MM短评
【MM Podcast】After Meeting EP. 118|美联储鸽派稳军心 立即收听>>
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【台湾】2 月景气分数好转,出口和製造业向上復苏
重点整理
台湾 2 月景气对策分数继续向上至 29 分(前 27 分),主要来自季调后海关出口、工业生产值以及工业服务业加班工时明显回温,年变动率分别为 15.5%(前 4.1%)、 7.4%(前 1.5%)和 4.3%(前 0.5%),也验证我们一直提到的製造业周期依旧稳健向上。
景气领先不含趋势指标落底继续上升至 101.29(前 101.17),细项中外销订单指数回升至 101.29(前 101.17)。
MM 研究员
2 月 景气分数 经过季调可发现,出口 增速继续扩大,除了有 HPC 和 AI 需求的推动外,疲软的 台币 也间接挹注了部分支撑,电子零组件、积体电路等产品的拉货也带动国内 工业生产 和 加班时数 持续好转。
批发零售餐饮营业额也继续復苏,且 零售业和餐饮业 1 ~ 2 月累计营业额均创下历史同期新高,年增分别达 4.3% 和 5.7%,在就业市场维持热络,製造业加班时数回温下,内需消费将持续稳定復苏。
整体而言,景气灯号维持本波我们对经济路径的预估,处于「外热内温」的格局,虽短线仍落在电子淡季使 外销订单 復苏需一段时间,但库存水位正常化以及 AI 商机仍作为台湾外贸动能的支撑因子。
若要更详细了解我们对央行升息以及电价调涨对台股、台币和楼市影响的看法,请留意今天将发布的 4 月投资月报。
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【日本】政府召开三方紧急会议,讨论外汇波动
重点整理
日圆兑美元在 3/27 盘中一度贬破 34年新低,日本财务省、日本央行和金融厅的官员召开紧急会议讨论了金融市场情况。虽然本次三方会议后并没有直接宣布进行外汇干预,但已向市场传递非常明确的「口头干预」的讯号。会议后,日圆兑美元小幅升值 0.2% 至 151.18。
MM 研究员
日圆兑美元在 3/27 盘中一度贬破 34年新低,日本财务省、日本央行和金融厅的官员召开紧急会议讨论了金融市场情况。以下整理会后记者会发言整理:
- 高度密切关注外汇波动情况;不排除采取任何措施应对无序外汇波动。
- 近期日圆的贬值不能说是符合基本面,很明显是投机行为推动了这一趋势。我们不能容忍外汇市场的投机行为。
- 央行不会评论汇价水准,但如果汇价改变物价前景,将会调整货币政策。
我们在日本央行快报中提到,虽然日本在上周结束了负利率,但仍没有大幅改变货币政策的宽鬆态度,日圆也在充分反应日本升息后,一度贬破 34年来新低。日圆贬值近期也引发政府的警觉,虽然本次三方会议后并没有直接宣布进行外汇干预,但已向市场传递非常明确的「口头干预」的讯号。我们认为日本政府未来进行外汇干预的机率已经大幅增加,使日圆再大幅贬值的机率降低,日圆要出现明显的底部讯号则是要关注海外央行的降息循环。更日圆分析,详见周四发出的4月投资月报。
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【全球】行情回顾与本周重点
重点整理
上周全球超级央行周落幕,美联储及英国央行维持利率不变、台湾及日本央行进行升息、瑞士央行则开启 G10 降息第一枪,全球股市主要反映美联储放鸽而再度上行,美股三大指数齐创历史新高,亚股反弹幅度显着,台湾加权指数及南韩 KOSPI 均上涨 3% 左右,市场对日本结束负利率反应不大,日圆再度贬破 151 关口之际,日经则大涨收復前周跌幅再度创高。其余方面,美元指数于 104 水准徘徊,国债收益率小幅走低,金价再创新高,WTI 油价则突破 80 美元后转趋震盪。
本周将公布 2 月美国 PCE(3/29五)、 2 月台湾景气信号分数(3/27三)、 3 月中国製造业 PMI(3/31日)。美国 PCE 在油价回升但房租放缓下预期 PCE 及核心 PCE 年增为 2.5%(前 2.4%)、 2.8%(前 2.9%);台湾景气分数预计 2 月因春节错位可能有所震盪;中国製造业 PMI,预期重回 50.0 的扩张线。
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【台湾】央行意外上调基准利率半码,股、汇、房分析!
重点整理
台湾央行于 3/21(四)意外上调三大政策利率半码,重贴现率、担保放款融通利率和短线融通利率分别调升至 2%(前 1.875%)、 2.375%(前 2.25%) 和 4.25%(前 4.125%),创 2008 年以来最高。
同步上调 2024 年经济展望,GDP 增长至 3.22%(前 3.12%),细项中民间消费 2.68%(前 2.62%)、民间投资 0.79%(2.91%)、出口 5.69%(前 6.95%),出口维持復苏趋势,内需上调反映消费动能仍热络。
通胀展望因 4 月电价调涨,2024 年 CPI 和核心 CPI 分别上调至 2.16%(前 1.89%)和 2.03%(前 1.83%)双双高于央行目标。
本次没有跟进财政部调低豪宅税标准,进一步调降豪宅贷款限制。
MM 研究员
为何升息?
本次央行意外升息,基准利率创 2008 年以来最高,回顾去年 3 月同样意外升息的原因均来自「4 月的电价调涨」,藉此压抑通胀预期心理,这也反映了杨金龙于立法院咨询时提到「对于电价调涨连锁反应」的担忧,若根据央行预估,假设 4 月起家庭及产业电价平均调涨 10%,估计将直接及间接影响本年 CPI 同比上升 0.09、 0.18,合计 0.27 个百分点,这也让今年的通胀预估再度超越 2% 的央行目标。
升息影响为何?
- 对于股市而言,我们认为央行本次升息对于资金紧缩的影响仍然有限,原因是台湾的资金供给最主要是来自「出口厂商赚取国外获利并汇回的外汇」,也就是外汇储备,当製造业周期落底带动出口回升时,也会带来更多资金的挹注,M1 和 M2 增速大部分时候也与外汇储备的增速亦步亦趋,因此对于股市的衝击相对有限。
- 对于台币而言,过去我们常提到台币主要受两大因素影响,「製造业 / 景气循环」以及「利差」,虽近期市场因交易重点落在对美联储降息预期的拉扯,导致台币疲弱,但美联储确立降息路径后已降低了不确定性,加上本次台湾央行意外升息,有机会带动美台利差向下收敛;再者,目前製造业去库存邻近尾端下,周期向上的趋势已逐步确立,将同步有利于台币升值。
- 对楼市而言,由于台湾的房贷主要以「浮动利率」为主(约九成)且房屋的消费体量大,虽升息幅度仍不高但影响值得留意,包括近期火热的新青安也将受到影响,一段式机动利率可能突破 2%,这对于刚性和投机买盘均会有所降温,但在经济復苏期间,预计衝击仍相对有限。
央行还会继续升息吗?
根据杨金龙说法,目前通胀仍需要长线观察,0 ~ 2% 都是可接受的范围,其中电价调升所导致的通胀预期是央行所关注的,认为现在台湾通胀的结构与以前不同,如果电价调涨大于 10% 可能再度升息,但提到目前预计不会更紧缩,暂时转为观望,我们认为今年将维持当前利率不变,也不会跟进欧美降息。
结论:
整体而言,本次央行意外升息主要是对于电价调涨可能造成的通胀做预期管理,预计全年通胀维持在 2% 以上,但我们认为电价对于通胀的影响相对有限,原因是电价调高会带动用电量的减少,例如去年 4 月调涨后,下半年 1,000 度以上用电量减少了 2.9 亿度(-6.3%),抵消部分用电成本的上升,通胀高于预期主要来自「内需市场活络」导致服务价格趋缓速度不如预期。对于股、汇、房而言,升息对楼市的负面影响最大,但经济復苏下衝击相对有限;股、汇则受惠製造业循环向上、利差收敛胜率持续攀升。
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【欧洲】瑞士央行率先降息1码;英国央行持利率不变
重点整理
英国央行于 3/21会议维持利率不变,本次会议没有委员支持升息,为 2021年 9月以来首次。本周公布的通胀快速降至 3.4%(前 4.0%),使市场定价英国将在 Q3 开始降息。
瑞士央行于同日意外降息 1码,为 G10 中首个降息的国家。央行表示转向宽鬆货币政策的原因是通胀已经提前回到 2%目标,并预计在未来几年均维持在 2%之下。
本次英国与瑞士央行声明都偏向鸽派解读,会议后瑞士法郎与英镑兑美元分别下跌 -1.4%、 -1.1%。
MM 研究员
1. 英国央行维持利率不变,2年多来首次无委员支持升息
- 维持利率不变于 5.25%,连续五次暂停升息。本次会议没有委员支持升息,为 2021年 9月以来首次,另外有 1位委员支持降息 1码,8位委员支持维持利率不变。
- 英国 GDP 在去年下半年出现减速后,预计今年上半年将再次开始增速。
- 2 月 CPI 通胀降至 3.4%(前 4.0%),略低于 2 月时的经济预估。由于英国政府先前宣布冻结燃油税,因此预计 2024 年 Q2 CPI 通胀将降至略低于 2% 的目标。
- 货币政策需要在足够长的时间内保持限制性,在中期将通胀可持续地恢復到 2% 的目标。
2. 瑞士央行意外降息 1码,为 G10国家首个降息的国家
- 降息 1码至 1.5%,为 2015年以来首度降息。
- 2月通胀已经降至 1.2%,在过去几个月通胀均低于目标,且预估未来几年通胀将继续保持在 2%之下,因此已达到宽鬆货币政策的条件。
- 大幅下调通胀预估:2024年 1.4%(前 1.9%)、 2025年 1.2%(前 1.6%)、 2026年 1.1%。
- 预计今年 GDP 增速率为 1% 温和增速,失业率将小幅上升。
- 如果有需要,央行将积极的干预外汇市场。
3. 结论
本次英国与瑞士央行声明都偏向鸽派解读,瑞士央行因通胀提前回到 2%之下因此率先降息,英国央行则在本周公布的 2月通胀数据大幅降至 3.4%(前 4.0%)后,在本次会议上全数委员均不支持进一步升息,为本轮升息循环以来首次。市场预期两国央行将分别在今年总计降息 3码。会议后瑞士法郎与英镑兑美元分别下跌 -1.4%、 -1.1%。
观察到其他成熟市场如欧洲与美国,整体通胀下行趋势不变,使欧洲央行已多位委员表态于 6月降息,美联储也在前一天会议维持今年降息 3码的点阵图不变。M平方认为,在全球经济逐渐好转与各国央行有望于下半年降息下,股市资金面与基本面持续获得支撑。
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【美国】美联储力挺全年降三码,经济不着陆、通胀可控最佳剧本!
重点整理
昨晚美联储 FOMC 会议维持利率在 5.25 ~ 5.50% 区间,本次会议有三大亮点:
2024/3 利率点阵图维持年内降息 3 码预估,并有高达 15 名委员预期今年利率将降至 5% 以下,优于预期,反映在 FedWatch 6 月首次降息的机率自会议前 54.7%,大幅上升至接近 7 成。
SEP 预测令市场惊喜,美联储大幅上修今年 GDP 年增预期至 2.1%(前 1.4%),明后两年也保持在长线平均增速之上,于此情境下仅小幅上修今年核心通胀至 2.6%(前 2.4%),并维持明后两年达到通胀目标的预测,给出经济不着陆、通胀可控的最佳剧本。
本次会议委员已经就缩表放缓进行深入讨论,Powell 明确于会后谈话中,提到委员普遍认为尽快做出缩表放缓的决定将是适当地,因为这将有助于减少货币市场的压力,确保更平稳的过度到充足准备金水准(ample reserves)。我们预计缩表放缓将在 5、 6 月会议公布及实施!
更多分析请详见 M平方最新 美联储快报。
【台湾】前 2 个月外销订单年减幅收敛,内存储器报价和先进製程带动电子订单復苏
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台湾 2 月外销订单金额因春节工作天数减少至 377.3 亿美元 ,年减 -10.4%(前 1.9%),但优于预期的 355 ~ 375 亿美元,前两个月减幅持续收窄至 -3.9%(12 月 -16%),细项中电子产品正增长扩大至 6.3%(12 月 -12.9%)、资通讯产品减幅缩小至 -16%(前 -25.3%),继续反映我们之前提到的淡季下先进和成熟领域復苏差异。
观察国家,前两个月中国的订单需求復苏趋势扩大,年增 11.3%(12 月 -3.5%),东协继续维持高增长的 70.4%(12 月 32.4%),美国订单也有所止稳,年减缩小至 -1.3%(12 月 -21.6%),均反映製造业周期的回温。
MM 研究员
今年前两个月 外销订单 虽因淡季的电子需求减弱仍维持衰退,但减幅持续收敛且连两个月优于预期,主要来自 中美两国 的订单需求止稳,以及东协的扩大,反映在製造业去库存末端下,全球的外贸动能逐渐回温,若观察 产品别,电子产品在内存储器报价回温以及先进製程的需求推动下復苏更明确,疲软点仍来自包含 NB/PC 、网通的「资通讯订单」,但服务器及显示卡因 AI 需求使接单增加,这也反映在「电脑及其附属单元」的出口,年增达 270%(12 月 320%)。
我们认为后续外销订单仍会在製造业周期逐步落底下继续回升,且 AI 需求的部分预计在 NVIDIA 于 GTC 发表的最新 Blackwell 晶片带动下,将更进一步让客户订单转换到更高单价的产品,继续推动下半年出口动能。
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【日本】央行结束负利率,睽违 17年首度升息
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MM 研究员
一、日本央行政策与声明稿调整
- 结束负利率政策,升息 10 基点,将无担保隔夜利率提高至 0%~0.1%,为 17 年来首次升息,并结束 8 年以来的负利率时代。
- 结束购买 ETF 与 J-REITS 购买,原本政策为每年最多购买 12万亿、 1800亿日圆的规模。
- 结束 YCC,但会继续购买债券(保持 QQE),预计未来每个月购买量将会与先前大致相同(约每个月 6 万亿日圆),若收益率利率出现大幅上升,央行将能灵活得购买更多国债,或实施固定利率购债措施。
- 声明稿其他重点:
- 对通胀描述改为:稳定 2% 通胀目标已经显现。
- 根据春季薪资谈判的初步结果,可以预期薪资将在今年稳定上升。
- 删除「必要时将毫不犹豫进行额外宽鬆措施」。
- 对通胀描述改为:稳定 2% 通胀目标已经显现。
二、央行记者会三大重点
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政策态度转变解释:春季薪资谈判初步结果公布后,确认工资和物价进入良性循环,除此之外,稳定的服务价格、消费者信心的增强、资本支出的升级,导致日本央行在今年 1 月至 3 月之间改变了立场,但目前对中小企业的工资上涨仍有不确定性。(註:春季薪资谈判对象主要为大型公司)
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政策调整方向:政策调整将以短线政策利率作为主要工具,将继续以与之前相当的规模购买国债,并维持宽鬆的金融环境。没有对减少债券购买或上调利率的先后顺序有预设观念,也没有缩减 ETF 规模的时间表。
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未来政策可能路径 :日本央行货币政策的变化并不一定意味着通缩的结束。在宣布通货紧缩结束之前,我们将综合评估各种指标,如果未来物价上涨明显超出预期,可能会导致货币政策的改变,包含升息。
本次央行会议解读、日经与日股展望,详见 M平方最新快报
【中国】开年经济数据喜忧参半,基建和外需为今年关键
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1 ~ 2 月,中国社零销售年增 5.5%(前 7.4%),处于预估区间上缘,主要受春节因素支撑,细项中,汽车销售年增 8.7% 延续去年韧性,餐饮 12.5%、食品 9% 及烟酒 13.7% 等年增稳健,家电 5.7%、通讯器材 16.2% 等耐用品消费,年增也有所回温。
工业增加值年增 7.0%(前 6.8%),超出市场预期的 5.2%,也带动 固定资产投资累计年增 4.2%(3.0%),优于预期。
不尽人意的环节依然在房地产,商品房销售额 -29.3%、新开工面积 -29.7%、竣工面积 -20.2% 及企业到位资金 -24.1%,累计年减幅均出现不同程度扩大,房地产景气指数 92.13(前 92.4)也继续回落。
撇除楼市因素,中国开年首份经济「硬数据」表现相对稳健,今年中国经济韧性将更多来自财政扩张、出口回温等因素。
MM 研究员
2024 开年,衡量内需消费的社会零售年增 5.5%(前 7.4%),处于市场预期区间的上缘水准(5.2% ~ 5.6%),也与我们春节数据短评中的判断一致:商品零售在春节年货采买、出行意愿升温等因素下,得到了季节性支撑,也与 2 月 CPI 0.7%(前 -0.8%)、核心 CPI 1.2%(前 0.4%)的阶段性回暖趋势一致;工业增加值的韧性,则来自製造业库存的稳定去化,以及海外电子周期回升,1 ~ 2 月大幅回温的出口年增 7.1%(前 2.3%)印证了这一点。
「固定资产投资」累计年增 4.2%,超出市场预期的 3.2%,去年 10 月底增发的「万亿国债」中,部分资金已开始为基建投资带来支撑;製造业投资方面,与电动车、锂电池、太阳能相关的汽车 7.0%、电气机械投资 24.1% 维持韧性,与海外电子周期相关的通讯、电脑及电子设备投资 14.8% 持续改善,推动国营企业投资 4.2%(前 6.4%)、民营投资 0.4%(前 -0.4%)回升。
不尽人意的环节依然在房地产,除投资之外,1 ~ 2月商品房销售额 -29.3%、新开工面积 -29.7%、竣工面积 -20.2% 及企业到位资金 -24.1%,累计年减幅均出现不同程度扩大,房地产景气指数 92.13(前 92.4)也继续回落,我们认为,在房企融资白名单、社会住宅兴建等措施支撑下,楼市对经济的拖累将逐步减少,但难有大幅好转,经济韧性将更多来自财政扩张(详见两会短评)、出口回温等因素。
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【全球】行情回顾与本周重点
重点整理
上周全球股市转趋震盪,S&P 500 小幅下跌 -0.13%,科技相关区域走弱,费半大幅下跌 -4.04%,台湾加权指数及南韩 KOSPI 也同步转跌,日经指数亦在市场预期本周日本央行有望结束负利率之下,下跌 -2.47%。其余市场方面,上周 CPI 公布后美元指数重新站上 103,10 年期国债收益率反弹至 4.3%,收復 2 月底以来跌幅,原物料市场也有所上涨,油价回升至 80 美元,铜价则是大幅反弹 5% 之上,创下去年 4 月以来新高。
本周多个央行将举行利率决策:日本央行(3/19二)在春斗薪资谈判结果乐观下,市场预期本次日本宣布结束负利率机会高达五成;台湾央行(3/21四)则预计本次按兵不动。美国美联储(3/21四)预计本次同样不会有任何动作,需关注美联储点阵图有机会将全年 3 码的降息幅度调整至 2码(详见上周发布的快报)。本周其他重要数据:1 ~ 2月中国月中数据(3/18一)、 2月台湾外销订单(3/20三)、 3月欧元区製造业 PMI(3/21四)。
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【美国】2 月零售销售年增 1.5% ,落底回稳!
