我们想让你知道的是:
2024/5/15 美国公佈最新 4 月 CPI 、零售销售,如预期双双降温,美股 S&P 500 再度创下历史新高,美联储放缓缩表与财政部季度融资计划也对资金面产生影响,未来一季美股、美元、美债走势应如何看待?我们将从经济基本面与资金流动性两大面向进行分析。

本文重点:

  1. 经济基本面:美国最新 4 月 CPI 再度回归放缓趋势,同时零售销售也出现降温,未来经济与通胀将如何发展?我们认为在劳动供给持续挹注就业市场下,将支持核心通胀延续放缓、经济温和扩张的剧本,并给予创高股市动能。

  2. 资金流动性:5/1 美联储正式宣布放缓缩表,以及财政部首次不再扩大长端美债拍卖量,将支持长线美债供需基本面底部正式浮现。观察各流动性指标,皆显示短端流动性未有疑虑,搭配经济转趋温和,美元将自 Q1 强势转趋震盪。


2024/5/15 美国公佈最新 4 月 CPI 、零售销售报告,核心通胀如期放缓、零售销售同比亦转趋温和,符合我们认为通胀缓和、经济不过热的最佳剧本,美股 S&P 500 也再度创下历史新高!而当前製造业上升周期即将进入下半场,美股行情延续除了需要通胀、经济符合当前发展外,确认美元资金流动性是否维持充裕变得更加重要,这同步代表美债长线布局的时刻已经越来越接近,本篇文章将以两大重点解析,未来一季美股、美元、美债展望!


一、美国消费经济温和增长,核心通胀延续下降趋势

今年以来,美国经济的上修、通胀的超出预期,一度带动美元指数站上 106、 10年期美债收益率突破 4.7%,最终导致 4 月股市出现明显的估值修正,而展望后续,美国经济是否真的出现过热、利率与美元上行压抑风险性资产的状况?事实上,本周最新公佈的 CPI 以及 零售销售 已经给出答案

5/15 公佈最新 4 月 CPI,季调年增 3.36%(前 3.48%),月增 0.31%(前 0.38%),核心 CPI 季调年增 3.62%(前 3.80%),月增 0.29%(前 0.36%),双双符合市场预期。而同天公佈的 4 月 零售销售,年增 3.04%(前 4.02%),月增 0.02%(前 0.65%),则略低于市场预期。整体显示 4 月数据不论是 CPI 或是零售销售都出现降温,暗示经济并未过热,未来有望朝向通胀持续放缓、经济维持温和扩张的理想道路前进。展望未来一季通胀与经济路径,我们以两大重点解析:

通胀:关键房租放缓无虞,服务通胀亦出现降温!

美国核心通胀部分,从 4 月 CPI 细项来看,核心商品新车、二手车价格双双延续月减,带动核心商品环比 -0.11%(前 -0.15%)、同比 -1.21%(前 -0.67%),预计在 5 月基期仍高情况下,Q2 仍将延续负贡献。而核心服务:房租月增 0.38%(前 0.42%)创下年内新低,带动 房租年增 放缓至 5.53%(前 5.65%),同时 服务排除住房 月增 0.28%(前 0.71%)也出现明显放缓,使得年增 4.87%(前 4.77%)上行速度有所放缓,Q2 难再出现如今年 Q1 快速走高的现象。我们详细拆解权重较高的核心服务项目,分别从房租、服务排除住房两个面向解析:

  1. 房租未来一季放缓仍无虞,新租户租金年增创低
    首先,观察房租通胀的领先指标 - zillow 房租指数,其年增自高点回落后持续放缓至 2023 年 9 月,以领先一年回推房租通胀走势,至少到今年 Q3 都能见到房租年增放缓,若观察 BLS 推出的试验性数据 - 新租户租金指数,最新 2024 Q1 年增也还在向下,随着新户租金逐渐反映到 CPI 房租统计中,房租年增放缓应无疑虑。

