【宏观Spotlight】日本央行维持宽松，日经具落后补涨行情？ | 博客

我们想让你知道的是 :
近月日股涨幅来到 8%，Outperform 其他成熟经济体，而本次日本央行利率决议维持宽松，在目前市场担忧全球经济增速放缓的环境下，日本首相换人有政策风险存在吗？日股行情后续是否有经济复苏动能支撑？

本文重点：

疫情以来各大经济体复苏时程不一，中国率先复苏并快速于去年 Q2 反转，再来是美国、欧洲、日本，欧洲复苏时点落后美国约 1-2 季，日本则于 Q3 尚未出现显著复苏迹象。
年内饱受疫情反扑的日本，近期二剂疫苗覆盖进度超越美国，同时地区性减灾至 9 月底结束，日本有望于 Q4 后复制其他经济体内需服务业快速复苏路径；制造业部分则有望在供应链逐渐瓶颈缓解下，推迟过往的递延生产高峰至 Q4 后。整体而言，日本经济虽于 Q3 前仍然疲软，然目前已具备一定程度的复苏加速的环境。
市场担忧欧美经济增速在强势复苏后于年底放缓，日本则反而有机会于 Q4 后加速，回顾历史可发现，日股行情常于复苏前期有所压抑，复苏后期涨幅则有 1~2 季超过其他经济体。全球行情若因 Q4 经济增速放缓出现修正，关注日本经济于 Q4 后加速复苏的状况，为日股 Outperform 关键。

9/22 号日本央行召开利率会议，维持现有货币政策规模不变外，包含收益率曲线控制（Yield Curve Control）、资产购买计划规模（国债、股市 ETF、公司债等）、银行再融资计划，宽松态度符合预期。值得留意的是，近期日股走出一波反弹行情，截至 9/22 日经 Nikkei 225 月涨幅来到 8%，Outperform 其他成熟市场，疫情以来复苏相对滞后的日本这波反弹是否有基本面支撑，以下是 M 平方的最新分析：

一、日本复苏进度大幅落后其他经济体

年初以来日本进入减灾反复重启的循环，主要来自于疫苗施打速度缓慢和疫情控制始终不佳，使日本内需复苏进度持续受阻，最终也导致 7 月的东京奥运以闭门站收场，奥运经济对内需服务挹注不如预期。

2020 年疫情以来，日本复苏进度相较于其他经济体较为缓慢，而事实上，全球主要经济体也在复苏的进程上呈现出时间季度上的差异。中国由于去年疫情最早于 2 月爆发后快速获得控制，之后经济也领先于 2021Q2 反转。再来是疫苗覆盖进度最快佐以大规模的财政刺激的美国领先复苏，且其不受冬季疫情反扑影响，非制造业指数 PMI 于 2020Q3 一路保持高档甚至创高至 2021 Q3，GDP 更于 2021Q2 超越疫情前水准；至于欧洲则在 2020Q4 后因为冬季疫情反复，压抑内需至 2021Q1，并于 Q2 后出现全产业加速复苏的状况，整体欧洲落后美国复苏进程约 1-2 季；最后日本则仍受疫情压抑，政府对减灾措施重启态度更为保守，使得复苏进度再落后于欧洲。

二、日本经济何时加速复苏？

疫苗覆盖率逐渐追上，Q4 后服务业有望加速复苏

日本由于 8 月新增确诊再起，导致东京的减灾措施延长到 9 月，8 月服务业 PMI 42.9（前 47.4）与 8 月街头景气指数 34.7（前 48.4）也因为减灾延长至 9 月底而出现大幅滑落。

值得注意的是，从中国、美国和欧洲的经验来看，疫情反扑终将随着疫苗逐渐覆盖消退，并使饱受压抑的内需服务业出现加速复苏的状况，而观察日本目前疫苗施打，其二剂疫苗总人口比率已接近 55%，甚至超越美国，提供日本未来内需复苏加速的环境。