重点整理
美国 2 月零售销售季调同比 1.50%(前 0.65%)、环比回正为 0.58%(前 -1.05%),而市场关注的控制核心零售销售(排除价格波动较大的加油站、汽车、建筑园艺、餐饮店等)环比 0%(前 -0.4%),主要反映家具项目月减 -1.13%。在就业稳定、近期楼市指标均有所止稳下,我们维持美国零售温和增长、年增逐步回升看法。
同日公布初领失业救济金人数持稳 20.9 万低檔、 PPI 年增 1.58% 则高于市场预期,推动美元指数重新站上 103、 10 年期美债收益率走高触及 4.3%,三大股指期货则走跌,反映 FedWatch 6 月降息机率小幅下降至略低于 6 成,全年降息幅度 2 码机率亦小幅上升,但仍维持 3 码最高。
MM 研究员
美国 2 月 零售销售季调同比 1.50%(前 0.65%)、环比 回正为 0.58%(前 -1.05%),同时,控制核心零售销售(排除价格波动较大的加油站、汽车、建筑园艺、餐饮店等)环比 0%(前 -0.4%),低于市场预期,然而观察细项主要受家具、医疗保健等分别月减 -1.13%(前 0.24%)、 -0.33%(前 -1.43%)影响,其中医疗保健月减幅度明显收窄,而家具项目搭配近期现房、新屋销售均出现止稳,同时独栋市场新屋指数大幅回升至 48(前 44)来看,预计进一步转弱机率不大。
另外,本次加油站月增翻正回 0.90%(前 -1.37%)的同时,汽车销售、建筑园艺、餐饮店绝对值也都出现回升,带动零售排除能源月增 0.55%(前 -1.02%)、年增 2.03%(前 0.7%),显示美国消费动能依旧具有韧性。
整体来看,美国零售月增在 1 月淡季翻负后,2 月零售月增已经明显回温,搭配 就业市场 增长依旧稳健,我们预计零售年增仍将持续回升至 2 ~ 4% 的温和增长区间。
2 月零售销售公布之后,同日还公布 初领失业救济金人数 持稳 20.9 万低檔、 PPI 年增 1.58% 则高于市场预期,推动美元指数重新站上 103、 10 年期美债收益率走高触及 4.3%,三大股指期货则走跌,反映 FedWatch 6 月降息机率小幅下降至略低于 6 成,全年降息幅度 2 码机率亦小幅上升,但仍维持 3 码最高。(美联储下周 3 月 FOMC 将如何行动,详见 最新快报!)
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【原油】红海事件、OPEC+ 延长减产,能源机构预期 Q2 油市供需收紧、支撑油价
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需求端:三大能源机构小幅上调 2024 年全球每日石油消费年增预估,主因美国经济前景改善,迭加炼油厂需求恢復、商业原油库存睽违 7 周首度出现下行,不过 2024 年能源消费扩张动能仍较去年有所放缓。
生产端:红海事件导致海上石油供应滞留,1 月全球陆上石油库存暴跌、船用燃料需求大幅增加 ; OPEC+ 宣布延长自主减产协议至 Q2 也支撑油价站稳 80 大关。
EIA 预估 2024 年 Q2 全球石油库存将每日消耗 87 万桶(原预估每日堆积 15 万桶),超出 M平方原先预估值(约 50 万桶),支撑油价站稳 8 字头区间。
MM 研究员
从需求端来看,本次三大能源机构仅小幅上调 2024 年全球每日石油消费年增预估:EIA / OPEC 大致持平在 143 / 225 万桶,IEA 则上调至 130 万桶(原 120 万桶),主因美国经济前景改善,并且观察到最新美国炼油厂产能利用率季节性落底回升至 86.8%(前 84.9%),带动商业原油库存水位在过去 7 周以来首度出现下行、优于市场预期。不过拉长来看,随着传统能源需求增速恢復至历史趋势,加上电动车普及、燃料效率提升,2024 年的能源消费扩张动能在疫情过后首度出现明显放缓。
供给方面,两大因素给予油价更强而有力的支撑:(1)红海:叶门胡塞武装袭击航运业者事件频传,导致油轮运输路线拉长、石油供应滞留,IEA 数据显示 1 月全球陆上石油库存暴跌约 3,800 万桶,连续第七个月下降、达到 2016 年以来最低水准,同时贸易流的中断也间接导致船用燃料的使用增加。(2)石油输出国组织与盟国(OPEC+)于 3/3 宣布,延长自主减产 220 万桶计画至 2024 年 Q2,避免全球石油供应过剩。
整体而言,本次能源机构月报解读较为乐观,IEA 预期 OPEC+ 自愿减产协议将维持至 2024 年全年,油市供需平衡从充沛转为微幅紧缺(slight deficit),必须等待海上在途运输(in-transit)石油抵达后,供给才能获得部分缓解。 EIA 针对 Q2 全球石油库存变化幅度预估,也从原先估计每日堆积 15 万桶,转变为每日消耗 87 万桶、也超出 M平方预估值(50 万桶),支撑油价站稳 8 字头区间。
随着时序接近 Q2,油价上行风险能否获得抑制、不超过能源通胀关键基期 $90 大关?我们认为后续有两大关注重点必须实现:(1)下半年美国、南美洲顺利增产 ;(2)OPEC+ 声明稿表示「为了支持市场稳定,自愿减产将根据市场情况逐渐恢復」,因此仍有机会看到产油国联盟鬆绑现有减产协议,确保油价不会过热、从而侵蚀能源消费动能。
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【美国】2 月 CPI 年增3.17%超预期,服务增速仍处相对高檔
重点整理
美国 2 月 CPI 季调年增 3.17%(前 3.11%),月增 0.44%(前 0.31%),同时核心 CPI 季调年增 3.76%(前 3.87%),月增 0.36%(前 0.39%),双双高于市场预期。除受汽油价格回升影响外,关键的服务排除住房月增虽滑落至 0.61%(前 0.92%),然而还是在相对高檔,使年增上升至 3.95%(3.57%)。
2 月 CPI 公布后,美元指数与 10 年期美债收益率先走低后拉高, FedWatch 6 月降息机率维持 6 成左右,全年降息幅度预期落于 3~4 码最高(机率均为 3 成)。本次服务通胀月增放缓不如预期,在缺乏高基期保护后,对抗通胀的后半段路不会像去年那么顺利,关注下周 FOMC 将更新利率点阵图,全年降息空间有从 3 码下调为 2 码的可能。
MM 研究员
美国 2 月 CPI 季调年增 3.17%(前 3.11%),月增 0.44%(前 0.31%),同时核心 CPI 季调年增 3.76%(前 3.87%),月增 0.36%(前 0.39%),双双高于市场预期。本次整体通胀环比的回升,主要受汽油价格回升影响,能源月增 翻正为 2.26%(前 -0.91%)。
核心通胀部分,主要住宅租金与所有权人约当租金月增在上月出现明显分歧后,本次已经收敛,使 房租 月增回落至 0.43%(0.63%),而我们不断提醒关注的 服务排除住房,月增也滑落至 0.61%(前 0.92%),然而还是在相对高檔,使年增上升至 3.95%(3.57%)。
在上周的 就业报告 确立劳动市场温和走向后,决定美联储首次降息时点的关键便回到服务通胀的放缓进度上,然而本次服务通胀的月增放缓不如预期,在缺乏高基期保护后,对抗通胀的后半段路不会像去年那么顺利,尤其 3 月服务将面临最低基期,而房租 3 月基期也会骤降,因此后续核心通胀的放缓趋势是否延续,更须关注月增是否能够如预期回落。
2 月 CPI 公布后,美元指数与 10 年期美债收益率先走低后拉高, FedWatch 6 月降息机率维持 6 成左右,全年降息幅度预期落在 3~4 码最高。关注下周 FOMC 将更新利率点阵图,全年降息空间有从 3 码下调为 2 码的可能。
年初至今,在 CPI 、非农等数据超预期开出后,市场降息预期也快速收敛。背后凸显通胀减速最后一哩路,似乎愈来愈困难。本次 MEO 全球经济展望,我们会深入细谈,通胀放缓的最后一哩路将如何进行,这会需要担心吗?以及最关键的通胀预期、就业市场该如何解读?欢迎报名参加!
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【日本】薪资数据明显回升,日圆终于止跌反弹!
重点整理
日本公布两项乐观的薪资数据,1月实际薪资回升至 -0.6%(前 -2.1%)、工会联合会 (RENGO) 宣布将今年春季谈判薪资增速目标定为 5.85%,30 年来首次超过 5%。
市场传出日本央行最快于 3/18-19会议就会进行结束负利率相关讨论,使美元 / 日圆升至 146水准、日经 225指数于 3/11下跌 -2.1%。
MM 研究员
日本公布了两项乐观的薪资数据,使市场传出日本央行最快于 3/18-19会议就会进行结束负利率相关讨论:
1. 薪资谈判进度乐观
日本 1月实际薪资 -0.6%(前 -2.1%)、实际经常性薪资 -0.8%(前 -1.2%),均出现明显回升,预计在 Q1春季薪资谈判结束后,实际薪资就有望回到正增速。
此外,日本工会联合会 (RENGO) 也宣布设定今年春季谈判目标为 5.85%,30 年来首次超过 5%。 根据过去的经验,今年最终谈判结果有望超过 4%。
2. 日本央行可能行动
如同我们在 快报 与 3月月报 所述,今年以来已有许多企业提前结束谈判并提高薪资,均给予日本央行进行货币政策正常化的信心,原先我们认为这件事将发生在 4 月,但根据日本时事通讯社的报导,目前已有多位央行官员支持于 3 月会议进行结束负利率相关讨论,并同步推出定量的购债计划取代收益率控制政策(YCC)。
3.日股与日圆行情
短线影响:如同我们在快报中提到,今年以来日股上涨的行情主要由日圆贬值与资金面推动,随着市场将央行转向的预估时间提前,日圆空头快速回补,因此出现短线日圆回升,日经重挫 2%的行情。短线关注时间点:3/13-15 Rengo 公布春季薪资初步结果、 3/18-19日本央行会议。
中长线来看,我们认为央行进行连续性升息的机率不高、取消 YCC 后将继续购债,在央行宽鬆政策维持下,货币政策对日经与日圆的影响将逐渐收敛。
更多日本经济、日经与日圆分析,详见【行情快报】日股创高、 GDP 却衰退?矛盾经济的三大出路!
