【行情快报】美国围堵、港股狂飙，中国两会关键解读！

我们想让你知道的是：
港股科技股涨势如虹，甚至超过美股表现，然陆股沪深涨幅大幅落后，如何解读？中国两会召开，政府工作报告发布，如何解读？DeepSeek 向市场展现的中国科技竞争力，能否突破美国科技封锁？

本文重点：

一年一度的中国两会召开，决策层发布政府工作报告，宣示今年经济目标的设定、以及财政，货币、产业政策方向，市场如何反应？
如何透过政府工作报告的细节，解读中国长线经济结构困境？
政府工作报告明言贸易战等地缘压力，美国频频加码的关税如何衝击中国 GDP?
DeepSeek 浪潮驱动市场重估中国科技业之全球竞争力，为应对中美科技竞争，决策层召开民营企业座谈会，向民营科技公司释出善意。
中国科技企业能否突破美国科技封锁？一枝独秀的科技股，能否带动陆港股全产业的百花齐放？

自春节结束后，中国股市持续上涨的表现引发市场侧目，在以软件资通讯为代表的科技股领涨下，港股恆生指数自 2/5 ~ 3/7 间涨幅高达 58%，傲视全球资产。然而，陆股沪深 300 的涨幅则明显落后，如我们在月报中指出的，这源于两类指数中科技股含量的差异，截至目前，科技股的一枝独秀尚未在中国股市中带来全产业的百花齐放。值此之际，一年一度市场最为关注的中国两会正式召开，如何解读本次两会中释放的政策信号？后续陆港股能否突破长年以来的区间震盪格局？

陆港股

一、两会财政如期加码，决策层点出外部地缘风险

3/4 - 3/6，中国正式召开一年一度的两会，国务院公佈了市场最为关注的《政府工作报告》，报告中包含了官方对今年经济目标的设定、以及财政，货币、产业政策方向的确立，具体来看有以下几大重点：

经济目标变动不大：GDP 增速 5% 、失业率 5.5%，新增就业 1200 万人，皆与去年相同；而 CPI 年增 2%（前 3%）创低凸显通缩压力、财政赤字 4%（前 3%）创高、地方政府专项债额度 4.4 万亿元（前 3.9 万亿元）创高，中央预算内投资 7350 亿元（前 7000 亿元）微幅创高。
财政有所加码，点名 AI 发展：特别国债发行 1.3 万亿元，并额外另加码 0.5 万亿元补充银行资本金，合计 1.8 万亿元（前 1 万亿元）；产业政策与科技创新的论述方面，重点点名了 AI 大模型、 AI 手机/PC 、算力资源、机器人、自动驾驶等领域；在民生消费领域，财政部的消费品换新补贴增加至 3000 亿元（前 1500 亿），并适度提高养老金、医疗保险的财政补贴。
货币继续宽鬆：由往年的「稳健」转向「适度宽鬆」，少见地直接在工作报告中提及要「适时降准、降息」。
楼市未有额外表述：相比去年的两会、政治局会议和中央经济工作会议，暂时没有作额外的政策表述。

两会政府工作报告公佈后，我们看到陆、港股在经历短短几日震盪后，重新进入上涨格局，其中，信息科技含量较高的港股恆生指数、恆生科技指数涨幅最高，沪深 300 的涨幅则明显小于港股，截至 3/6（週四），周涨幅较高的产业集中在网际网路、软件开发、 AI 模型、 AI 设备、半导体等科技製造业领域，餐旅消费、饮食、能源石化、房地产等涨幅则明显落后。回归 M平方看法，我们认为这样的市场反应和格局分化，主要取决于工作报告中透露的几点隐忧。

本次两会适逢中美贸易战、科技战升级的大背景，5% 的 GDP 增长目标、 4% 创高的财政赤字，凸显出决策层在外部地缘压力下，有意透过财政为经济托底，同时消费品换新补贴翻倍，也有望在今年一定程度推动消费趋于稳定，并强化科技，当然也有一些细节疑虑，仍透露出长线结构调整的隐忧：

1. 对楼市暂时没有大规模救助之意，物价回温存在不确定性

数据显示，2025 年 1 ~ 2 月中国百大建商房屋销售额累计年减幅收窄至 -5.9%，衰退恶化的幅度出现改善，但从绝对金额看，1 ~ 2 月销售总额 4479.9 亿元，仍低于 2024 、 2023 、 2021 年的 4,762.4 、 9,841.1 、 10,337.1 亿元，从本次政府工作报告的论述看，温和落底跟稳定，已经是决策层对楼市的终极目标，官方或判断当前楼市政策暂时足够，因此我们认为，在未有进一步政策刺激下，房价的反弹仍存在一定难度。

