【行情快报】美股再创历史新高，解密经济、流动性两大关键！

我们想让你知道的是：
2024/5/15 美国公佈最新 4 月 CPI 、零售销售，如预期双双降温，美股 S&P 500 再度创下历史新高，美联储放缓缩表与财政部季度融资计划也对资金面产生影响，未来一季美股、美元、美债走势应如何看待？我们将从经济基本面与资金流动性两大面向进行分析。

本文重点：

经济基本面：美国最新 4 月 CPI 再度回归放缓趋势，同时零售销售也出现降温，未来经济与通胀将如何发展？我们认为在劳动供给持续挹注就业市场下，将支持核心通胀延续放缓、经济温和扩张的剧本，并给予创高股市动能。
资金流动性：5/1 美联储正式宣布放缓缩表，以及财政部首次不再扩大长端美债拍卖量，将支持长线美债供需基本面底部正式浮现。观察各流动性指标，皆显示短端流动性未有疑虑，搭配经济转趋温和，美元将自 Q1 强势转趋震盪。

2024/5/15 美国公佈最新 4 月 CPI 、零售销售报告，核心通胀如期放缓、零售销售同比亦转趋温和，符合我们认为通胀缓和、经济不过热的最佳剧本，美股 S&P 500 也再度创下历史新高！而当前製造业上升周期即将进入下半场，美股行情延续除了需要通胀、经济符合当前发展外，确认美元资金流动性是否维持充裕变得更加重要，这同步代表美债长线布局的时刻已经越来越接近，本篇文章将以两大重点解析，未来一季美股、美元、美债展望！

一、美国消费经济温和增长，核心通胀延续下降趋势

今年以来，美国经济的上修、通胀的超出预期，一度带动美元指数站上 106、 10年期美债收益率突破 4.7%，最终导致 4 月股市出现明显的估值修正，而展望后续，美国经济是否真的出现过热、利率与美元上行压抑风险性资产的状况？事实上，本周最新公佈的 CPI 以及零售销售已经给出答案。

5/15 公佈最新 4 月 CPI，季调年增 3.36%（前 3.48%），月增 0.31%（前 0.38%），核心 CPI 季调年增 3.62%（前 3.80%），月增 0.29%（前 0.36%），双双符合市场预期。而同天公佈的 4 月零售销售，年增 3.04%（前 4.02%），月增 0.02%（前 0.65%），则略低于市场预期。整体显示 4 月数据不论是 CPI 或是零售销售都出现降温，暗示经济并未过热，未来有望朝向通胀持续放缓、经济维持温和扩张的理想道路前进。展望未来一季通胀与经济路径，我们以两大重点解析：

通胀：关键房租放缓无虞，服务通胀亦出现降温！

美国核心通胀部分，从 4 月 CPI 细项来看，核心商品新车、二手车价格双双延续月减，带动核心商品环比 -0.11%（前 -0.15%）、同比 -1.21%（前 -0.67%），预计在 5 月基期仍高情况下，Q2 仍将延续负贡献。而核心服务：房租月增 0.38%（前 0.42%）创下年内新低，带动房租年增放缓至 5.53%（前 5.65%），同时服务排除住房月增 0.28%（前 0.71%）也出现明显放缓，使得年增 4.87%（前 4.77%）上行速度有所放缓，Q2 难再出现如今年 Q1 快速走高的现象。我们详细拆解权重较高的核心服务项目，分别从房租、服务排除住房两个面向解析：

房租未来一季放缓仍无虞，新租户租金年增创低：
首先，观察房租通胀的领先指标 - zillow 房租指数，其年增自高点回落后持续放缓至 2023 年 9 月，以领先一年回推房租通胀走势，至少到今年 Q3 都能见到房租年增放缓，若观察 BLS 推出的试验性数据 - 新租户租金指数，最新 2024 Q1 年增也还在向下，随着新户租金逐渐反映到 CPI 房租统计中，房租年增放缓应无疑虑。
服务留意基期变化，就业恢復平衡趋势不变：
其次，服务排除住房部分，6 月开始基期将逐渐走高，同时近期细项中贡献最大的交通运输最低基期出现在 5 月，代表自此以后就会受到高基期保护，再搭配到就业市场供需回归平衡之下，每小时薪资年增持续回落至 3.92%（前 4.11%），我们推估上半年市场最担忧的服务通胀也将出现滑落。