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【全球】行情回顾与本周重点
重点整理
上周台湾加权指数在台积电带动下,大涨逾 4%,初见 2 万点,S&P 500 及费半指数也一度创下新高,然观察市场情绪有所转变,类股板块中防御性类股开始有所表现,VIX 小幅较前周回升。其余市场方面,在鲍威尔听证会谈话后,美元指数周跌幅创年初以来最大下跌,跌破 103,美债收益率也有所下行,油价于 OPEC+ 延长减产后震盪持平。
本周将公布美国 2 月 CPI(3/12),市场预期本次 CPI 年增持平于 3.1%,核心 CPI 年增下降至 3.7%(前 3.87%);中国 1 ~ 2 月月中数据(3/15),市场预计社零销售年增支撑于 5%、固定资产投资年增或小幅回稳至 3.2%,工业增加值年增则持稳 5%。
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【美国】2 月非农新增 27.5 万但下修前值,失业率回升反映增长趋势温和
重点整理
美国 2 月非农就业新增 27.5 万(前 35.3万),虽然高于市场预期的 20 万,但下修前两个月数据使三个月平均回到 26.5 万,整体就业市场温和增速的趋势不变。
从供需结构观察,劳参率维持 62.5%(前 62.5%),同时 1 月 JOLTS 非农职位空缺数减速至 886.3 万(前 888.9 万),显示长线就业供需缺口持续缩窄,而就业人口月减 18.4 万使失业率回升至 3.9%(前 3.7%),再度确认就业市场转趋温和,每小时薪资同比亦回落至 4.3%(4.5%)。
2 月就业数据公布之后,FedWatch 6 月降息机率小幅上升至 6 成左右,全年降息幅度预期维持 4 码。
MM 研究员
美国 2 月 非农就业 新增 27.5 万(前 35.3万),主要由私人服务中的教育医疗、休閒娱乐,以及政府部门支撑。虽然本次数据高于市场预期的 20 万,但前两个月数据分别下修至 22.9 / 29.0 万,带动三个月平均回到 26.5 万,如同我们在 1 月非农短评中提到,1 月意外强劲的数据主要为季节调整因素所导致,整体就业市场回归温和增速的趋势不变。
从供需结构观察,家庭调查显示 劳参率 维持 62.5%(前 62.5%),同时 1 月 JOLTS 非农职位空缺数 减速至 886.3 万(前 888.9 万),搭配来看长线就业供需缺口持续缩窄,且就业人口月减 18.4 万使 失业率 回升至 3.9%(前 3.7%),再度确认就业市场转趋温和。薪资部分,每小时薪资同比回落至 4.3%(前 4.4%),且在 Q1 淡季下月增 0.1%(前 0.5%)为近两年来低点,预计未来能带动整体年增持续下行。
2 月就业数据公布之后,FedWatch 6 月降息机率小幅上升至 6 成左右,全年降息幅度预期维持 4 码。本次数据更加确立了就业市场转往温和的走向,下周重点关注即将公布的 2 月 CPI 数据,服务通胀的滑落进度将成为美联储决定降息时点的关键。
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【台湾】前 2 个月出口年增 9.7%,淡季电子需求持稳,AI动能持续推进
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台湾 2 月出口金额因农历春节工作天数减速,滑落至 314.3 亿美元,年增减速至 1.27%(前 18.07%),但持稳在正增长,且 1 ~ 2 月累计维持年增 9.7%(12 月 11.74%)金额为历年次高,主要细项中电子零组件维持年减 -1.5%(12 月 -1.14%)反映淡季的电子需求持稳,资通讯产品年增 100%(12 月 94.6%)维持在高檔,其中反应 AI 服务器出货的「电脑及其附属单元」项目年增达 270%(12 月 320%)。
观察国家,主要出口动能仍来自美国和东协,1 ~ 2 月累计年增分别为 53.6%(12 月 49.7%)和 25.7%(12 月 21.7%),对中国出口年减幅收敛至 -0.2%(12 月 -6.4%),但前两个月出口月均金额仅继续维持在 107 亿美元。
MM 研究员
台湾 2 月 出口 因农历春节工作天数减速而滑落,但仍持稳在正增长,且观察前两个月的累计增速仍稳健增长,电子零组件 减幅在淡季下没有大幅扩大,反映电子需求在去库存接近尾端下已有所持稳,资通讯产品 继续在 AI 需求推动下维持在历史高檔,前两个月平均出口金额持稳在 90 亿美元。
主要动能继续来自 美国和东协,前者反映 AI 、 HPC 等高阶电子产品需求,后者为去中化下的供应链移转,对中国出口年减幅虽然因基期而收敛,但前两个月出口月均金额仅继续维持在 107 亿美元,对比近期中国缴出远出预期的进出口数据,显示的是中美贸易衝突下减低对台厂部分出口品的依赖,但电子零组件和资通讯产品仍有一定依赖性,前两个月分别年增 0.3% 和 43.5%。
整体而言,我们仍看好后续在 库存水位 更加健康后,订单的回补动能,从 1 月 外销订单 回归正增长 1.9%(前 -16%)也可看出整体电子需求已落底,而后续仍有 AI 相关零组件和产品继续放量支撑外销。
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【美國】 Powell 參議院聽證會重申今年降息
重点整理
Powell 于参议院听证会的开场致词中,强调通胀已出现明显进展,且长线通胀预期锚定良好,重申今年降息可能是适当的。
听证会后,由于 Powell 致词大致符合先前言论,市场对于利率预期的反应有限, FedWatch 仍预期 6 月为首次降息时点,降息机率约 6 成,而全年降息幅度为 4 码。我们认为美联储今年转向宽鬆,降息 3 ~ 4 码来维持实际正利率不大幅扩大的态度并未改变,在年内降息、放缓缩表的路径仍是高机率事件。
MM 研究员
Powell 开场证词摘要整理以下:
1. 经济情势与展望部分
过去一年在消费需求强劲以及供给条件改善下, 2023 GDP 年增为 3.1%,增速强劲。房地产活动则因为高按揭贷款利率而表现低迷,企业固定投资同样受到高利率压抑。
劳动市场仍相对紧张(relatively tight),从去年中以来,非农月增平均为 23.9 万,失业率维持在 3.7% 的历史低檔。不过供需渐趋平衡,劳动供给持续增加,特别是 25 至 54 岁的人口,而移民增长也维持强劲,而代表需求的职位空缺也有所下降,带动名义薪资增速放缓。儘管供需之间的差异在缩小,但目前还是供不应求的状态。
而通胀部分,儘管仍高于美联储 2% 的目标,但过去一年已见到通胀显着放缓(eased notably),1 月 PCE 年增 2.4%,核心 PCE 年增 2.8%,均较 2022 年明显放缓,且商品与服务价格普遍下降,长线通胀预期定锚状况也良好。
2. 货币政策部分
从 2022 年初以来大幅收紧货币政策立场后,美联储从去年 7 月以来便维持利率区间在 5.25 ~5.50%,我们也继续以可预测的方式快速缩减资产负债表(We have also continued to shrink our balance sheet at a brisk pace and in a predictable manner),限制性的货币政策持续带给经济活动与通胀下行压力。
我们认为本轮紧缩周期的政策利率已达高峰。如果经济大致按照预期发展,则今年某个时刻开始放鬆政策限制可能是适当的(it will likely be appropriate to begin dialing back policy restraint at some point this year)。但过早或过度减少政策限制可能会使我们在通胀方面取得的进展出现逆转,导致最后需要采取更紧缩的政策让通胀回到 2%;反过来说,过晚或过少可能会过度削弱经济活动和就业。委员会预计,在对通胀持续向 2% 迈进更有信心之前,降低目标利率区间并不合适(The Committee does not expect that it will be appropriate to reduce the target range until it has gained greater confidence that inflation is moving sustainably toward 2 percent)。
3. 结论
整体来看,Powell 于本次听证会的开场致词中,传递的讯息并没有超出预期的部分。同样强调通胀已出现明显进展,且长线通胀预期锚定良好,重申今年降息可能是适当的。儘管如此,Powell 认为仍需要取得更多信心才有可能降低政策利率。根据 1 月 FOMC 会后记者会的发言,以及近期委员谈话来看,美联储需要看到的是服务通胀进一步的下降,建议重点关注 3 月中旬公布的通胀数据。
听证会后,由于 Powell 致词大致符合先前言论,市场对于利率预期的反应有限,FedWatch 仍预期 6 月为首次降息时点,降息机率约 6 成,而全年降息幅度为 4 码。我们认为美联储今年转向宽鬆,降息 3 ~ 4 码维持实际利率不再大幅扩大的态度并未改变,同时本周一理事会成员 Waller 亦公开针对缩表调整发表看法,其表示支持 MBS 的缩减持续,但美债部份则希望转向持有较多的短端国库券,而 3 月就将进行缩表放缓的深入讨论,美联储整体在年内降息、放缓缩表的路径仍是高机率事件。
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【欧洲】央行维持利率不变, 6 月降息机率最高
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欧洲央行于 3 月会议维持三大利率不变,为连续第四次暂停升息。本次央行同步下调经济增速与通胀预期,行长拉加德表示在本次会议有针对「缓和限制性立场」开始讨论。
观察行长拉加德与近期各国央行行长的发言,目前央行将关注重点转向薪资通胀,市场预期预计待 5 月新一季度的薪资数据出炉后,欧洲央行于 6 月启动降息机率最高。
MM 研究员
1. 货币政策:维持利率不变
- 欧洲央行于 3 月会议维持三大利率不变,为连续第四次暂停升息。
- 央行将确保利率在必要时保持在足够限制的水平(sufficiently restrictive levels for as long as necessary)。
- 维持 PEPP 与 APP 缩表计画不变。
-
2. 记者会谈话重点:开始讨论缓和限制性立场
- 我们已开始讨论「缓和限制性立场」的问题,但在本次会议上未讨论降息。
- 我们不需要等到通胀率降到 2%才采取下一步行动。
- 随着职位空缺减少,预计 3/8公布的第四季度工资数据将放缓。
3.下调经济增速、通胀预期
- GDP 增速:2024年 0.6%(前 0.8%)、 2025年 1.5%(前 1.5%)
- 通胀预期:2024年 2.3%(前 2.7%)、 2025年 2.0%(前 2.1%)
- 核心通胀预期:2024年 2.6%(前 2.7%)、 2025年 2.1%(前 2.3%) (详见:央行专区-欧洲央行)
4. 结论:
欧洲央行于 3月会议维持利率不变,符合市场预期。央行公布季度预测同步下调经济增速、通胀预期,显示限制性货币政策持续压抑经济已达到降低通胀的效果,央行也首度表示开始讨论缓和限制性立场的问题。
欧元区 2 月 通胀 2.6%(前 2.8%),核心通胀 3.1%(前 3.3%),均持续放缓,观察行长拉加德与近期各国央行行长的发言,目前央行将关注重点转向薪资通胀,随着欧元区职位空缺持续呈现减速的趋势,市场预期预计待 5 月新一季度的薪资数据出炉后,欧洲央行于 6 月启动降息机率最高。
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【中国】政府工作报告 GDP 目标 5%,宣布新增 1 万亿「超长线特别国债」
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3/4 - 3/5,中国正式召开一年一度的两会,国务院公布了市场最为关注的《政府工作报告》,报告中包含了官方对今年经济目标的设定、以及财政,货币政策方向的确立。
- 基本经济目标:GDP 增速 5%、 CPI 年增 3%、财政赤字 3%、地方政府专项债额度 3.9 万亿元(略高于 2023 年 1000 亿元),失业率控制在 5.5%,新增就业 1200 万人以上,整体目标与去年一致。
- 基建相关论述:今年地方政府专项债额度并未大幅提高,部分原因来自对地方债风险的考量,但中央政府方面罕见宣布新增 1 万亿「超长线特别国债」用于重大基建。
- 楼市相关论述:工作报告中首次移除「房住不炒」,凸显房地产问题的急迫性。
- 货币政策表态:首次在政府工作报告中,强调「要与物价水平相匹配」,或暗示在通缩背景下将持续保持宽鬆。
MM 研究员
《政府工作报告》重点整理如下:
- 基本经济目标:GDP 增速 5%、 CPI 年增 3%、财政赤字 3%、地方政府专项债额度 3.9 万亿元(略高于 2023 年 1000 亿元),失业率控制在 5.5%,新增就业 1200 万人以上,整体目标与去年一致,然考虑到缺少低基期保护、解封效应消退,该目标实际门槛要高于往年。
- 基建相关论述:新增「推进平急两用基础建设、城中村改造(大型城市都更)」的论述,属于去年一直在强调的三大工程,符合市场预期;此外,罕见宣布新增 1 万亿「超长线特别国债」用于重大基建,为过去 26 年来第四次发行此类债券。
- 楼市相关论述:从去年「防范化解优质头部房企风险」,转变为「对不同所有制房企的融资需求一视同仁」,并在工作报告中首次移除「房住不炒」,凸显房地产问题的急迫性。
- 货币政策表态:同往年一样重提「灵活适度、精准有效」,但首次在政府工作报告中,强调「要与物价水平相匹配」,或暗示在通缩背景下将持续保持宽鬆。
本次 5% GDP 增速、 3% CPI 增速的目标看似与去年一致,但若考虑到今年失去了低基期的保护,以及去年 2023 年 CPI 实际增速仅 0.2%(前 2%),该目标的实际门槛要显着高于往年,背后也暗示需要更多强有力刺激,凸显政府为经济托底、为信心托底的决心(市场预期今年 GDP 增速为 4.6% )。
观察市场最关注的财政扩张,前二十多年作为基建投资庄家的地方政府,今年的可发行专项债额度并未大幅提高,部分原因来自对地方债风险的考量;中央政府层面,财政赤字率 3% 的强度保持不变,但却罕见对外宣布,将在今年新增 1 万亿元的「超长线特别国债」,用于重大基建项目,并承诺后续几年将持续发行,此外,去年 10 月底增发的 1 万亿元国债,其效果更多会在今年显现,我们认为,今年中国实际的财政扩张力道,将比表面数字目标所显示的更大。
货币政策方面,仍然重提往年的「灵活适度、精准有效」,但首次在政府工作报告中,强调纳入物价水平的考量(该论述在去年的货币政策报告中首次出现),结合 1 月底人行超预期降准 2 码的行为,预计在物价疲软、美联储政策边际放宽的背景下,货币政策将延续宽鬆路径,重点关注抵押补充贷款(PSL)、保交楼及楼市纾困等定向货币政策工具的使用情况。
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【美中台】新订单减客户库存均回到正值,製造业周期向上!
