【MM一周盘前】日本关税降至 15%，本周美联储登场

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【 MM 一周盘前】 特朗普确认日本、印尼、菲律宾三国关税，日本汽车关税获调降，Alphabet 、 Tesla 开启财报季第一枪，MM 研究员带你回顾过往一周发生的大事，3 分钟速读市场！

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资料统计期间：2025/7/21 ~ 2025/7/25
备註：美金 / 台币、美金 / 日圆属于美式报价，当数字下跌代表台币、日圆相对美元升值

【关税】日本、菲律宾、印尼 ：美国持续更新各国关税税率

• 特朗普持续更新对各国的关税税率，最新在 7/23 宣布对与印尼、菲律宾、日本达成贸易协议，并将对等关税分别降至 19%（前 32%）、 19%（前 20%）和 15%（前 25%）。

  • 印尼：对美国全面开放市场并取消 99% 的关税壁垒、供应关键矿产并购买波音飞机、美国农产品和能源，但若第三国转运商品从印尼输入美国，则该国关税会迭加到印尼身上。

  • 菲律宾：对美国开放市场并实施零关税，以及军事合作。

  • 日本：其对等关税为 7 月以来特朗普公佈的各国税率新低，出口至美国的汽车关税也从 25% 降至 15%，成为首个和美国谈成「不设配额、直接调低税率」的汽车贸易协议；而日本则承诺对美投资 5500 亿美元，并开放汽车 / 卡车、稻米及其他特定农产品（没有提到全面对美开放市场）。

【台湾】外销订单 ：6 月外销订单超越预估，8/1 关税落地前加速备货

• 台湾 6 月外销订单金额为 579.3 亿美元，同比 24.6%（前 18.5%），超越经济部预估的 530 ～ 550 亿美元 ，自 4 月消费性电子关税豁免后已连 3 个月超越预期，反映 8/1 关税即将落地前的积极备货。从细项来看， AI 的结构性需求推升，带动电子零组件和资通讯同比分别为 35.01%（前 27.7%）和 37.4%（前 29.48%），机械和光学器材也有逐步从底部回升的迹象，同比分别为 10.65%（前 6.82%）、 6.71%（前 2.83%）。

• 分不同出口地观察，美国和东协订单仍维持在高檔，分别年增 34.82%（前 40.12%）和 41.71%（前 25.07%），中国和日本的回升力道加强，年增分别为 14.97%（前 -2.41%）达 38.45%（前 23.21%），前者为东南亚订单移转，后者反映 Switch 2 热销。

【欧元区】欧洲利率维持不变，关税谈判提振 PMI

• 欧洲央行于 7 月会议维持三大利率不变，结束连续第八次的降息，符合市场预期。

• 目前欧元区存款机制利率与 6 月 HICP 通胀同为 2.0%，在当前实际利率降至 0% 的背景下，央行政策基调转为「边走边看」，利率期货预期数据显示，央行未来仍保留 1 ～ 2 码降息空间。

• 与此同时，S&P Global 的 PMI 报告指出，7 月以来美欧关税谈判的乐观消息，部分提振厂商信心，製造业 PMI 也微幅升至 49.8（前 49.8），为 11 个月以来的新高，同时，美日协议将汽车关税降至 15%，也为欧洲车厂带来希望。

【财报】 Alphabet 业绩亮眼增速，Tesla 成本压力加剧

Alphabet：营收与 EPS 双双优于预期，上调 2025/26 资本支出

• 整体业绩 ：Q2 营收 964 亿美元，年增 14%，（前 12%）优于市场预期的 940 亿美元。稀释 EPS $2.31 美元（年增 22%），优于预期的 2.18 美元，7/24 财报公佈当日，盘后 股价 上涨逾 2% 。

• 主要业务板块营运 ： Google Services 受惠于搜寻、 YouTube 广告、订阅业务的强劲表现，带动营收来到 825 亿美元，年增 12%（前 9.8%）；Google Cloud 中 Google 云端平台 (GCP) 与 AI 产品增速率，远高于云端整体营收增速，Google Workspace 亦受平均每席次营收和席次数量增加驱动，带动营收 136 亿美元，年增 32%（前 28.1%）。

• 资本支出 ：意外上调 2025 年资本支出至 850 亿美元（原 750 亿美元），并预计 2026 年资本支出将进一步增加。本季支出达 224 亿美元，绝大多数投资于技术基础建设，约三分之二用于服务器，三分之一用于资料中心与网路设备。但也因此带动折旧费用达 50 亿美元，年增 35% 。

