我们想让你知道的是:
1/6 美联储公布会议纪要指出可能提前缩表的状况,使得纳斯达克单日下跌最大达到 3%,在鹰派委员表态多次升息来看,货币正常化仍是今年最明确的方向,那么 2022 年在中短线升息循环和长线生产力循环交错下,对于利率相对敏感的科技股又要如何投资呢?

本文重点:

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一、2021 年科技类股两样情

2021 年美国三大指数皆有不错的表现,S&P 500 和代表科技权值股的纳斯达克皆创下接近 30% 的报酬,年内最大回撤更控制在 5% 和 10% 左右。大盘权值股持续上攻的情况下,却也观察到中小型增速股表现明显与大盘分化,以各类因子 ETF 的表现来看,大型股(美股 ETF 代号:SPY)表现明显优于小型股(美股 ETF 代号:IWM),同时表现最差的则是小型增速股(美股 ETF 代号:IWO),全年报酬仅 4%。简单来说,2021 年持有美股大盘绝对是相对舒服的一年,与持有中小型增速股产生了绝对悬殊。

小型增速股

也因此代表中小型科技增速股的 ARKK ,由于投组过度曝险在小型股和增速股因子,2021 年亏损高达 -23%,最大回撤更来到 -41.3%,对照其 2020 / 2021 的表现也让新闻媒体以跌下神坛称呼之。

ARKK 注:各类型 ETF 总报酬和最大回撤皆可在 ETF 专区的比较器页面进行检视


二、小型增速股走势震荡,归因于宏观环境改变

2021 年行情出现明显分歧的原因主要来自估值下修,主要由下列两个原因:

1. 全产业复苏下,货币正常化下“长存续期间”资产首当其冲

相较于 2020 年疫情最严重时,科技增速股逆势加速增速,2021 年则呈现全产业的强势复苏,加上通胀高涨,市场也因此领先预期美联储进入紧缩循环,包含加速缩减购债、连续升息甚至到 2022 年初传出缩表的声音,本周美联储释放会议纪透露可能提前缩表的意图(注:美联储 2021/12 月会议纪要原文“Almost all participants agreed that it would likely be appropriate to initiate balance sheet runoff at some point after the first increase in the target range for the federal funds rate.”),整体股市大盘,包含纳斯达克也于当天出现一波最大 3% 的修正,显示资金加速紧缩确实对于股市表现产生压力,而此情况在中小型增速股影响更为明显。

资金减少的环境下,长短天期利率走升,也让持有股市资产的机会成本增加,且更佳不利短线没有正向现金流(股利)、估值多由未来远期尚未实现的预期金流折现而成的“长存续期间”的资产,因此利率上升对于中小型增速股的冲击尤其敏感。

全产业复苏相较于 2020 年下半年的 K 型复苏是截然不同的状况,2020 疫苗真正问世以前,资金堆积在公司基本面不受影响甚至加速的科技股,也同步垫高该股估值,因此在全产业复苏的 2021 年有利美股大盘,但对于特定板块的科技股反而有在后续货币正常化的预期下带动估值乘数压缩现象。

股债收益率差

2. 2020 年科技加速增速带来的高基期

由于多数 2020 年科技增速股营运逆势增速,包含电商、数位广告、企业云端、资安监控或是远端工作概念股等,这些板块的科技公司在 2021 年由于营收进入高基期,特别是在与电商相关类股,纷纷于 2021 年出现较为明显的营收年增增速减速。

亚马逊营收

而在这样货币紧缩且部分板块面临高基期的环境下,也使得 2021 年具有增速股因子或是小型股因子的投资组合、公司经历连番修正。值得注意的是,从股价评价的角度,我们也可观察到代表中型股的指数 S&P 400 MidCap 可以发现其未来市盈率(Forward P/E) 已经远低于疫情前的水准,而代表小型股的指数 S&P 600 SmallCap 甚至接近 2018 年底连续升息以及 2019 年美联储缩表前夕的水位。以整体股市估值来说已经不算昂贵,只要市场随美联储释出更多讯息,消化调整过后,估值修正的影响将持续降低。

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