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2月 台湾 PMI 为 48.1(前 48.0),乐观的是,经理人对未来 6个月展望首度回升至荣枯线上 54.0 (前 46.2 );中国製造业 PMI 持平 49.1, 1 ~ 2 月合併观察,中国製造业景气未再进一步恶化,延续弱復苏、缓筑底的平稳节奏;美国 2 月 ISM 製造业 因季节调整小幅回落至 47.8(前 49.1)。
美、中、台 2 月 PMI 新订单减客户库存 数据来看,分别为 3.4(前 8.8)、 1.1(前 -0.4)、 8.4(前 2.6),三个国家均已回到正值,显示製造业订单开始出现,库存持续回补。财经M平方编製的 MM 製造业周期指数也提升至 -0.39 (前 -0.47),我们也维持在基期保护、 AI 大动需求復苏下,全球製造业周期至少持续至今年上半年,更多分析详见财经M平方 3月月报。
MM 研究员
台湾製造业持稳 48.1,经理人展望首度回归扩张
台湾 2 月 製造业 PMI 维持 48.1(前 48),细项 中,新订单和生产指数分别回温至 48.9(前 46.2)和 51.5(前 51.3),反映淡季需求并不淡,且存货继续维持在低檔的 44.5(前 45.7),客户库存更进一步减速至历史新低的 40.5(前 43.6),製造业库存去化更加明朗,带动 新订单减客户库存差值 回升至 7 个月新高的 8.4(前 2.6);另外,经理人也在 AI 及高速运算热潮以及电子库存去化接近尾声下,对 未来 6 个月展望 首度回升至扩张区间的 54(前 46.2),将有利于推动台湾製造业进入补库存循环。
中国製造业 PMI 持平 49.1,需求端静待更多积极信号
中国 2 月官方製造业 PMI 49.1(前 49.2)与 1 月持平,其中,新订单 49.0 (前 49.0)维持稳定,生产 49.8(前 51.3)受春节季节性影响回落,成品库存 47.9(前 49.4)降幅较大,带动「新订单库存」指标在 1 月短暂翻负后,于本月再度回正至 1.1(前 -0.4),表明厂商库存去化进度稳定。 1 ~ 2 月合併观察,中国製造业景气未再进一步恶化,延续弱復苏、缓筑底的平稳节奏,春节也为居民内需带来些许季节性改善,综合 PMI 产出指数连两月维持 50.9,略好于去年 Q4 整体表现。
美国 2 月 ISM 製造业小幅回落至 47.8,主要受到季节性调整影响
美国 2 月 ISM 製造业 47.8(前 49.1)小幅回落,所幸观察细项新订单 49.2(前 52.2)、生产 48.4(前 50.4)、僱佣 45.9(前 47.1)均出现企业投票组成好转或持平的现象,数值减速主因来自于 2月季节性调整。另外观察新出口订单 51.6(前 45.2)、未完成订单 46.3(前 46.3)回升,客户端库存 45.8(前 43.7)则震盪在紧缩区间,未来製造业回补库存趋势将延续。
结论
结合美、中、台 2 月 PMI 新订单减客户库存 数据来看,分别为 3.4(前 8.8)、 1.1(前 -0.4)、 8.4(前 2.6),三个国家均已回到正值,显示厂商对于未来预期转向乐观、订单开始转强,整体製造业库存持续回补。
财经M平方编製的 MM 製造业周期指数 -0.39 (前 -0.47),近 1年趋势也持续回升。我们认为在基期保护、 AI 大动需求復苏下全球製造业周期至少持续至今年上半年,更多分析详见财经M平方 3月月报。
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【台湾】1 月景气改版分数上升至 27 分,为 17 个月以来首度转绿
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台湾 1 月景气分数上升至 27 分(前值由 20 分上修至 22 分),为 2022 年 8 月以来首度回归绿灯。主要细项中海关出口变动率因季节调整因素回落至 4.1%(前 16.7%),但原始值同比维持 20% 增长,工业生产及製造业销售分别上升至 1.8%(前 -2.6%)和 3.6%(前 -1.2%),製造业营业气候测验点也继续攀高至 98.05(前 97.06),均反映製造业復苏趋势未变。
景气领先不含趋势指标落底反弹至 101.57(前 100.57),细项中外销订单指数回升至 101.69(前 101.26)。
MM 研究员
本月景气灯号首度采用新版景气指标,景气灯号中以「工业及服务业加班工时」取代「非农业部门就业人数」,该细项维持绿灯反映目前国内就业市场持续活络,而带动景气灯号明显上升的原因来自去年农历年节为 1 月导致的低基期效应,工业生产指数、製造业销售量 均回归正增长。出口增速和灯号在近月急遽变化主要为季节调整后的结果,从 出口原始值 来看復苏路径并没有变化。
批发零售餐饮营业额 年增也同步翻正,最主要来自「批发业」带动,除了因为 AI 和 HPC 需求带动电子零组件拉货外,年底汽机车促销也带动买气积极,同比达 36%;相反地,零售业和餐饮业因为今年农历年节回归正常,导致面临去年高基期而滑落,前者仅年增 0.3%(前 1.12%),后者是首度跌入负增长的 -9.33%(前 7.48%),但绝对值均持稳在历史高檔,反映内需消费动能不减。
整体而言,景气灯号继续维持我们对于经济路径的判断,处在「外温内热」格局,就业市场热络有利于支撑民间消费力,外需虽进入淡季,但 AI 带动的电子零组件拉货并未停歇,将支撑台湾外贸动能。
备註: 新版景气指标中,同时指标及景气灯号中以「工业及服务业加班工时」取代「非农业部门就业人数」,落后指标中以「五大银行新承做放款平均利率」取代「金融业隔夜拆款利率」,领先指标的构成项目维持不变。
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【原油】OPEC+ 延长 220 万桶自主减产至 Q2,油价一度站上80美元
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OPEC+ 宣布延长自主减产 220 万桶计画至 2024 年 Q2,俄罗斯宣布 Q2 削减 47.1 万桶原油产量与出口量。
此次减产措施符合市场与 M平方预期,我们估算 2024 年 Q2 全球石油库存每日消耗幅度将落在 50 万桶上下,支撑油价重心在 75~85 区间震盪。上檔压力来自于美洲国家产能释放、 OPEC+ 减产措施下半年逐步退场。
MM 研究员
石油输出国组织与盟国(OPEC+)于 3/3(日)晚间宣布,延长自主减产 220 万桶计画至 2024 年 Q2,符合市场预期,激励 WTI 西德州原油期货价格站上 80 大关、创四个月以来新高。
OPEC+ 于去年 11 月底同意,今年首季将会启动自主减产约 220 万桶,其中包括沙国自 2023 年 7 月启动的 100 万桶自主减产量,俄国自 2023 年 4 月启动的 50 万桶自主减产量,以及其余六国共 70 万桶(伊拉克 22.3 万桶﹔阿联酋 16.3 万桶﹔科威特 13.5 万桶﹔哈萨克 8.2 万桶﹔阿尔及利亚 5.1 万桶﹔阿曼 4.2 万桶)。
较令市场意外的部分,来自于俄罗斯「加码」宣布 Q2 将会进一步削减原油产量与出口量,分别是 4 月调降 35 万桶产量 / 12.1 万桶出口量,5 月调降 40 万桶产量 / 7.1 万桶出口量,6 月调降 47.1 万桶产量。相较之下,目前 Q1 俄罗斯只有计画削减 30 万桶的原油产量,市场解读为减产幅度扩大、利好油价。
根据 OPEC 、国际能源署(IEA)月报数据,OPEC+ 今年 1 月原油产量月减 24 万桶,导致 1 月份全球显性石油库存减少约 6 千万桶,陆上仓储降至 2016 年以来最低水平,显示减产措施确实避免全球石油供给过剩。除此之外,虽然伊拉克(产量 419 万桶 vs 配额 400 万桶)、哈萨克(产量 162 万桶 vs 配额 147 万桶)并未如期达成减产目标,但是两国能源部长表示将在「未来四个月补偿产量过剩」,暗示还有约 30 万桶减产空间,支撑油价自年初以来持续缓步反弹。
M平方根据美国能源信息署(EIA)数据估算,考量本次减产后,2024 年 Q2 全球石油库存每日消耗幅度将会落在 50 万桶上下(vs Q1:81 万桶),符合我们最新月报的看法,油价重心有望维持 75~85 区间震盪。
搭配观察 WTI 远近月价差、原油筹码 COT 指数分别扩大至 2023 年 10 月 / 11 月以来最高,红海危机、以巴衝突等地缘政治风险也依旧延宕难解,支撑油市基本面与情绪面同时出现转强。不过拉长来看,我们认为油价进一步上行、甚至过热的机率不高,主要原因为下半年美国、南美洲产能将陆续释放,OPEC 声明稿也仍强调「为了支持市场稳定,自愿减产将根据市场情况逐渐恢復」,因此尚未看到能源通胀明显升温的情境。
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【全球】行情回顾与本周重点
重点整理
全球股市热度依旧不减,上周美股持续上行,纳斯达克指数终于写下历史新高,亚股同样保持热络,台股于万九盘旋、日经指数继续创高,先前相对疲软的陆股也连续第二周反弹。美元指数于 104 关口遇阻,整体表现震盪,非美原物料货币普遍升值,美国 10 年期及 2 年期国债收益率则分别持平于 4.3% 及 4.6% 水准。
本周将公布 2 月份 美国就业数据(3/8 五),市场预期 2 月非农将月增 18 万,保持长线平均水准,失业率持平于 3.7%。欧洲央行 3月会议(3/7 四)预计维持不变。其他重要数据有:台湾景气对策信号、 PMI 与 出口(3/4 一、 3/5 二、 3/8 五)、 中国物价(3/9 六)。
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【美国】2 月 ISM 製造业小幅回落至47.8,主要受到季节性调整影响
重点整理
美国 2 月 ISM 製造业 47.8(前 49.1)小幅回落,所幸观察细项新订单 49.2(前 52.2)、生产 48.4(前 50.4)、僱佣 45.9(前 47.1)均出现企业投票组成好转或持平的现象,显示减速主因来自于季节性调整。
企业回覆问卷普遍反映前景好转,新出口订单 51.6(前 45.2)、未完成订单 46.3(前 46.3)回升,客户端库存 45.8(前 43.7)则震盪在紧缩区间,未来製造业回补库存趋势将延续。
MM 研究员
美国 2 月 ISM 製造业 47.8(前 49.1)小幅回落,低于市场预期的 49.5。观察细项中,新订单 49.2(前 52.2)下降幅度最大,然而从企业投票比例可以发现,企业认为新订单增加比例 24.2%(前 20.2%)持续回升、认为降低比例 17.4%(前 23.5%)明显下降,同时生产、僱佣企业认为增加的比例分别为 18%(前 18.4%)、 10.9%(前 11%),甚至生产企业认为降低的比例 17.2%(前 23.8%)还大幅减少,显示 2 月 ISM 製造业指数回落主要反映季节调整係数较高的压抑。
展望未来一季,从企业回覆问卷可以发现普遍行业均认为前景好转,包括化学产品、交通设备、机械、金属製品、主要金属、其他製造等行业均表示销量回升或未来业务稳定增长,搭配 2 月新出口订单 51.6(前 45.2)、未完成订单 46.3(前 46.3)回升,客户端库存 45.8(前 43.7)则震盪在紧缩区间,显示製造业补库存趋势延续,目前仍未改变。
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【中国】製造业 PMI 持平49.1,需求端静待更多积极信号
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2 月中国官方製造业 PMI 49.1(前 49.2)与 1 月持平,其中,新订单 49.0 (前 49.0)维持稳定,生产 49.8(前 51.3)受春节季节性影响回落,成品库存 47.9(前 49.4)降幅较大,带动「新订单库存」指标在 1 月短暂翻负后,于本月再度回正至 1.1(前 -0.4),表明厂商库存去化进度稳定。
非製造业 NMI 51.4 (前 50.7)扩张加速,得益于春节期间,服务业活动指数 51.0(前 50.1)的回升,建筑业活动则受到工地提前休假因素影响,出现短暂回落。
1 ~ 2 月合併观察,中国製造业景气未再进一步恶化,延续弱復苏、缓筑底的平稳节奏,春节也为居民内需带来些许季节性改善,综合 PMI 产出指数连两月维持 50.9,略好于去年 Q4 整体表现。
MM 研究员
製造业 PMI 易受春节因素产生波动,因此 1 ~ 2 月合併观察更能看出趋势,2 月生产指数的回落属于春节季节性因素,但 1 月节前数据显示该指数已连续 8 个月扩张,表明生产端的復苏趋势相对明确;同时,排除春节前的备货补库因素,「新订单库存」指标已连 9 月回正,客户端库存的去化顺利。
值得注意的是,受惠于原材料库存连续五个月的下降,原材料购进价格 50.1 持稳于扩张区间,关注春节开工后,新订单、出口订单等需求端数据,能否跟进生产端的復苏节奏,使「原材料购进价格」改善趋势向「出厂价格」传递,为国内製造业景气带来更多积极信号。(註:PMI 细项中的出厂价格,属于 PPI 及企业利润的领先指标)
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【美国】1 月核心 PCE 物价年增 2.8% ,预计住房基期将支持核心通胀延续放缓!
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美国 1 月 PCE 物价季调年增 2.4%(前 2.6%)、核心 CPI 季调年增 2.8%(前 2.9%)双双延续放缓,关键核心 PCE 月增 0.42%(前 0.14%)大幅回升,创下 2023/1 以来新高,所幸观察细节如同 2 月中旬公布的 CPI 报告,主要反映服务业活动强于过往淡季,以及所有权人评估租金月增较高所致,在住房通胀基期仍高的背景下,整体核心通胀年增放缓趋势仍未改变。
PCE 物价公布之后,三大美股上涨,而美元、美债收益率回落,反映 2 月初以来,市场降息预期收敛至 6 月首次降息、全年降息 3 码与美联储当前沟通一致,市场行情影响逐渐淡化。
展望后续,我们建议关注核心 CPI 、 PCE 年化变动率图表,只要 Q1 服务通胀如期放缓且年化变动率持稳在 2.5%,美联储就将于年中正式启动降息。
MM 研究员
美国 1 月 PCE 物价季调年增 2.4%(前 2.6%)、核心 CPI 季调年增 2.8%(前 2.9%)双双延续放缓,关键核心 PCE 月增 0.42%(前 0.14%)则大幅回升,创下 2023/1 以来新高,除了反映整体服务月增 0.6%(前 0.29%)且细项中餐饮住宿服务月增 0.66%(前 0.31%)、金融服务与保险 1.33%(前 0.75%)、其他服务 0.06%(前 0.75%)均显示美国服务业活动淡季不淡之外,也可以发现与 2 月中旬公布的 CPI 报告一样的现象,主要租金、所有权人约当租金出现明显分歧,受到年初市场大幅领先的降息预期影响,所有权人约当租金月增 0.56%(前 0.42%)创下近期新高,但主要租金月增 0.36%(月增 0.39%)则延续放缓,预计在降息预期收敛以及住房通胀基期仍高的背景下,住房通胀压抑整体核心通胀放缓的趋势仍未改变。
整体来看,1 月 PCE 物价公布之后,三大美股上涨,而美元、美债收益率回落,反映 2 月初以来,市场降息预期收敛至 6 月首次降息、全年降息 3 码与美联储当前沟通一致,市场行情影响逐渐淡化。而展望后续,我们建议关注核心 CPI 、 PCE 年化变动率图表,核心 PCE 3M 、 6M 年化变动率如能持稳在 2.5%,将可提供美联储年中降息的空间。
更多美国基本面评论关注 2/29 最新发布的 3 月投资月报 !
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【台湾】1 月外销订单恢復正增长,淡季接单波动加大
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MM 研究员
近两个月的 外销订单 出现明显地波动,原因为淡季的电子需求减低,但去库存循环已邻近末端下,库存水位已相对健康,这有利于客户维持一定的订单量,因此在上个月出现明显砍单后又再度回补订单。
其中回补量以「电子产品」最强劲,反映了高速运算和 AI 的需求持续推动 IC 设计和晶圆代工的需求,以及内存储器的持续反弹;反观,资通讯产品金额则维持在低水位,仍然反映淡季下的手机、 NB/PC 以及成熟消费性电子的疲软,维持上个月我们提到的「先进和成熟领域的復苏差异」。
最后,如果我们将 12 月和 1 月做平均,平均月订单量为 461 亿美元,跟去年同期相比仍年减 -7.5%,接单量仍不算积极,但本月的订单回补也证明了去库存循环确实已到尾端,不同领域的復苏差异也显示目前半导体已在復苏的初期阶段,我们认为可继续透过 出口增速 来判断復苏状况。
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【全球】行情回顾与本周重点
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儘管降息预期持续收敛,全球股市仍然受在辉达财报的带动而上行,上周欧美股市同步续创新高,亚股方面,台湾加权指数首度触及万九大关,日经指数也写下历史新高, 相对疲软的陆港股市亦反弹 2% ~ 3%,美元指数回贬至 104 之下,反映全球风险情绪的拉抬,利率方面则变动不大,唯独关注美国 2 年期国债回升至 4.7%,为去年 12 月以来高点。
本周将公布台湾外销订单 (周二,2/26)、美国 PCE(周四,2/29)、美中製造业 PMI(周五,3/1)。台湾统计处预测,Q1 因电子产业淡季,预计 1 月外销订单金额续减为 380 ~ 400 亿美元;2 月中美 PMI 有望延续好转,重点关注「新订单减客户存货」可否带来更多改善信号;美国 PCE 根据克里夫兰联储预测均会较上个月放缓。
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【日本】日经指数暌违35年再度创下新高
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2/22日经指数收在 39098.68 点,涨幅来到 2.19%,暌违 35年再度创下历史新高。与此同时,美元兑日圆汇价,也在近期贬破 150 大关。
日股表现强势的主要原因为日圆贬值使企业财报优于预期,如丰田汽车今年以来股价上涨超过 33%,另外软银因持有 ARM 90%股票,今年以来也大涨超过 45%。
MM 研究员
日经 225指数在 2/22创下收復 1990年代泡沫经济后所有跌幅,并创下历史新高,可以从以下两点分析:
1. 企业财报优于预期:日本製造业海外生产比例已从 1990年代初的 17%,提高到现在约 40.7%,由于日圆贬值有利于出口,日本 1月出口同比也达到 11.9%,再度回到双位数增速。另外,再加上外汇换回日圆的效果加乘下,许多企业营收创下新高,如丰田汽车海外营收占比达到 80%以上,不但去年 Q4总营收创下新高,今年以来股价也上涨超过 33%。
2. 软银股价大涨贡献:软银(日经第四大权值股)约持有 90%英国晶片设计商 ARM 流通在外股票,由于 ARM 财报优于预期,推动软银今年以来大涨超过 45%。
今年以来全球主要央行降息时间点的延后,使日本金融市场再度出现日圆贬值、日股上涨的行情,我们在 2月月报中所述,市场预期在 3月春季薪资谈判公布初步结果后,日本央行有机会在 4月宣布结束负利率,届时将为短线内投资日股、日圆的重要关注时间点。
关于我们对日股、日圆后续看法,以及对日央政策转向的分析,都会放在下周即将发布的独家报告!
