在大而美丽法案正式上线后，美国的债务上限提高了 5 万亿美元，使财政部得以继续发债，而伴随着财政刺激政策即将推出，美国财政部将在七月底公佈新一轮的融资计划，美国的发债量将高机率再度增加，这是否会影响到市场流动性？我们该如何观察？

一、如何观察财政部融资计画？

首先，我们可以透过由财政部于 1 、 4 、 7 、 10 月底公佈的季度融资计画 (Treasury Quarterly Refunding)，来观察每一季度的预计发债金额，以及财政部现金水位的变化，其中，我们最主要关注项目为：

融资需求 (Financing Need)：财政部根据支出需求 (如纾困、政府单位支出、补助、债务利息支出等多种用途) 决定本季度会需要筹措多少资金。
发债量 (Marketable Borrowing)：确定融资需求后，财政部会综合考虑目前现金余额 (即 TGA 余额 )，决定最后的发债金额。举例来说，若目前现金余额高于目标余额，则发行较少的国债便可满足融资需求，反之亦然。
季底现金目标 (End-Of-Quater Cash Balance)：也就是经过融资计划后，预计该季最终达到的 TGA 帐户目标余额。

一般来说，疫情之后 TGA 余额大致保持在 8,000 亿美元左右的水准，2025 年初以来，则因债务上限限制而持续下降，当前仅剩 3,000 亿出头，与原 Q3 8,500 亿的现金目标所距甚远，预计在债务上限再度上调后，TGA 帐户余额加大幅回补，同步搭配大而美法案 (OBBBA) 通过，融资需求以及发债量也将一併上调。

二、美元、美债有何影响？

一般而言，TGA 余额增加会导致市场流动性收紧 (吸收市场资金)，短线内美元指数会因此转向强势；而大幅发债会让债券供给增加，美债价格因此下跌，导致美债收益率也将短线上升。从历史经验来看，确实如此：

2021 年 7 月 31 日美国债务上限恢復生效，导致财政部无法持续发行新债，而必须持续消耗 TGA 余额，中间持续与国会斡旋后，拜登政府在 2021 年 12 月 16 日将债务上限提高 2.5 万亿，而后 TGA 余额快速回补，美元指数逐步转强，美债收益率也同步一举站上 3% 。
2023 年 1 月 19 日，美国触及债务上限的天花板，财政部无法自由发债之下，TGA 余额再度大幅下降，同年 6 月 3 日美国达成跨党派协议通过了《财政责任法案》，该法案也暂停债务上限至 2025 年 1 月 1 日，在此期间美国政府可不受限的举债，而后 TGA 余额迅速回升，伴随着市场流动性的紧缩，美元指数也同步走强，搭配上当时美联储的紧缩政策，美债收益率攀升至约 5% 的水平。

备註：2020 及 2022 年出现例外，主要受到极端货币政策影响，前者为疫情而快速降息与无限 QE （并搭配市场流动性过剩，累积在 TGA 余额），后者为俄乌战争而暴力升息影响，使得美元与收益率衝高。

MM 研究员

大而美丽法案的通关，将债务上限提高 5 万亿美元，使财政部能够继续发债，我们预计本次季度融资计画若维持 TGA 余额 8,500 亿美元的目标，则需增发短债快速回补 TGA 余额以及满足融资需求，短线内使流动性收紧、推动美元指数回升，同时也对债市形成供给增加的压力，因此我们认为 Q3 将是流动性最紧张的时期。

不过，回到长线走势，我们在美联储报告中也提过，特朗普政策新战略中，最关键的一块拼图，还是在于美联储，长线而言若要改善目前低迷的美元与美债，还是必须透过美联储政策宽鬆与美元霸权信心的维持，才是美元、美债逐步稳定回升的关键。

更多分析都写在我们的美联储报告里，欢迎参考！

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