观察日本实际消费支出数据，显示 Q3 的服务性消费低档，疫情压抑一线服务业仍然存在，然而消费者信心却未再因疫情大幅滑落，加上疫苗覆盖下提供的保护力，日本内需服务业仍有望复制其他经济体的复苏路径，于 Q4 之后开始加速复苏。

制造业瓶颈尚待缓解，递延生产推升下个季度高峰

至于日本制造业部分，Q3 的供应链则并未如预期缓解，7 月日本工业生产、出货指数再度减速，而 8 月制造业 PMI 的细项“产出”也再度放缓、“供应商交货时间”更拉升至 2011/4 月以来最高，企业调查显示主因仍是相关原材料和零组件的缺货问题严重。

Q3 制造业供应链虽仍未缓解，却也显示未来供应链一旦开始缓解，递延的生产仍有望推升日本制造业于 Q4 后迈入高峰。而观察代表企业投资支出的机械订单，7 月年增 54.0%（前 43.6%），其中更以制造业的机械订单连续 4 个月上升，显示制造业持续进行资本支出，有进一步扩大产能的动机。

三、新任首相悬而未决，但皆表态支持安倍经济学！

政治方面，现任日本首相菅义伟于 9 / 3 表态不角逐 9 月底执政党自民党总裁选举，间接表示将于 10 月卸任日本首相，成为历任短命的首相之一，日本政坛再起波澜。

至于 M 平方最关心的安倍经济学和日本货币框架是否延续，我们以从呼声最高的前三位，分别是河野太郎、岸田文雄、高市早苗的发言观察，可以明确发现三者皆表示将延续安倍经济学架构，并维持目前的货币政策框架，其中高市早苗更透露有意强化安倍经济学，追求 2% 通胀目标是必要手段。虽然 9 / 24 才能知道真正日本新任首相人选，M 平方评估新任首相中短线而言，对于日本货币政策框架不至于造成影响。

建议阅读：【安倍经济学总检】全球政策的实验品- 日本的四大创举!

MM 研究员

整体而言，日本经济复苏进度落后于其他主要经济体，连带使日股于年内饱受压抑，表现不若分别于今年上半年出现加速复苏的美欧两大经济体。随着时序来到 Q3 底，日本虽然尚未出现复苏迹象，然而未来 1~2 季则有望随着制造业供应链缓解、二剂疫苗逐渐覆盖、地方减灾措施截至 9 月底，于 Q4 后提供日本加速复苏的环境。

回顾历史可以发现，日股行情常发生于复苏后期，前段股价相对其他市场有压抑，并于后段出现显著上涨的状况。值得留意的是，2014 ～ 2015 年，日股快速上扬后，也成为全球行情的最后一段，并于之后进入 2015 下半年全球性修正。按照过往经验，随着时间来到全球经济复苏转扩张期，日股确实有机会于未来走出一波中短线的反弹。

行情部分，市场担忧欧美经济 Q4 回归正常增速，包含商品消费增速放缓和基期垫高等风险，连带使全球股市表现疲弱，日本则由于其疫情以来复苏时程相对滞后，而经济有望在 Q4 后落后复苏，而一旦复苏开始加速，参考欧美案例，复苏加速则有望维持 1～2 季以上。因此若全球股市于 Q4 出现大幅修正，日股反而有一定经济增长动能，给予其股价支撑。

我们也建议用户持续关注日本以下三个指标，制造业 PMI（供应链实际缓解时点和新订单动能）、服务业 PMI（内需落底反弹的领先指标）、和实际消费开支数据（服务性消费何时反弹），以确认日本基本面确实如预期于 Q4 加速，反之则须留意行情已领先反应。

本文作者：MacroMicro（ Marc ）
内容编辑：MacroMicro（ CJ ）

已经是订阅会员了吗? 若您已经是订阅会员请点此登入

年缴订阅送课程
享 M 平方完整服务