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【半导体】NVIDIA Q4 财报财测远超预期,盘后股价一度创历史新高
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MM 研究员
Nvidia 于 2/22 早晨公布 2023Q4 GAAP 营收 221 亿美元(前 181.2 亿美元),同比 265%(前 206%),毛利率达 76%(前 74%),EPS 4.93 美元(前 3.71 美元)远超越财测和市场预期的约 200 亿美元。
营收表现亮眼主要继续由资料中心 GPU 推动增速,资料中心 营收达 184.04 亿美元(占比 83.3%)大幅年增 409%,继续反映市场对于 AI 晶片的火爆需求;游戏产品与晶片 28.65 亿美元(占比 12.9%),同比 56% 维持强劲,后续预计有 CES 2024 上发布的 RTX Super 系列以及 AI PC 需求支撑。其他营收包括 专业视觉化 4.63 亿美元,年增 105%(前 108%),而 汽车产品与晶片 2.81 亿美元,年减 -4%(前 4% )反映目前短线车用市场需求趋缓。
同时,Nvidia 也给出乐观财测,财年 2024Q1 营收将落在 235 ~ 245 亿美元,飞越市场预期的 221 亿美元,毛利率可望进一步上升至 77.5%(GAAP),刺激盘后股价一度再创历史新高。
Nvidia 的财报数字已 更新在此,更多 AI 相关分析我们将在今天稍晚发布 详细报告。
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【美国】美联储 1 月纪要:首次降息需见到服务通胀下降,缩表下次开始讨论!
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2/22 凌晨美联储公布 2024/1 会议纪要,经济、通胀、长线通胀预期延续去年底以来看法,支持全年货币政策转向态度不变。未来首次降息时点及利率路径,将依照经济数据决策,而缩表将会在 3月会议进行讨论。
纪要公布之后,FedWatch 全年路径变化不大,市场维持 6 月首次降息、全年降息 4 码机率最高的预测。
MM 研究员
美联储 1 月会议纪要我们以两大重点进行摘要:
1. 经济及通胀看法变化不大,传递全年货币政策转向态度不变:
美联储委员认为从近期数据观察,经济活动一直在稳步扩张,即便季增速低于去年 Q3 的强劲增速,但去年 Q4 GDP 年增超过 3%,仍远高于大多数的市场预期,其中除了消费稳定增长外,许多委员认为经济扩张动能来自供给的好转,使得就业月增保持强劲、失业率维持在较低水准。
而通胀部分,委员普遍均同意过去一年通胀有所缓解,近期 6 个月年化 PCE 年增已经接近 2%,多位委员(Many; Various)预计随着就业市场供需紧张的平衡,将带动薪资增速、核心服务进一步放缓,同时新租约租金(rents on new leases)的下降也将推动房租通胀持续放缓。
最后美联储最关心的长线通胀预期部分,委员认为维持在符合美联储 2% 通胀目标水准,并反映在近期通胀预期指标近期已降至疫情初期几年的范围内,一些委员(Some)指出,地方调查显示企业已经无法轻易地将价格上涨转嫁给消费者,同时企业价格调整的频率也明显较近年低。
2. 货币政策前景,强调高度关注不确定性风险以及下次会议开始讨论缩表:
美联储委员维持去年底看法,判断当前政策利率已经处在本次升息周期的高峰(原文:…participants judged that the policy rate was likely at its peak for this tightening cycle.),不过同时也在纪要中,强调在对通胀持续向 2% 迈进更有信心之前,降息并不合适,一些委员表示如果总需求较强或供给端復苏速度慢于预期的话,价格稳定的进展可能就会停滞,并强调政策利率的未来趋势将取决于即将发布的数据、不断变化的前景以及风险平衡,货币政策仍将依照经济数据的重要性。
而缩表部分,委员认为缩表目前进行至今一切顺利,有鑑于 ON RRP 不断减少,许多委员(Many)建议在下次 FOMC 会议上开始深入讨论资产负债表问题,给予市场有关缩表速度放缓的决定将是适当的。(原文:it would be appropriate to begin in-depth discussions of balance sheet issues at the Committee's next meeting to guide an eventual decision to slow the pace of runoff.),同时一些委员(Some)表示,由于充足准备金水平的估计存在不确定性,放慢缩表速度将有助于准备金水平的平稳过渡,或使得缩表可以实施较长的一段时间,并再度表示即使开始降息之后,缩表也可能持续一段时间。
整体来看,1 月会议纪要中,虽然委员仍强调目前通胀远高于 2% 目标以及通胀上行风险的不确定性,需要见到更多证据确认通胀持续往 2% 目标前进,但是在住房、就业供需平衡、民众通胀预期等论述上,均传递大多数委员预计核心通胀将进一步放缓,显示美联储 2024 年货币政策转向态度并未改变。
而首次降息的时点,委员强调需依照经济数据决策,如 Powell 于 1 月会后记者会所述,后续关键在服务业价格的下行是否持续,才会达到美联储委员们所述通胀持续朝向 2% 有信心的首次降息条件,因此需 3 月中旬的通胀数据进行确认。纪要公布之后,FedWatch 全年路径变化不大,市场维持 6 月首次降息、全年降息 4 码机率最高的预测。
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【中国】人民银行降息, 5 年期 LPR 降幅创历史记录
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2/20 ,中国人行授权银行同业拆借中心,调降 5 年期贷款报价利率 (LPR) 25 Bp 至 3.95%,为 8 个月来首次下降,调降幅度创下历史最高记录,并且超出市场普遍预期的 10 Bp。
1 年期贷款报价利率 (LPR) 则维持 3.45% 不变。
MM 研究员
5 年期 LPR 是居民房屋按揭贷款、企业中长线贷款的基准利率,大幅调降的背后,是政府遏制楼市预期恶化、支撑企业融资意愿的再一轮努力,上一轮 5 年期 LPR 调降时间在去年 6 月,且当时仅小幅调降 10 Bp,随后在 8 月下调 1 年期 LPR 时,5 年期 LPR 意外按兵不动,因此,本轮长线利率降幅度之大可视作是对去年的补降。
此外,本次 1 年期 LPR 虽维持不变,然彭博最新调查显示,作为 LPR 定价的重要参考指标——中期借贷便利 (MLF),在 2024 全年仍有 20 Bp 的下调空间,有望为 1 年期 LPR 的再度调降打开空间。
如何看待 2024 年中国经济走势及陆股资产表现,我们将于 2/21(三)发布独家报告,和大家分享!
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【中国】春节经济数据出炉:出行人次创高,旅游花费略降
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2024 年中国农历春节(2 月 10 日 - 2 月 17 日)结束,M平方为大家统整整个假期以及春运期间,中国内部的内需消费数据,并附上 MM 研究员的最新分析:
出行消费意愿:1 月 26 日 - 2 月 17 日(春运间的 23 天),中国「全社会跨域流动人员」达到 54 亿人次以上,相较 2023 、 2019 年农历同期增长 15.8%、 14.4%。春节 8 天假期,国内旅游人次 4.74 亿人次,游客总消费 6326.87 亿元,均创历史新高,然人均旅游消费金额 1334.8 元,尚未修復至 2019 年水平。
商品零售:与社零销售具相关性的「零售景气指数」在 1 - 2 月小幅回升,人民银行数据显示,除夕至初八网路支付交易金额 1.25 万亿元,相较去年春节增长 8%,商务部统计,年货采买期间(1 月 18 日 - 2月 6 日)网路零售额 8000 亿元,年增 8.9%。
总结来看,商品零售在年货采买的季节性因素,获得一定的支撑;同时,我们也观察到居民出行总量创高、人均消费金额略降的现象,显示居民消费意愿及收入预期未稳,整体春节内需数据表现中规中矩,暂时延续 2023 年缓筑底、弱復苏的节奏。
MM 研究员
2024 年中国春节人员流动、旅游人次及总旅游消费总量创高,显示在防疫优化后的第二年,居民出行意愿依然保持着一定韧性,但人均旅游花费尚未恢復至 2019 年同期,春节檔的电影院观影也透露出同样信号,其中,总票房 57.7 亿元、观影人次 1.5 亿人都创下历史新高,然人均票价却出现滑落,背后反映居民收入预期未稳、人均开销还相对保守的事实。
从「零售景气指数」和官方的部分春节消费数据可知,商品零售整体表现中规中矩,农历假期确实有带来部分季节性支撑,此外,部分互联网巨头公布的消费报告看上去相对乐观,但背后更多源于其市占率和垄断能力提高有关,消费具体的復苏状况如何,还需更多数据验证:
- 美团:春节假期日均消费规模年增 36%,较 2019 年增长超 155%
- 携程:农历初一至初四,全国主要县城的酒店预订量年增超 120%
- 抖音:春节假期,抖音上美食订单年增 99%,旅游住宿和休閒娱乐相关订单年增 130% 和 119%,在抖音购买电影票人数年增 1.28 倍,博物馆相关订单数年增 1.75 倍。
如何看待 2024 年中国经济走势及陆股资产表现,我们将于 2/21(三)发布独家报告,和大家分享!
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【全球】行情回顾与本周重点
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上周美股于 CPI 数据公布后转趋震盪,亚股则表现强劲,除日经指数持续创高外,台股也在开红盘后大幅上涨,加权指数涨近 3% 创历史新高,美元指数保持在 104 上方、美债收益率回升至近 2 个月高点,油价则是收復近 2 周以来跌幅。
本周将公布 Nvidia 财报(2/22 四)、中国 LPR 利率报价(2/20 二)、 欧元区製造业 PMI(2/22 四)。本次 Nvidia 财报除关注 AI 增速能否持续上修外,也同步关注中国对于降规晶片的买单状况。中国人行预计货币政策将维持宽鬆。欧元区製造业 PMI 则有望在央行暂停升息后,出现好转。
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【全球】2023 Q4 13F 持仓报告更新!
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桥水:加码礼来、 Nvidia,减码集中在原先最大占比的非循环消费类股。
波克夏:按兵不动,苹果虽微幅减码但仍超过一半占比。
索罗斯:藉由选择权进行一多一空反向操作,科技股仍为最大占比产业。
方舟投资:特斯拉不再是最大持仓,维持微幅比特币曝险。
橡树:加码 SPY 的 PUT 选择权避险,整体投组仍以能源股为主
MM 研究员
2023 年 Q4 的 13F 持仓报告出炉,20 间市场最为关注的知名避险基金 / 投资机构的持仓资料都已更新在 M平方 13F 观测站!以下我们整理出 5 大重要机构的操作重点:
桥水:加码礼来、 Nvidia,减码集中在原先最大占比的非循环消费类股
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桥水本季度加码最大的为减肥药公司礼来(LLY)以及 Nvidia(NVDA),投组占比分别上升 0.84% 以及 0.61%,两者目前在 Q1 皆有不错的涨幅,另外新建巴西 ETF(EWZ)0.54%。从产业来观察的话金融产业加码幅度较高,包括 Visa(V)、 Mastercard(MA)等等。
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减码部分则可观察到集中在原先最大占比的非循环性消费产业,包括宝侨(PG)、百事可乐(PEP)、可口可乐(KO)、沃尔玛(WMT)、好市多(COST)等等,整体非循环性消费占比下降将近 3%,相比上季度来说配置的风险偏好上升,占投组 23% 左右。
波克夏:维持按兵不动,苹果虽微幅减码但仍超过一半占比
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巴菲特在 2023 年操作不多,基本上都维持相同的持仓。本季度有加码的个股包含天狼星卫星广播公司(SIRI)、西方石油(OXY)、雪佛龙(CVX),其中石油巨头西方石油和雪弗龙受到 Q4 股价走势不佳的影响,虽然有增持但是整体投组占比反而是下降的。
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减持部分则以惠普(HPQ)投组占比下降 -0.66% 最多,另外苹果(AAPL)虽有微幅减码,但投组占比反而是上升 0.14%,整体仍有超过 50% 的占比。
索罗斯:藉由选择权进行一多一空反向操作,科技股仍为最大占比产业
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索罗斯的操作主要是股票与选择权比例的调整,包括同步加码罗素 2000 ETF(IMW)2.74% 以及 PUT 选择权 1.43%,加码高收益债券 ETF(HYG)PUT 选择权 2.53% 以及 CALL 选择权 1.01%,加码资料库公司 Splunk 1.96% 以及新建其 PUT 选择权 1.99%,以上皆为一多一空的反向操作。另外出清比例较高的个股地平线治疗(HZNP)、动视暴雪(ATVI)则为完成收购的个股。
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以前几大持仓来观察的话,股票大盘型 ETF 的 PUT 选择权占比较高,包括 IMW 、 Nasdaq 100 ETF(QQQ)、 S&P 500 ETF(SPY)等等。以产业来看的话以科技股为主,包括股票与可转债各自都有 15% 左右的占比。
方舟投资:特斯拉不再是最大持仓,维持微幅比特币曝险
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ARK 本季度对特斯拉(TSLA)有比较明显的减持,投组占比下降 -2.22%,使特斯拉不再是第一大持股,被加密货币交易所 Coinbase(COIN)以及流程自动化软件公司 UiPath(PATH)超越。 ARK 虽然在 Q4 也有减持 Coinbase 和 UiPath 股票,不过受益于股价强势投组占比分别上升 2.76% 与 0.19%。
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加码公司包括支付供应商 Square(SQ)、行销自动化公司 Trade Desk(TTD)、生技公司 Recursion(RXRX)等等,另外有新建比特币 ETF BITO,不过同时也出清 Grayscale 比特币信託基金(GBTC),整体在比特币的曝险上差异不大。
橡树:加码 SPY 的 PUT 选择权避险,整体投组仍以能源股为主
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橡树本季度的加码有 S&P 500 ETF(SPY)的 PUT 选择权,占比上升 3.19%,跃升至目前第五大持仓,反应橡树在近期所做的一些避险配置。减码出清方面维斯达能源公司(VST)为变动最大的操作,将投组占比 4.33% 全数出清,原先持股比重较高的明星散货船公司(SBLK)也有较大幅度减码,占比下降 -2.6%。
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橡树目前仍以能源股持仓为主,占比在 30% 左右,包括目前其第一大持股成品油运输公司 TORM(TRMD)就占了投组的 22.43%,其余产业则以原材料、金融产业持仓较多。
20 间市场最为关注的知名避险基金 / 投资机构的持仓资料都已更新在 M平方 13F 观测站!
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【美国】1 月零售销售低于预期,单月波动观察即可!
重点整理
美国 1 月零售销售季调同比 0.65%(前 5.31%)、环比 -0.83%(前 0.40%)低于市场预期,不过排除能源的零售销售同比则为 1.37%(前 6.37%),显示扣除油价下跌影响后,整体商品消费仅小幅月减,同比仍为温和增长。
本次疲弱且低于市场预期的数据主要反映三点: 一是民众已提前于销售旺季大量购买商品,导致 1 月进入淡季后转弱出现月减;二是寒冷月份数据往往表现较差;最后,油价、车价等商品价格减速也造成零售绝对值减速。整体零售年增趋缓则主要受去年高基期压抑,本月属淡季合理水准,即便 Q1 下半保持相同幅度月减,年增都还会有所回升。
观察同日公布的初领失业救济金人数,21.2 万大幅少于市场预期,显示就业市场依旧稳健,且作为领先指标的两大消费者信心指数双双创近两年新高,预计美国消费市场衰退机会不高,单月波动观察即可!