对此，我们在之前研究中曾多次强调，房价的疲软可能在中短线继续为居民财富效应带来压力，进而压抑消费者物价，所以我们也看到，在本次政府工作报告中，决策层将 CPI 目标调低至 2%，显示对于物价走势的判断仍有相对大的不确定性。同时，我们根据工作报告中财政赤字率中估算出的名义 GDP 增速目标，从去年的 7.4% 大幅降至 4.9%，和实际 GDP 目标的持平形成差异，背后反映，即便今年实际 GDP 增速能达到 5% 目标，因通缩而下降的名义 GDP 增速，可能大幅压抑经济的实际体感温度。

2. 财政虽加码但力道不足，集中在还旧债、科技领域

财政端释放出对加码托底的意愿，但力道并未超过市场预期，其中，政府工作报告中公佈的财政赤字率，较去年新增一个百分点至 4%，创历史新高，即增加了 1.6 万亿元的赤字金额，该部分可能投向的领域通常以（1）民生社会保障、（2）中小型基础建设、（3）製造业补贴和科技创新为主，但具体分配方向还须进一步观察。

更广泛的广义财政赤字方面：

超长线特别国债：相较去年，加码 0.3 万亿元至 1.3 万亿，其中，3000 亿用于消费补贴、 2000 亿用于製造业的工业设备升级，剩余 8000 亿，从预算草案中观察，预计主要投向产业创投基金，用于发展高端製造业、实现尖端科技突破、强化本土供应链。
专项债：通常来说是专用于大型基础建设的投资，在今年加码 0.5 万亿元至 4.4 万亿元创新高，但根据人大常委会去年制定的化债方案，这 0.5 万亿的加码部分，预计大多用在地方政府旧债清偿，对投资的支撑贡献不高。
银行资本金补充：增加 0.5 万亿元，该部分预计主要用于协助地方政府清理旧债，供地方政府向银行借新债、换旧债。

透过财政细节的简单拆借，今年财政资源预计将更多向科创投资、製造业升级、地方政府偿债等领域投入，我们认为，儘管在民生消费这边有一定的加码，但从数字上看更多是尝试性的，偏好刺激供给侧、轻视需求侧的政策短线不易改变；同时，化解旧债虽然对于经济结构改善至关重要，也有助于激发地方政府财政活力，但预计是长达数年的漫长道路（人大常委会制定的化债方案为期是 4 年），地方财政短线难以对内需形成有效的支持。

此外，去年瑞银首席中国经济学家汪涛指出，市场期待中国能够推出的增量财政刺激，规模应该要在 2 ~10 万亿元，从当前数字看，加码的赤字金额总计为 2.9 万亿元，仅属符合市场低缘预期。

3. 两会期间美国关税再下重拳

本次为近两年决策层在工作报告中，罕见地详细讨论贸易战、科技战等地缘风险，对经济、市场预期及投资信心的衝击，也与特朗普上任后的一系列关税政策相呼应。 3/4 美国再次对中国所有产品加征 10% 的全面关税，算上 2 月那一轮关税，今年美国共计对中国加征了 20% 的关税。

而关税对中国 GDP 的衝击，M平方利用过往学术文献中提到的「关税弹性」作测算，以 2024 年数据来看，中国对美出口占自身总出口的 14.7%，总出口占中国名义 GDP 总值的比重约 20%，在当前加征 20% 的关税情境下，我们测算，美国对中关税将造成 2025 ~ 2027 年 GDP 将产生 -0.6 ~ -1.5 个百分点的衝击，虽并没有毁灭性的打击，但在去年中国经济主要倚靠出口为引擎的情况下，关税阴霾无疑为今年经济增速目标，带来不确定性。

备註：关税弹性是衡量衡中国对美出口金额，受到关税衝击的程度，学术文献、经济学人智库的研究中，指出关税弹性大概介于 -1.0 ~ -2.5 之间（即关税每提高 1 个百分点，中国对美出口将受到 1 ~ 2.5 个百分点的负面衝击）。

关税影响

二、市场重估中国科技全球竞争力，但仍有待突破软肋

儘管股市的上涨并未向全产业领域扩散，但科技股在当前对整体中国资产的拉动，依然不容忽视，随着中美科技战进入白热化阶段，中国企业在 AI 领域的竞争力，也逐步被世界看见，据 EPOCH AI 数据统计，截至 2025 年 2 月，全球累计发布的 AI 大模型数量约 176 个（不完全统计），其中来自美国企业的比例高达近 46% 冠居全球，但值得注意的是，来自中国企业的大模型数量占全球 30%，紧追科技霸主美国之后。

大模型