• Waymo 商业模式 ：Waymo 稳健扩张自驾服务，上月进军亚特兰大，并扩大奥斯丁与湾区的营运范围，今年预计在超过十座城市展开测试。 Waymo Driver 累积自驾里程已突破 1 亿英里，领先 Tesla Robotaxi。然而，双方在技术路线、成本结构、商业模式与商业化进程上存在显着差异，胜负仍难定论，持续关注未来与 Tesla 的自驾赛局。

• AI 发展 ：采用「全栈式」（Full-stack）策略，一手包办云端、芯片、模型、搜寻、应用、订阅商模 ：其 AI 基础建设全球领先，TPU 被多数生成式 AI 独角兽采用 ; Gemini 模型广泛应用于开发、影像生成与搜寻，月活用户逾 4.5 亿 ; AI 产品推动广告、订阅与搜寻创新，全球用户数与应用规模持续扩张。

特斯拉：营收、 EPS 双双低于预期，关税与补贴退场形成短线压力

• 整体业绩 ：Q2 营收 225 亿美元，年减 -11.8%（前 -9.23%），低于市场预期的 226.4 亿美元，主因车辆交付量下降、环保法规积分收入减少、车辆平均售价减速。毛利率 17.2% 虽略优预期，但 营业利益率 降至 4.1%（前 2.1%），EPS 仅 0.4 元，远低于市场预期。

• 主要业务板块 ：已在奥斯汀推出 Robotaxi，计划数周内将奥斯汀服务范围扩大逾 10 倍，目标年底前涵盖美国约半数人口。 FSD v12 上线后，北美订阅率提升约 25%，受惠于月费下调至 $99 及产品效能改善。机器人方面，Optimus 3 原型预计今年底推出、 2026 年量产，五年内目标年产 100 万台。 AI 基础设施方面，Dojo 2 将于明年达到 10 万颗 H100 同等算力，AI5 芯片预计年底量产，Dojo 3 及新一代 AI6 芯片目前仍处于设计阶段。

• IRA 法案及关税风险 ：受 IRA 补贴退场与关税影响，本季成本上升约 3 亿美元，三分之二来自汽车业务，其余来自能源业务，预期相关压力将持续至 2026 年 Q2 。不过，FSD 、 Robotaxi 与 Optimus 预计在 2026 年下半年起开始明显贡献营收，届时经济模型将趋于健康。

• 资本支出 ：全年资本支出预估逾 90 亿美元，较先前预估的 110 亿下调 20 亿，主因补贴与关税政策不确定性升高。资金主要投入于 Cybercab 製造、 Optimus 流水线、 AI 芯片算力建设及 LFP 电芯本地化。

【关键图表】美国财政部即将公佈发债计画！流动性将如何影响？

• 大而美法案（OBBBA）正式上线后，美国的债务上限提高了 5 万亿美元（当前债务为 36 万亿），使财政部得以继续发债，而伴随着财政刺激政策即将推出，美国财政部将在七月底公佈新一轮的融资计划，美国的发债量将高机率再度增加，我们该如何观察？

  • 如何观察财政部融资计画？我们可以透过由财政部于 1 、 4 、 7 、 10 月底公佈的季度融资计画，来观察每一季的预计发债金额，以及财政部现金水位的变化。疫情后财政部的 TGA 余额大致保持在 8,000 亿美元的水准，然 2025 年初以来，因债务上限限制而持续下降，当前仅剩 3,000 亿出头，与原 Q3 的 8,500 亿现金目标所距甚远，预计在债务上限再度上调后，TGA 帐户余额将加大幅回补，同步搭配大而美法案通过，融资需求以及发债量也将一併上调。

  • 美元、美债有何影响？一般而言，TGA 余额增加会导致市场流动性收紧 (吸收市场资金到财政部)，短线 美元指数 会因此转向强势；而大幅发债会让债券供给增加， 美债 价格因此下跌，导致 美债收益率 也将短线上升。

• 但长线而言，若要改善目前低迷的美元与美债，仍必须透过美联储宽鬆与美元霸权信心的维繫，才是美元、美债逐步稳定回升的关键。

• 延伸阅读：【关键图表】财政部即将公佈发债计画！流动性将如何影响？

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