MM 研究员
美国 1 月 零售销售 季调同比 0.65%(前 5.31%)、环比 -0.83%(前 0.40%),不仅低于市场预期,前值也遭下修。观察重要细项的环比:汽车 -1.69%(前 0.29%)、建筑园艺 -4.06%(前 0.91%)、加油站 -1.68%(前 -0.80%)与杂货店 -2.97%(前 -0.34%)为明显拖累项,不过与服务相关的餐饮店 0.68%(前 0.22%),以及食品饮料 0.12%(前 0.21%)均仍维持月增,同时排除能源的零售销售年增则为 1.37%(前 6.37%),显示扣除油价下跌影响后,整体商品消费仅小幅月减,同比仍为温和增长。
就本次数据来看,与前月强劲表现相反,环比为去年 3 月以来新低,我们认为主要反映三点:一是民众已提前于销售旺季大量购买商品,导致 1 月进入淡季后转弱出现月减;二是寒冷月份数据往往表现较差;最后,油价、车价等商品价格减速也造成零售绝对值减速。整体零售年增趋缓主要受去年高基期压抑,本月属淡季合理水准,即便 Q1 下半保持相同幅度月减,年增都还会有所回升。
观察同日公布的 初领失业救济金人数,21.2 万大幅少于市场预期,显示就业市场仍然强劲,给予消费动能支撑。另外,作为领先指标的 两大消费者信心指数 双双创两年以来新高,预计零售销售出现衰退的机会不高,淡季首月的波动尚不需过度忧心,先观察留意即可。
1 月零售销售公布之后,美元指数与 10 年期美债收益率走低,反映不如预期的零售销售,而 FedWatch 6 月降息机率维持 5 成左右,全年降息幅度预期为 4 码。
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【全球】2/7 ~ 2/14 年间行情回顾
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年假期间受到财报提振影响,全球股市大幅上行,其中以美日股市表现最为亮丽,美股三大指数期间续创历史新高,日经也一度创下 1990 年以来最高,类股板块以非必需消费、通讯、科技领涨,直至 2/13 美国 CPI 公布后暂歇,最终于年间大致以平盘作收。
美元指数受到市场推延美联储今年降息预期,近 3 日反弹重回 104 关卡,为今年首次,欧元、澳币、日圆相继走疲,其中日圆再度贬破 150 水平,引发外汇当局进行口头干预。
美国 10 年期国债收益率自 2/2 非农数据公布后一路上行,攀升至 4.2% 之上,2 年期国债收益率也受到降息预期被推迟至 6 月影响,一度攀升至去年底以来新高,接近 4.6%。
金价同样因利率预期变动而显着回落,跌破 2000 美元 / 盎司的关口,其余原物料商品则以能源涨幅最为显着,油价于年间受到中东地缘政治以及 OPEC 上修经济增长影响,WTI 及布兰特原油均反弹 3% ~ 4%。
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MM 研究员
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【美国】1 月服务及房租 CPI 月增回升,市场再度延后首次降息时点预期!
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台湾时间 2/13 公布美国 1 月 CPI 、核心 CPI 季调年增 3.11%(前 3.32%)、 3.87%(前 3.91%)双双延续放缓趋势,然而本次 CPI 值得注意的是,权重较大的服务排除住房月增+0.92%(前 0.17%)、房租+0.63% (前 0.41%) 均创近期新高,经济仍具韧性下,服务通胀减速速度低于市场预期。
美联储多位委员近期公开发言,新任理事会成员 Kugler 、里奇蒙联储行长 Barkin 均提及商品通胀已非重点,转而强调第一次降息时点的达成条件,还需要观察到服务月增的进一步放缓,才能建立通胀持续朝向 2% 迈进的信心。
FedWatch 市场预期首次降息时点延后至 5 月,全年降息幅度自 6 码快速缩小至 4 码,朝向美联储点阵图 3 码靠拢。
MM 研究员
美联储委员提及服务通胀降温为第一次降息时点的达成条件,成为本次市场对 CPI 反应剧烈的主因,我们则认为市场降息预期开始朝向美联储靠拢,将有利于共识产生,行情短线也不易过热,此外,过去半个月 贪婪指数 位在高位、以及过高的 看多调查 也可藉由回檔收敛,使行情更加健康。
而拉长观察,我们则认为 1月的服务、房租 通胀的反弹,部分是反映假期服务旅游强劲、降息预期率先发酵影响,去年同期也曾发生过,导致上述两者年增变化其实不大,服务排除住房 年增 3.57%(前 3.43%)、房租年增 6.07%(前 6.16%),观察 克理夫兰联储预估 下月 CPI 、核心 CPI 年增仍将持续放缓,我们维持短线行情修正不必太过担心。关注周五即将公布的 密大通胀预期,也是委员近期强调用于观察核心通胀放缓趋势是否延续的关键。
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【美国】ISM 非製造业指数优于预期,降息预期再度收敛!
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美国 1 月 ISM 非製造业指数 53.4(前 50.6),优于市场预期的 52,观察细项商业活动 55.8 持稳、新订单 55 回升至稳健扩张区间,同时未完成订单 51.4 自减少转向堆积、新出口订单 56.1 大幅增加,显示年初服务业活动依旧稳健扩张。
服务业僱佣指数 50.5(前 43.8)快速回升至扩张区间,显示服务就业仍温和增长,服务业价格指数 64(前 56.7),创下 2012/8 最大单月增幅。数据公布后,美元站稳 104 关卡、 10 年期美债收益率回升至 4.15% 之上,市场全年降息幅度预期自 6 码收窄至 5码。
MM 研究员
美国 1 月 ISM 非製造业指数 53.4(前 50.6),优于市场预期的 52,观察细项商业活动 55.8 持稳、新订单 55 回升至稳健扩张区间,主要由医疗保健、公用事业、批发贸易、金融保险、教育服务等行业推动,总计 18 个行业中,分别有 10 个、 8 个行业显示增长,同时未完成订单 51.4 自减少转向堆积、新出口订单 56.1 大幅增加,显示年初美国服务业活动依旧稳健,给予经济基本面支撑。
而市场近期最关注的降息预期收敛部分,关注两大重点:
1. 服务业就业温和扩张:
服务业僱佣指数 50.5(前 43.8)快速回升至扩张区间,然观察行业细项,18 个行业中仅建筑、住宿餐饮、公共行政行业扩张,反映服务就业增加速度仍属温和,并不需要过度担忧。
2. 短线留意服务业价格波动:
服务业价格指数 64(前 56.7),创下 2012/8 最大单月增幅,并且 18 个行业中,总计 15 个行业反映服务价格及原材料价格增加,部分行业反映红海、巴拿马运河的影响,短线仍需密切留意每小时薪资、运价及原物料价格走势。
ISM 非製造业指数公布后,美元指数站稳 104 关卡、 10 年期美债收益率回升至 4.15% 之上,市场全年降息幅度预期自 6 码收窄至 5码,如同 Powell 于 1 月 FOMC 会后记者会所述,美联储仍在观察商品价格不再负贡献后,服务业价格的下行是否持续支持通胀朝向 2% 前进,并且在有足够信心下,才会首度进行降息,市场降息预期的收敛使得短线行情波动。
整体来看,我们维持上半年核心通胀续降、基本面温和增速,市场预期朝向首次降息时点落在 5 ~ 6 月、幅度全年 4 码的方向收敛,后续建议关注 CPI 报告的核心通胀下降幅度及趋势是否符合预期。
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【美国】1 月非农月增 35.3 万大幅高于市场预期,首次降息预期延至 5 月!
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美国 1 月非农就业新增 35.3 万(前 33.3万人),大幅优于市场预期的 18.7 万,主要反映服务业就业月增,教育医疗、专业技术依旧稳健,其他包括零售、交通运输、休閒娱乐业等在淡季期间亦保持温和增速,支持非农近三个月平均月增 24.8 万,整体就业市场健康。
本次数据让市场超出预期的因素还有年度的季节性调整修正,而修订后的基准月 2023/3 总就业人数较此前大幅下修 26.6 万,并在 2023/4 ~ 2023/11 修正差异逐渐缩小,这也显示即使 1 月非农大增,但却对于去年进行下修,使就业总值落差不大,整体就业仍属温和增速,并非明显转趋过热。
非农公布后,美元指数、美债收益率双双大幅回升,反映 3 月维持利率不变的机率回升至 6 成以上,市场预期首次降息时点延后至 5 月会议,然而在非农年度调整及供需结构未明显变化下,美国三大股指持续走高,反应温和增速的经济基本面。
MM 研究员
美国 1 月非农就业新增 35.3 万,大幅优于市场预期的 18.7 万,服务业就业月增强劲,教育医疗 11.2 万、专业技术 7.4 万依旧稳健,对景气敏感的临时支援服务业月变动也由负翻正,其他包括零售、交通运输、休閒娱乐业等在淡季期间亦保持温和增长,支持每小时薪资年增 回升至 4.48%(前 4.31%)。
另外,本次数据让市场超出预期的因素还有年度的季节性调整修正,而修订后的基准月 2023/3 总就业人数 155,060,000 较此前大幅下修 26.6 万,并在 2023/4 ~ 2023/11 修正差异逐渐缩小,也显示即使 1 月非农大增,但对于去年的下修使就业总值落差不大,整体就业仍属温和增速,并非明显转趋过热。
此外,家庭调查细项中,劳动参与、就业及失业、非劳动参与人口总数均变化不大,失业率 3.7%、劳动参与率 62.5% 均未明显变动,就业供需持稳,观察 JOLTS 非农职位空缺(企业招聘需求)902.6 万支撑,就业月增(供给)仍属强劲下,薪资大幅上行机率仍低,后续未来一季需要密切关注移民、劳动供给状况,能否持续推动薪资同比放缓。
整体来看,非农数据公布后,美元指数、 10 年期美债收益率双双回升,反映 3 月维持利率不变机率回升至 6 成以上,市场预期首次降息时点延后至 5 月会议,然而在非农年度调整以及供需结构未明显变化下,全年降息 6 码机率仍维持最高,支持美国三大股指盘坚走高。
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【全球】行情回顧與本週重點
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上周美国三大指数持续创高,不过类股表现有所轮动,三大防御性类股为主要领涨,在美联储利率决策影响下,美元指数波动加大,美债收益率则是在财政部下修发债量后一度跌破 3.9%,惟在周五非农公布后大幅反弹,非美市场则普遍较前周有所降温,欧股、台股、日股转向区间震盪,陆港股则是再度转弱。
本周重要数据:1)台湾出口(2/7 三):财政部预估台湾出口有望在 AI 服务器活络且库存水位渐健康的情形下,绝对金额落于 378 ~ 390 亿元之间,年增 20 ~ 24%。 2)中国 CPI(2/8 四):日前人行为托底市场信心超预期降准 2 码,提供中长线流动性,关注流动性能否透过社融信贷管道、 CPI 能否止跌。 3) EIA 短线能源展望(2/6 二):关注库存是否维持 Q2 后由消耗转向堆积的预期,使油市从紧缩回归平衡。
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【全球】美中台製造业 PMI 呈现温和復苏
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美国 1 月 ISM 製造业指数 49.1(前 47.1),优于预期的 47.2,观察细项中新订单 52.5(前 47)和生产 50.4(前 49.9)均回归扩张,客户端存货明显减速至 43.7(前 48.1),推动「新订单减客户端存货」回升至 2022 Q3 以来最高,预计未来 1 季的补库存将给予经济温和增长动能。
中国 1 月官方製造业 PMI 小幅上升至 49.2(前 49.0),细项中生产 51.3 (前 50.2)维持扩张,新订单 49.0(前 48.7)和出口订单 47.2(前 45.8)均小幅改善,产成品库存 49.4(前 47.8)出现较大回升,反映库存达相对低位后的重新补库,以及春节前厂商的提前备货。
台湾 1 月製造业 PMI 走高至 48(前 46.8),细项中主要由生产指数 51.3(前 47.3)带动,新订单和出口订单不同步,分别是减速至 46.2(前 46.5)和上升至 44.8(前 42.9),反映淡季的拉货需求相对平淡,但客户库存仍处于过低水准 43.6(前 41.7)证明去库存仍处于末端,厂商对未来六个月展望也持续转佳至 46.2(前 45.4)。
MM 研究员
1 月美中台的 PMI 数据反映製造业温和復苏,由于脱离年底购物季以及电子新品上市动能后步入短暂淡季,导致台湾的新订单需求小幅回落,但美国新订单回到扩张区间也同时带动台湾和中国的出口订单回温。
再者,生产端的復苏相对明确,美中台的生产指数均处于復苏区间,且实际的出口数据也持续在回温,除了台湾 12 月 出口 回升至双位数增长 11.8%(前 3.76%),南韩最新公布的 1 月 出口年增 也持续走升至 18%(前 5.04%),其中半导体零组件年增更达 56.2%(前 21.8%),显示去库存数季后,补库存需求更加稳定。
最后,观察美中台的「新订单减客户库存」,虽然台湾和中国小幅减速至 2.6(前 4.8)和 -0.4(前 0.9),但消费终端的美国明显上升至 8.8(前 -1.1),证明终端美国需求无虞,且多数业者对于未来展望持续转好,包括台湾製造业对 未来六个月展望 上升至 46.2(前 45.4),中国财新 PMI 中的企业信心也回升到了 9 个月的高点,製造业长线復苏路径并未有太大改变。
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【英国】央行维持利率不变,声明稿删除「进一步紧缩」措辞
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英国央行于 2月会议维持利率不变于 5.25%,连续 4 次暂停升息。
央行在此次会议声明稿删除「进一步紧缩」相关措辞,也对于降息采取更谨慎的态度,行长在记者会表示仍需要更多时间让二轮价格效应下降,另外本次会议仍有两位委员支持升息 25 基点,因此我们认为英国央行降息时间将落后于美国美联储与欧洲央行约 1 季。会议后,英镑 / 美元上涨 0.45%至 1.27。
MM 研究员
1. 货币政策与声明:维持利率不变于 5.25%
- 以 6:2:1 票数决议维持利率不变于 5.25%,连续 4次暂停升息。
- 货币政策需要在足够长的时间内采取足够的限制性措施,以便在中期内将通胀降至 2% 的目标。(与上次声明相同)
- 声明稿删除进一步紧缩的措辞,将「如果有证据显示通胀压力持续,则需要进一步收紧货币政策。」改为「委员会将在每次会议评估应维持在当前利率水准多久。」
- 预计通胀将在 2024 年第二季暂时降至 2% 的目标,然后在第三季和第四季再次上升。
2. 下调 2024通胀、薪资预期
- GDP 预期:2024 年 0.25%(前 0.0%),2025年 0.75%(前 0.25%)。
- 通胀:2024 年 2.75%(前 3.25%),2025年 2.5%(前 2.0%)。
- 单位劳动成本:2024 年 2.75%(前 3.75%),2025年 1.75%(前 2.25%)。
(详见:英国央行专区)
3. 结论
英国央行在本次会议维持利率不变,符合市场预期,在本次声明稿删除进一步紧缩相关的措辞,以及在经济预测中下调通胀与劳动成本的预估,均显示央行声明转变为更加鸽派。
然而,行长在记者会表示仍需要更多时间让二轮价格效应下降,另外本次会议仍有两位委员支持升息 25几点,以上均显示虽然央行态度已开始转变,但对于降息仍保持谨慎的态度,因此我们认为英国央行降息时间将落后于美国美联储与欧洲央行约 1季。会议后,英镑 / 美元上涨 0.45%至 1.27。
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【美国】美联储大幅更动前瞻指引,表示3月不会降息
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我们总结 2/1 美联储 FOMC 会议及财政部重点:
美联储维持利率在 5.25 ~ 5.50% 区间,声明稿首次删除「考虑任何适当的额外紧缩」论述,传递今年货币政策转向的态度,但同时也加入「委员尚未预期现在会进行降息,直到对通胀持续朝向 2% 目标有足够的信心」,暗示 3 月不会降息。
本次会议尚未调整每月 950 亿缩表,ONRRP 持续滑落扮演资金回收的缓衝角色,伴随 ONRRP 即将用尽,Powell 在记者会表示不需要等到 ON RRP 归零,现在已经是开始讨论缩表速度及资产负债表的时刻,明确表态将在 3 月会议深入讨论。
Powell 会后记者会表示普遍委员认同今年进行降息,但首次启动降息需要对通胀持续朝向 2% 有足够的信心,目前仍需要时间观察通胀。
同日财政部发布 2 ~ 6 月拍卖美债细节,除了 Q1 ~ Q2 发债融资金额 7,600 亿、 2020 亿均明显下修外,声明稿亦宣布将在 4 月开始进行小额的债券回购操作(Buyback operations),虽然细节尚未出炉,但 5 月发债融资计划发布时就将公布首次的定期回购措施。
Powell 会后记者会,市场 3 月降息 1 码预期快速修正,自会议前 52.4% 下降至 34.5%,首次降息时点延后至 5 月机率为 62.6%。我们认为美联储全年转向鸽派的大方向并未改变,较为鹰派的声明稿、会后记者会发言,主要目的为进行市场降息预期的管理。
更多分析详见 M平方最新美联储快报。
【台湾】Q4 GDP 年增达 5.12%,出口将回归主要经济支撑
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台湾 Q4 GDP 同比达 5.12%(前 2.32%),大幅好转,细项中,民间消费继续维持强劲復苏年增达 5.44%(前 9.23%),商品及服务输出也在旺季拉货动能、 AI 服务器以及国际旅游需求强劲下,回升至正增长 3.58%(前 -1.35%),不过企业投资保守,导致资本形成仍维持年减 -8.68%(前 -12.29%),幅度小幅收敛。
贡献度来看,民间消费因基期垫高,贡献减速至 2.57 个百分点(前 4.15),但商品服务输出回温,作为本季 GDP 走升的主要动能,贡献 2.2 个百分点(前 -0.94),资本形成负贡献也收敛至 -2.31 个百分点(前 -3.49)。
MM 研究员
Q4 经济动能 可分为两部分观察:
- 第一部分为「内需」,虽然 民间消费 因为基期走高,但在 就业市场 热络、来台旅客增加以及年末节庆消费等因素,增速维持在 5%以上,后续预计仍会因为基期因素而降速,资本形成因为企业仍态度保守维持衰退,但后续在基期走低和景气回温下回復到正常投资水准;
- 第二部分为「外需」,出口 的优于预期除了来自出国旅游人数旺盛外,也有旺季电子新品的拉货动能,以及 AI 服务器需求的推动,结束数季的衰退趋势,后续虽短暂进入上半年淡季,但有低基期保护下出口增速预估仍可维持在復苏轨道。
整体而言,今年的经济復苏路径预计在去库存将近以及 AI 需求,逐渐由出口开始作为主要动能,同时内需因为失业率持续创低也能维持稳定增长。
更多台湾和半导体基本面解读,可参考最新发布的 2 月投资月报!