经济：稳健就业市场、楼市回温，消费温和增长不变

再来看到美国消费经济部分，最新 4 月非农月增 17.5 万，持稳在长线平均的 15 ~ 20 万区间，同时 25 ~ 54 岁的黄金年龄段劳参率 83.5% 维持高位、移民人口的劳动供给稳健挹注，将有望继续支持民众消费动能。

同步观察美国民众财富效应，除了股市近期再度创高外，楼市也极度重要，当前高利率环境虽一定程度压抑需求，但在 5/14 Powell 谈话再度重申升息不太可能的背景下，房贷利率均已转趋稳定、未再大幅创高，同时最新 4 月独栋新屋指数 51 也重新回到扩张区间，整体楼市供不应求结构性问题仍存在，使得现房库存位于低檔，在就业、财富效应仍稳固下，我们推估后续零售年增仍有机会维持在 2 ~ 4% 的温和增长区间。

MM 研究员： 我们维持房租通胀放缓的看法，而在劳动供给逐步释出下，不但意味着就业稳健将支持消费温和增速，也代表薪资增速能够健康的回归均值。美国经济有望在未来一季延续核心通胀放缓、经济温和扩张的最佳剧本。 Powell 也在 5/14 谈话时再度重申，升息不太可能会是下一步动作，我们认为股市的估值风险有限、基本面挹注下仍有再度创高的动能。

二、缩表路径逐渐明朗，美元及美债流动性并无疑虑

进一部细看到流动性的状况，延续上述结论，美国通胀放缓、经济不过热的情况下，再升息的机率已极低，当然，影响美元及美债收益率的，还有美联储在公开市场的操作与财政部的动作，美元及美债收益率未来是否还有上行空间？

我们在 5 月初快报以及 Podcast 中，就讨论到美联储放缓缩表、财政部定期回购以及不再扩大长债拍卖，5/8 现任纽约联储 SOMA 经理 Roberto Perli 以缩表的进展与未来展望（原文：Balance Sheet Reduction: Progress to Date and a Look Ahead）为题发表演说，更进一步暗示缩表路径已逐渐明朗，一级交易商对于美联储最终资产负债表规模明显更集中在约 6 ~ 6.5 万亿水准，以下我们透过两大流动性重点观察：

一级交易商投票

流动性观察一、关键存准金持稳，财政部发债转向资金充裕的短线债券

首先，从美联储负债端来看，代表银行资金流动性的美联储存款机构准备金持稳在 3.33 万亿，年内维持小幅增长 680 亿，同期间财政部 TGA 在税收收入、发债融资挹注下，也增加约 726 亿，显示每月 950 亿的缩表，主要由 ON RRP 年初至今总计下降 2,366 亿所吸收，并未衝击到市场真实流动性。

而在 ONRRP 持续释出的当下， 5/1 FOMC 会议中，美联储也正式宣布 6 月开始放缓缩表，下调美债每月到期不再投资上限至 250 亿（原 600 亿），同时，财政部也宣布未来将以一年内到期国库券作为主要融资方式。我们可以发现美联储缩表缓解美债需求的同时，财政部债券供给也开始转向资金充裕的短债，此将缓解过去依靠长天期债券融资的流动性问题。

而根据纽约联储研究，短线国库券的增加发行将吸引 ON RRP 使用量占比达九成的货币市场基金流进（财政部研究近年美国快速升息后，除了货币市场基金外，连散户、稳定币发行也增加短端国库券持有），在财政部 TGA 现金余额仍高达 8,084 亿、高于 Q2 季底 7,500 亿现金目标的情况下，未来一季美元流动性基本上仍有充裕缓衝。