  2. 服务留意基期变化,就业恢復平衡趋势不变
    其次,服务排除住房部分,6 月开始基期将逐渐走高,同时近期细项中贡献最大的交通运输最低基期出现在 5 月,代表自此以后就会受到高基期保护,再搭配到就业市场供需回归平衡之下,每小时薪资年增 持续回落至 3.92%(前 4.11%),我们推估上半年市场最担忧的服务通胀也将出现滑落。

房租通胀

服务通胀

经济:稳健就业市场、楼市回温,消费温和增长不变

再来看到美国消费经济部分,最新 4 月 非农月增 17.5 万,持稳在长线平均的 15 ~ 20 万区间,同时 25 ~ 54 岁的 黄金年龄段劳参率 83.5% 维持高位、移民人口 的劳动供给稳健挹注,将有望继续支持民众消费动能。

劳参&移民

同步观察美国民众财富效应,除了股市近期再度创高外,楼市也极度重要,当前高利率环境虽一定程度压抑需求,但在 5/14 Powell 谈话再度重申升息不太可能的背景下,房贷利率均已转趋稳定、未再大幅创高,同时最新 4 月独栋新屋指数 51 也重新回到扩张区间,整体楼市供不应求结构性问题仍存在,使得 现房库存 位于低檔,在就业、财富效应仍稳固下,我们推估后续零售年增仍有机会维持在 2 ~ 4% 的温和增长区间。

房屋数据

MM 研究员: 我们维持房租通胀放缓的看法,而在劳动供给逐步释出下,不但意味着就业稳健将支持消费温和增速,也代表薪资增速能够健康的回归均值。美国经济有望在未来一季延续核心通胀放缓、经济温和扩张的最佳剧本。 Powell 也在 5/14 谈话时再度重申,升息不太可能会是下一步动作,我们认为股市的估值风险有限、基本面挹注下仍有再度创高的动能。


二、缩表路径逐渐明朗,美元及美债流动性并无疑虑

进一部细看到流动性的状况,延续上述结论,美国通胀放缓、经济不过热的情况下,再升息的机率已极低,当然,影响美元及美债收益率的,还有美联储在公开市场的操作与财政部的动作,美元及美债收益率未来是否还有上行空间?

我们在 5 月初 快报 以及 Podcast 中,就讨论到美联储放缓缩表、财政部定期回购以及不再扩大长债拍卖,5/8 现任纽约联储 SOMA 经理 Roberto Perli 以缩表的进展与未来展望(原文:Balance Sheet Reduction: Progress to Date and a Look Ahead)为题发表演说,更进一步暗示缩表路径已逐渐明朗,一级交易商对于美联储最终资产负债表规模明显更集中在约 6 ~ 6.5 万亿水准,以下我们透过两大流动性重点观察:

一级交易商投票

流动性观察一、关键存准金持稳,财政部发债转向资金充裕的短线债券

首先,从美联储负债端来看,代表银行资金流动性的 美联储存款机构准备金 持稳在 3.33 万亿,年内维持小幅增长 680 亿,同期间财政部 TGA 在税收收入、发债融资挹注下,也增加约 726 亿,显示每月 950 亿的缩表,主要由 ON RRP 年初至今总计下降 2,366 亿所吸收,并未衝击到市场真实流动性

而在 ONRRP 持续释出的当下, 5/1 FOMC 会议中,美联储也正式宣布 6 月开始放缓缩表,下调美债每月到期不再投资上限至 250 亿(原 600 亿),同时,财政部也宣布未来将以一年内到期国库券作为主要融资方式。我们可以发现美联储缩表缓解美债需求的同时,财政部债券供给也开始转向资金充裕的短债,此将缓解过去依靠长天期债券融资的流动性问题

而根据纽约联储研究,短线国库券的增加发行将吸引 ON RRP 使用量占比达九成的货币市场基金流进(财政部研究近年美国快速升息后,除了货币市场基金外,连散户、稳定币发行也增加短端国库券持有),在财政部 TGA 现金余额仍高达 8,084 亿、高于 Q2 季底 7,500 亿现金目标的情况下,未来一季美元流动性基本上仍有充裕缓衝

负债端

流动性观察二、银行间拆款金额、利率仍正常,短端流动性未有疑虑

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