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【全球】受益出口好转,MM台股台币基本面指数復苏趋势明确
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台湾出口以及各项经济数据有明显好转,另外受益于欧美央行今年都预期步入降息,台湾将与海外有货币政策差,带动台股台币基本面指数向上趋势确立。
美债、投等债、高收债基本面指数目前皆在情境一(基本面数值高、趋势向上),利好因素包括通胀趋缓下的降息预期,美债发债量减速也进一步支撑基本面。
农产品为基本面较为弱势的板块,其中黄豆受到筹码面减速以及供给充足衝击,减速到情境三。
MM 研究员
以下更新财经M平方 1 月基本面指数:
1. 股市:
- 全球股市基本面指数大多维持趋势向上,例如以台股为例,目前在情境四(基本面数值低、趋势向上),整体復苏态势明确,包含像是 出口同比 从 2023 年中 -20% 左右回升至 12 月的 11.8%,电子零组件出口同比 也收敛至 -1.19%,景气对策信号 从最低 10 分回升至 20 分,脱离蓝灯区间,即使台股目前已经在历史高点万八附近,基本面仍维持强势。
- 欧元区为 2023 年基本面表现较差的区域,目前位在情境三(基本面数值低、趋势向下),不过近期开始有筑底趋势的雏型,可以观察到 欧元区製造业 PMI 1 月回升至 46.6(前值 44.4),德国 ZEW 经济景气指数 同样回升 15.2(前值 12.8),另外欧元区通胀保持缓降趋势,12 月核心通胀 滑落至 3.43%(前值 3.56%),使今年也有降息的空间,基本面有望开始回升。
2. 债市:
- 目前 美债、投等债、高收债 基本面指数都位在情境一(基本面数值高、趋势向上),基本面乐观看待。目前 FedWatch 全年预期会降息 6 码左右,核心通胀 延续下降趋势,12 月最新值 3.9%(前值 3.99%),今年利率有望反转向下。另外从供需观察的话,2024 Q1 美债发债金额降至 7600 亿(详见短评),显示供需近一步好转,也为支撑美债基本面的一项因素。
3. 汇价:
- 美元 基本面指数目前在情境二(基本面数值高、趋势向下),在今年降息预期以及各国製造业 PMI 止稳回升的状况下,美元长线基本面仍偏弱,也使非美货币基本面有所支撑。其中 台币 基本面指数为近期趋势向上明确的货币,与台股同样在情境四,受益于台湾出口数据的好转,另外今年台湾央行预计不会进行货币政策动作,与欧美央行预期降息的情况下形成对比,进一步支撑台币基本面。
4. 原物料:
- 原物料基本面指数整体多在情境三、情境四,其中 黄金、白银 等贵金属缓步回升,油、铜 则偏震盪,农产品则最为弱势。其中 黄豆 基本面指数从情境四滑落至情境三,筹码面为近期较大的利空因素,筹码 COT 指数剧烈减速到历史低点水准,另外长线来看 存货消费比 也反转向上,不利未来基本面,目前更为强圣婴现象年份,美洲黄豆预期产量丰沛,供给多的情况下为一大利空。
5. 结论:
- 目前全球股市基本面指数大多维持趋势向上,市场风险偏好也有所上升。其中台湾受益于出口等经济数据復苏,台股以及台币基本面指数均有明显好转。债券部分在今年降息预期以及供需趋于平衡的环境下基本面利好,农产品为基本面较弱的板块,同时受到筹码面减速以及供给丰沛的利空。
更多数字请参照 操盘人必看,基本面指数将会在月底更新当月数值
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【美国】财政部 2024 1H 发债融资金额大幅下修,债市供需好转!
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1/30(二)凌晨美国财政部公告 2024 Q1、 Q2 发债融资计画,预计 2024 Q1 发债融资金额为 7600 亿,大幅低于去年预估的 8160 亿,同时 Q2 发债融资金额大幅下调至 2020 亿,远低于市场预期!如同我们刚发行的 2 月月报 提及:今年债券供给将大幅下降,有助债市供需好转。
财政部发债融资计画公布后,美股、美债价格齐扬,反映市场预估债市供需有望好转、债市收益率小幅回落。
MM 研究员
台湾时间 1/30 凌晨 3:00 美国财政部公告 2024 Q1、 Q2 发债 融资计画,预计 2024 Q1 发债融资金额为 7600 亿,大幅低于去年预估的 8160 亿,如我们预期部份反映 财政部 TGA 帐户 已达 7690 亿,高于 2023 Q4 季底现金目标 7500 亿,也显示财政部现金充裕,不需再大量发债。
也因此,最新公布的 Q2 发债融资金额大幅下调至 2020 亿,预计主要反映 2024 年财政支出受限 FRA(财政责任法案)不会大幅扩大外,也反映财政部预估 Q2 缴税收入较高有关,才能维持 TGA 季底现金 7500 亿的情况下,达成较低的发债量预估。
财政部发债相关细节以及关键定期回购信息,欢迎抢先观看 M平方投资月报 对于美元、美债的解析,台湾时间 1/31 晚上 8:30 公布声明稿及发债细节,M平方将于 2/1 发布美联储 1 月 FOMC 快报进行第一手解读!
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【全球】行情回顾与本周重点
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上周全球股市持续上行,美国 S&P 500、欧洲 Stoxx 50、德国 DAX 指数及台湾电子类指数均创下历史新高,陆股也止稳反弹,美元指数及美债收益率变动不大,油价则在地缘及美国经济数据优于预期下反弹至近 2 个月高点。
本周将公布重要数据与事件:美联储利率决策 预估维持利率不变,关注记者会是否透露未来利率与暂停缩表的路径、几家科技巨头也将公布 Q4 财报,包括 Microsoft 、 Alphabet 、 Amazon 、 Apple 和 Meta 、此外,台湾也将公布 Q4 GDP ,预估延续前季 2% 的增长、并关注中国 1 月製造业 PMI 的新订单减库存能否持稳甚至改善。
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【台湾】12 月景气分数维持 20 分, 出口转红灯!
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台湾 12 月景气分数维持在 20 分(前 20 分),维持黄蓝灯。不过主要细项中海关出口年增进一步改善至 16.7%(前 5.4%),率先转自成红灯,工业生产及製造业销售小幅回撤至 -4.1%(前 -3%)和 -2.2%(前 -2.1%),製造业营业气候测验点攀升至 96.78(前 93.24)创 2022 年 4 月以来新高,反映製造业復苏趋势未变。
景气领先不含趋势指标落底反弹至 100.04(前 99.6),细项中外销订单指数回升至 101.53(前 101.05)。
MM 研究员
景气分数本月维持 20 分,主要来自海关出口的支撑,进一步上升至双位数增长,推动来自海外新品需求以及 AI 服务器,但部分製造节点仍有库存压力,包括中低阶的消费性电子以及落后去库存的车用和工业领域,导致 工业生产值 和 製造业销售 小幅回撤, 製造业营业气候测验点 则再创高,仍反映整体復苏趋势未变。
内需方面,零售和餐饮业 因为 12 月基期进一步垫高,同比分别减速至 1.12%(前 7.23%)和 7.48%(前 8.22%),稳健增长,尤其餐饮业继续表现强劲,目前在 失业率 进一步创下历史新低的 3.33%(前 3.34%)、来台人数持续攀升等指标来看,后续消费预计仍可维持稳定。
总结来说,展望后续外需,2024上半年虽短暂进入淡季,但大多厂商库存将会去化至更健康水位;需求面,美国的 12 月零售 和 消费信心 继续保持稳健回升以及 AI 仍处于供不应求阶段,将支撑台湾 外销订单 回温,内需则在稳定的就业市场下有利于支撑人民收入和消费力,经济动能转变为「外温内热」的格局没有太大变化。
备註:2024 年 1 月的景气对策信号将于 3/4 公布,国发会将公布新版景气指标,同时指标及景气灯号中将以「工业及服务业加班工时」取代「非农业部门就业人数」,落后指标中以「五大银行新承做放款平均利率」取代「金融业隔夜拆款利率」,领先指标的构成项目维持不变。
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【美国】Q4 GDP 季增年化季环比 3.3%,结构无任何破绽!
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美国 2023 Q4 GDP 季增年化季环比 3.3%(前 4.9%),优于市场预期的 2%,主要由个人消费支出季增年化季环比 2.8%(前 3.1%)所推动,Q4 GDP 同比也同样稳健增速 3.1%(前 2.9%),全年 GDP 年增 2.5% 明显超过长线平均。
本季美国 GDP 细项稳健,无论是消费(贡献 1.91 个百分点,下同)、非住宅投资(0.26)、住宅投资(0.04)、政府支出(0.07)、净出口(0.56)均有一定贡献,同时民间库存小幅贡献 0.07 个百分点,预计旺季后将持续支持製造业库存回补,整体 GDP 结构无任何破绽!
