持稳健扩张论述未变(原文:economic activity has been expanding at a solid pace.),唯一更动的仅有将通胀放缓速度看法,从「缺乏进展」调整为「适度进展」。同时维持就业强劲、失业率保持低位以及通胀过去一年有所放缓的论述。

利率前瞻指引:依然强调做出动作前,将评估最新数据

利率前瞻指引段落,本次会议维持考虑政策利率「任何调整」时,委员将评估最新经济数据、前景发展、双向风险的平衡,以及委员强调尚未预期现在会进行降息,直到对通胀持续朝向 2% 目标有足够信心。

货币政策叙述:缩表持续进行,维持控制通胀的强力承诺

美联储票委全员通过维持利率不变,将基准利率保持在 5.25 ~ 5.50% 区间,至于缩表大幅删减的段落主要落在上次的具体行动表述,包括将美国国债的月度缩表金额自 600 亿调降至 250 亿、 MBS 维持 350 亿不变等,美联储将维持上次所做的决定,继续减少美联储持有的美国国债、机构债以及 MBS,如去年 5 月声明发布《美联储缩减资产负债表规模计画》中所述,维持强力承诺(strongly committed)使通胀回落至 2% 目标。

声明稿


二、利率点阵图中,下修年内降息幅度至 1 码

本次被大量讨论的在于利率点阵图降息幅度的下修。最新 6 月利率点阵图中,2024 年委员中位数落点上调至 5.00 ~ 5.25% 区间,传递全年降息幅度下修为 1 码(前 3 码),同时 2025 年利率预估小幅上调至 4.125%,降息幅度仍有 4 码,而 2026 年中位数则维持 3 ~ 3.25% 区间,长线利率则再度上升到 2.75%(前 2.6%),所幸点阵图仍维持明显的倒挂现象,传递未来几年限制性政策利率将随通胀放缓,有逐渐下调政策利率的空间。

整体来看,虽然认为今年不降息的委员数从 2 位上升为 4 位,但可以发现委员分布明显更为集中,分别有高达 7 位、 8 位委员认为年内将会降息 1 码、 2 码,未来只要有 2 位委员落点下移,就会变成年内降息 2 码,基本符合我们预期的年内降息 1 ~ 2 码利率路径预估区间,而上移至不降息则至少需要 6 位

会议后 FedWatch 9 月首次降息机率维持最高,同时维持年底 11 月或 12 月仍有再次降息一次的预估。我们认为只要美联储多数委员维持本次升息循环已经结束,并且年内有 1 ~ 2 码降息空间的看法,则市场估值、货币政策转向偏鸽的期待就不会有太大变化。

利率点阵图


三、 美联储维持经济稳健增长预估,小幅上调核心通胀

本次美联储经济预测报告(SEP)维持 2024 年 GDP 预测值 2.1%,但小幅上调 2024 年的通胀、核心通胀预估至 2.6% 、 2.8%(原 2.4% 、 2.6%),而失业率预估则变化不大,维持年在 4% 及小幅上调明后年在 4 ~ 4.2% 的长线目标附近。

整体来看,美联储维持经济稳健增长看法,并预估年内通胀、核心通胀将延续放缓,仅放缓速度小幅低于年初预期,配合年内政策利率预估为 5.1%(前 4.6%),传递年内仍有进行 1 ~ 2 码预防性降息的空间,而展望未来,美联储依旧认为 2025 ~ 2026 年经济均能保持在长线平均增速之上,通胀也有望在 2026 年回到长线目标。

近 3 个年度美联储预期(2024 ~ 2026):

维持今年及明后年 GDP 增速预估 ,2024 ~ 2026 预测值:2.1%(原 2.1%)、 2.0%(原 2.0% )、 2.0%(原 2.0%)。

大致维持 失业率 预估,2024 ~ 2026 预测值:4.0%(原 4.0%)、 4.2%(原 4.1%)、 4.1%(原 4.0%),并小幅上修长线失业率预估至 4.2%(原 4.1%)。

小幅上修今明两年 PCE 物价 预估,,2024 ~ 2026 预测值:2.6%(原 2.4%)、 2.3%(原 2.2%)、 2.0%(原 2.0%)。

小幅上修今明两年 核心 PCE 物价 预估,预计长线放缓趋势不变,2024 ~ 2026 预测值:2.8%(原 2.6%)、 2.3%(原 2.2%)、 2.0%(原 2.0%)。

下修今年降息幅度,维持逐年降息路径,2024 ~ 2026 预测值:5.1%(原 4.6%)、 4.1%(原 3.9%)、 3.1%(原 3.1%),长线利率小幅上调至 2.75%(原 2.6%)。

经济预测


四、 ON RRP 流动性缓衝见底前,美联储已放缓缩表速度

2024/5 美联储 FOMC 会议正式宣布放缓缩表之后,6 月开始缩表速度已经从原先每月 600 亿的美债到期不再投资上限,下调至每月 250 亿,而维持每月 350 亿 MBS 到期不再投资的上限,整体每月 950 亿缩表速度放缓至每月 600 亿。

缩表预估

我们同步更新最新缩表进度,截至 6 月初美联储持有美债、 MBS 金额分别自高峰 5.77 万亿、 2.74 万亿,下降至 4.46 万亿、 2.35 万亿,带动资产负债表规模回落至 7.26 万亿,再创近期新低。

而从美联储负债端观察流动性状况,年初至今 ON RRP 下降至 4,104 亿,支持存款机构准备金逆势回升至 3.41 万亿,显示 ON RRP 仍很好的缓衝了缩表对于流动性的影响,而美联储也如我们预期,在 ON RRP 缓衝见底前,已经于上月明确放缓缩表速度,给予相关流动性支撑。短线关注 TGA 帐户余额下降至 6,903 亿的背景下,6 月中旬企业缴税的入帐状况,只要能保持在财政部 Q2 底 7,500 亿的 TGA 现金目标水准,则充裕的 ON RRP 仍将在未来一季财政部发债转向短端国库券后,挹注资金流动性进入市场。

(详见:【行情快报】美股再创历史新高,解密经济、流动性两大关键!

美联储负债端 附註:如想了解 ON RRP 与流动性关联,请阅读本文


五、 Powell 会后记者会重点:

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