MM 研究员
美国 2023 Q4 GDP 季增年化季环比 3.3%(前 4.9%)、同比 3.1%(前 2.9%)再度优于市场预期,观察贡献度细项商品、服务个人消费支出分别贡献 0.85 个百分点(前 1.09)、 1.06 个百分点(前 1.02),如我们在美国经济展望所述民众工作收入增长、可支配所得及储蓄的增加将持续给予美国消费经济延续动能。此外,2023 Q4 强劲的消费,使得民间库存贡献仅 0.07 个百分点(前 1.27),有利于旺季后製造业库存回补,也如同我们去年年中以来看法,製造业库存循环在 2023 Q3 后将逐渐自去化库存,转向开始回补库存,预计未来一季将进一步给予经济动能挹注。
民间投资部分,非住宅投资季增年化季环比 1.9%,贡献 0.26 个百分点(前 0.21),反映政府製造业回流支持的半导体厂房等投资到位,而住宅投资季增年化季环比 1.1%、贡献度 0.04 个百分点(前 0.26),年增也终于翻正,亦符合我们看法虽然高利率环境给予压力,但美国现房库存低檔、供给不足的结构性问题,仍持续给予住宅投资动能。
整体来看,2023 全年 GDP 同比 2.5% ,超过长线平均 2%,美国经济稳健扩张。而报告公布后,美元、美债收益率均衝高回落,反映市场预期美国经济增速将在 2024 年上半转趋温和,且同日公布 2023 Q4 核心 PCE 同比 3.2%(前 3.8%)放缓趋势未变,配合 1 月 FOMC 缄默期前美联储理事会成员 Waller 公开发言也表示只要确认通胀持续朝 2% 目标前进,就能够在实际政策利率保持适当紧缩的水平下,开始进行降息,达到通胀目标的同时也不会损害经济。
我们维持美股行情主要由经济温和增速推动的看法不变,下周即将迎来 2024 年首次 FOMC 以及财政部季度发债融资计划公布,我们将在下周发布 2 月投资月报与 FOMC 报告深度分析。
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【欧洲】央行维持利率不变,4月降息机率上升
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欧洲央行于 1 月会议维持三大利率不变,为连续第三次暂停升息。央行行长虽表示夏季降息机率较高,但在记者会上提到薪资已有放缓迹象,并认为多数潜在通胀指标均持续减速,市场预期欧洲央行在 4 月降息 1 码机率上升至 80%以上。
周三公布的欧元区 1 月 製造业 PMI 小幅回升至 46.6(前 44.4),上升至 10 个月新高,服务业 NMI 维持 48.4 (前 48.8),以上显示欧洲经济将逐渐走出去年的阴霾,呈现缓步復苏的格局。
MM 研究员
1. 货币政策:维持利率不变
- 欧洲央行于 1 月会议维持三大利率不变,为连续第三次暂停升息。
- 央行将确保利率在必要时保持在足够限制的水平(sufficiently restrictive levels for as long as necessary)。
- 维持 PEPP 与 APP 缩表计画不变。
2. 记者会谈话重点:潜在通胀指标持续减速
- 12月通胀小幅上升,但主要为基期因素,其他包含核心通胀等多数潜在通胀指标则持续下降。
- 行长拉加德仍提到现在讨论降息为时过早(premature),重申「很可能在夏季降息」的评论。
- 非常谨慎地观察红海局势,留意到可能出现运输成本增加、交货延迟的状况。
- 1月的 PMI 数据传递一些微弱的復苏信号。
- 根据爱尔兰央行与 Indeed薪资数据,去年第四季薪资有下降迹象。
3. 结论:
欧洲央行于 1月会议维持利率不变,符合市场预期,行长在记者会上重申今年稍早在达沃斯论坛的评论,现在谈论降息为时过早,夏季降息机率较高,另外行长特别提到薪资通胀为长线潜在通胀持续下降的观察重点,去年 Q3 官方统计的薪资成本同比 5.5%维持在历史高位,但根据爱尔兰央行与 Indeed 提供的每月薪资追踪数据,目前该薪资同比已经下降至 4%以下,因此央行不认为有出现明显的二轮通胀效应。会议后市场预期央行将在 4月降息 1码机率上升至 80%,欧元 / 美元下跌 -0.22%至 1.086。
同步观察周三公布的欧元区 1 月 製造业 PMI 小幅回升至 46.6(前 44.4),上升至 10个月新高,显示最弱的製造业终于也出现復苏迹象,如同我们在 1 月月报所述,随着央行暂停升息,欧洲经济将逐渐走出去年阴霾,缓步復苏,接续 Q2 后将开始降息,给予欧股资金面与基本面支撑。
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【中国】人行宣布降准 2 码提振市场信心
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1/24 中国国务院新闻发布会上,人民银行行长潘功胜宣布,将于 2/5 下调存款准备金率 0.5 个百分点(两码),向市场释放 1 万亿元人民币的中长线流动性。
本次降准幅度略超市场预期,一方面是要为 10 月以来的中央国债增发、地方债化解提供流动性;另一面也是为提振低迷的股市信心,1/24 陆港股受消息激励,沪深 300、恆生指数分别收涨 1.4%、 3.6%。
MM 研究员
人行降准与中国 2023 全年经济弱復苏有关,去年 12 月最新月中数据也显示,内需迟迟缺乏进一步改善的信号,迭加美国光刻机设备禁令、 IRA 法案于年初生效等消息面因素,导致 2024 1月陆港股继续探底,沪深 300 一度收于近五年最低点,恆生指数也跌至 2022 年 11 月防疫政策优化前的水位,1/23 港股总市值甚至一度被印度股市超越。
本次人行降准 2 码超出市场预期,也为 2021 年 12 月以来首次,我们认为,本次降准幅度之大,除了是要为股市打入一剂强心针外,也是要为去年用于稳经济的 1 万亿元「中央国债」,以及用于化解地方债务的「特殊再融资债券」,提供充足的流动性支持。
人行自去年 11 月起,就透过中期借贷便利 (MLF) 管道,完成 1.6 万亿元人民币的超额投放;12 月又透过有中国版 QE 之称的抵押补充贷款 (PSL),定向投放 3500 亿元;再算上本次降准释放的 1 万亿元资金,近三个月人行已实现近 3 万亿元的中长线流动性投放,随着美联储货币政策转向趋势已定,中国的货币政策空间将被进一步打开,预期全年都将维持超宽鬆的政策态度。
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【日本】央行维利率不变,行长提到4月为是否政策调整的关键时间
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日本央行于本次会议维持利率不变,本次重点在记者会,行长植田和男对于薪资上涨的相关描述相较于前几次会议乐观,直接提及近期许多大型企业已经先提前预告「春季薪资谈判」的薪资涨幅,并暗示 4 月将是评估退出负利率政策的重要时间点。
MM 研究员
货币政策:维持所有政策不变
- 维持基本利率 -0.1% 不变。
- 10年期收益率曲线控制(YCC)政策,将 1%视为上限「参考水准」。
- 更弹性化的购买日本国债,例如增加日本国债购买量或以固定利率购买国债。
- 购买股票 ETF 、房地产 J-REITs 购买上限不变,分别为 12 万亿、 1800 亿日圆。
- 疫情期间扩大购买商业票据、公司债的总额度将逐渐由 11 万亿恢復到疫情前的 5 万亿日圆。
经济与通胀预估:小幅上调经济预估、维持通胀
- GDP:2024财年 1.2% (前 1.0%),2025财年 1.0% (前 1.0%)
- 排除食品能源的核心通胀:2024 财年 1.9% (前 1.9%),2025 财年 1.9% (前 1.9%)
记者会谈话
- 央行明确提及许多企业已提前确定了调薪幅度,预计今年春季工资谈判中决定提高工资的公司数量将高于去年同期。
- 一些推动服务价格(核心价格)上升的因素显然是暂时的,但除去这些因素,我们仍然可以说它正在逐渐上升。
- 不能否认负利率政策存在副作用,央行将根据通胀数据决定是否采取负利率措施。
- 无法量化我们离退出负利率政策还有多远,只能说我们将适当地作出政策决定。
- 与 3月份政策会议相比,我们在 4 月份的政策会议上将有更多的数据。
- 即使实际薪资增速为负值,若前景乐观,政策变动仍有可能。
- 在退出宽鬆货币政策时,将考虑是否继续购买 ETF。
结论
日本央行于本次会议维持利率不变,行长植田和男则对于薪资上涨的相关描述相较于前几次会议乐观,不但提及近期许多大型企业已经先提前预告「春季薪资谈判」的薪资涨幅,多数都达到 5%以上的幅度,甚至暗示 4 月将是评估退出负利率政策的重要时间点。
根据 Bloomberg 经济学家调查,日本央行在 4月结束负利率政策机率最高,今年随着美联储开始降息、日本薪资谈到结果出炉、央行结束负利率,日圆止稳转强的趋势将更为确立。
註:日本劳动组合总连合会(RENGO)预计将在 3/15公布薪资谈判的初步结果。
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【台湾】12 月外销订单年减 -16%,与出口背离显示先进和成熟领域復苏差异
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台湾 12 月外销订单金额回落至 438 亿美元,年减扩大至 -16%(前 0.97%),低于经济部预估,细项中电子和资通讯产品减幅扩大至 -12.88%(前 3.5%)和 -25.31%(前 9.97%),显示整体海外接单状况不如预期。
从国家来看,美中欧均出现不等幅减速,分别年减 -21.58%(前 -2.44%)、 -3.51%(前 8.78%)和 -39.39%(前 -21.06%)。
MM 研究员
本月 外销订单 表现不如预期,增速扩大到双位数减幅,主要来自旺季拉货动能过后的回落,但相反地,我们也可以看到 12 月 出口 年增却持续回升至 11.8%(前 3.76%),两者出现背离。
过去我们提过近年外销订单与出口在「底部」时偶尔出现的背离状况,出口通常会领先于外销订单復苏,主要原因可能是厂商在景气不佳时为了控制库存,通常希望看到实际出口和生产状况回温后再增加订单,且 2020 年以来因为疫情导致的供应链断供,造成过去库存堆积远高于历史,这也让外销订单和出口背离状况在去年更加显着。
另外,台积电法说会给出的乐观财测也与外销订单呈现背离,主要也反映了成熟与先进领域的需求差异扩大,在 AI 服务器、 HPC 和高阶手机需求推动下,台积电缴出了超越财测上缘的营收成绩,但成熟领域在消费性电子需求仍待改善的情况下,仍在面临削价竞争。
总结来说,整体电子需求在进入淡季下出现回落,但业者仍普遍预估今年上半年随着库存滑落后订单将回温,而领先去库存的内存储器产业目前则继续迎来涨价周期,本波半导体周期我们认为可继续透过出口增速来判断復苏状况。
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【全球】行情回顾与本周重点
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全球股市由科技股再度领涨,美股三大指数上周齐步上扬,标普 500、费半指数创下历史新高,10 年期美债收益率在美国零售销售强劲下回升逼近 4.2%,美元指数则创近 1 个月新高,压抑海外企产表现,欧亚股市涨跌不一,原物料市场则延续震盪格局,其中农产品价格持续破底。
本周将公布重要数据:美国 Q4 GDP 季增年化季环比将温和增速 1.8%,12 月 PCE 年增持平于 2.6%,核心 PCE 年增则续降至 3.0%(前 3.2%)。台湾景气对策信号在外需支持下将维持黄蓝灯。欧洲与日本央行预计在 1月会议维持利率不变。
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【半导体】台积电 Q4 法说五大亮点!
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本季台积电财测有五大亮点::
营收优于预期,且 2024 年 Q1 淡季不淡:台积电 2023Q4 营收超出上季财测上缘,达 196.24 亿美元,YoY -1.5%(前 -14.6%) ,展望 2024Q1 更呈现淡季不淡,营收 180 ~ 188 亿美元,季减 -8.3% ~ -4.2%,衰退幅度小于去年,年增更回升至 7.7% ~ 12.4%
2024 年半导体产业与台积电营收回归双位数增速:台积电预估 2024 年半导体(不含内存储器)将增速超过 10%,晶圆代工约 20%,而台积电将可以达到全年 21 ~ 26% 的增速。
AI 、 N3 贡献将于未来三年大幅增加:今年 N3 製程收入预估再增速 3 倍,且 2027 年 AI 占比将达到 16% ~ 19%(原预估 5 年 10%)。
资本支出将回归平稳:今年资本支出预估为 280 ~ 320 亿美元,略优于市场预期的 288 亿美元,目前开始进入收割阶段,预期资本密集度未来数年将有望减速并趋于平稳。
库存大幅降低:台积电 2023Q4 存货周转天数明显下降至 78.6 天(前 89.3 天),且魏哲家也表示,2024 年随着 IC 设计客户库存去化告一段落,产业可望回归健康增速!
整体而言,在五大亮点下,我们认为半导体循环确立于 2024 年走向上升周期。
更多详细解读,请参考 1/18 发布的 台积电独家报告!
【中国】Q4 GDP 5.2% 不及预期,全年增速低空飞过官方目标
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中国 Q4 GDP 年增 5.2%(前 4.9%),在去年超低基期下小幅回升,不及市场预期的 5.3%, 2023 全年增长 5.2%,仍低于疫情前 2019 年的 6.1%,整体失业率 5.1%(前 5.0%)小幅攀升,重新公布的青年失业率 14.9% 处于高位。
12 月社零消费 7.4%(前 10.1%)低于市场预期,商品零售 4.8%(前 8.0%)是主要拖累,细项中仅通讯器材(包含手机) 11%(前 16.80%)、汽车 4%(前 14.7%)增速相对稳健;部分出行消费如餐饮、服装及化妆品等,则是在去年防疫管制的低基期下,有所支撑。
12 月工业增加值 6.8%(前 6.6%)略好于预期,主要得益于出口新三样:电动车、锂电池和太阳能组件,推动汽车 20%、电器机械 10.1% 的製造业增加值持稳,手机 29.3%、半导体 34% 产量则是在全球电子周期回暖下,继续改善。
12 月固定投资累计增速 3%(前 2.9%),其中房地产投资 -9.6% 本月增速延续疲态,房企投资到位资金 -13.6%(-13.4%) 也未见明显好转,仅基建投资 5.9%(前 5.8%)在政策资金托底下小幅上升。
MM 研究员
中国 2023 全年 GDP 5.2%(2022 年 3.0%),低空飞过两会定下的 5.0% 官方目标,整体经济缺乏动能,农历年前的最后一份经济数据表现平平,从三驾马车的视角来看:
1. 消费: 社零增速 低于市场预期的 8.0%,即便有购物节的刺激,Q4 居民商品需求仍缺乏大幅改善的信号,一方面来自依然偏高的 [失业率](),另一房面则来自楼市财富效应的下降,12 月总体房价同比 -0.4%(前 -0.2%)进一步滑落。
2. 投资: 固定资产投资低位运行,其中,占比逾 20% 的 房地产投资 继续拖累整体投资,商品房销售额 -6.5% 迟迟不见改善,导致资金链恶化、下游需求前景不明,是房企缺乏投资意愿的重点,仅基建投资在本月有所支撑,部分原因来自此前增发的 1 万亿元国债资金,于年底陆续投入工程项目,与持续回升的 建筑业 PMI 相呼应。
3. 外需: 表现较好的 出口 新三样(电动车、锂电池和太阳能),当前在整体投资和出口额中占比还不高,难以发挥决定性作用;手机、半导体等传统的外需观察重点,在电子周期回温下相对稳健,但在供应链脱钩压力下,未来对经济的支撑效果有待观察。
整体来看,外需和政府主导的投资(如三大工程),将是 2024 上半年推动中国经济止稳復苏的关键,但房地产、地方债和企业信心不足等结构性问题仍持续压抑,急需推出确实有效的改革政策,此外,供应链脱钩和科技战的外部压力也不容忽视,预计中国往后几年 GDP 难以重回 2015 - 2019 年 6.7% 的平均增速,重点关注 3 月两会政府工作报告中,针对 2024 年经济目标、经济政策的细节论述。
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【美国】12 月零售销售显示消费动能仍强劲,市场再度收敛降息预期
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美国 12 月零售销售季调同比 5.59%(前 4.09%)、月增 0.59%(前 0.28%),同时,排除价格波动较大的控制核心零售 Control Group Sales 月增 0.8%(前 0.5%),双双高于市场预期。
美国 12 月消费动能强劲,未来在就业市场稳健、库存低檔下,预计零售销售将落于月增 0.2%、年增 4% 的温和增速,不需担忧衰退风险。
12 月零售销售公布之后,美元指数与 10 年期美债收益率短线拉高,三大股指期货则走低,反映高于预期的零售销售让市场收敛对于今年的降息预期,FedWatch 3 月降息机率跌至 6 成以下。
MM 研究员
美国 12 月 零售销售 季调同比 5.59%(前 4.09%)、环比 0.59%(前 0.28%),同时,控制核心零售销售(排除价格波动较大的加油站、汽车、建筑园艺、餐饮店等)环比 0.8%(前 0.5%),双双高于市场预期。
观察重要细项的环比,大多持稳或有近一步上升:电子商务 1.64%(前 1.04%)与食品饮料 0.34%(0.15%)维持稳定,而汽车 1.49%( 0.52%)与商店百货 1.54%( -0.16%)有较明显上拉,带动整体年增上行,显示美国消费动能依旧强劲。
展望后续,我们认为有两项因素能支持消费温和增速。首先,近 3 个月 非农 平均月增 16.5 万,保持在长线平均 15 ~ 20 万的水准,预计在JOLTS 非农职位空缺 回到疫情前水准之前,非农就业月增仍将稳健,给予民间消费增速下檔保护;再者,观察目前零售业库存,除汽车外皆已回归低檔,将进入主动补库存阶段。在就业市场维持稳健,搭配 库存年增 低檔之下,未来半年只要零售月增维持约 0.2% 的水准,则年增就可以维持在美国零售的长线平均年增 4% 水准。
12 月零售销售公布之后,美元指数与 10 年期美债收益率短线拉高,三大股指期货则走低,反映高于预期的零售销售让市场收敛对于今年的降息预期,FedWatch 3 月降息机率跌至 6 成以下,目前市场预期的全年降息幅度 6 码,仍与美联储 12 月点阵图给出的 3 码有明显差距,短线市场随数据公布出现预期的收敛,造成行情波动。
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【日本】日股今年以来上涨近7%,企业回购、外企主要资金来源
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MM 研究员
日经 225 指数今年以来上涨近 7%,表现超越其他成熟国家股市,我们以下整理日股主要资金流入来源,以及后续关注的重点:
1.日本股市主要资金流入:企业回购、外企
观察东京与名古屋交易所买卖超,近期主要资金流入为公司法人、外企。公司法人持续进行股票回购,主因去年东京证券交易所为解决多数日本企业股价净值比小于 1、股东权益回报率小于 8%,因此于去年提出《资金成本和股价管理要求》,日本许多企业开始以增加股票回购的方式去符合新的规范,使日本股市股票回购金额创下新高。外企方面,因地震关係,市场预估日本央行转向时间将有所延后,美元 / 日圆贬值 -3.5%,再加上巴菲特对日股投资比重提高等效应,吸引外企持续买入。
2. NISA 免税额度放宽,日本人更倾向增持海外股票
日本个人储蓄帐户(NISA)新制于 2024年正式生效,新制放宽该帐户的每年免税额度从 120 万提高到 240万,并取消免税期间限制,此举吸引日本民众加大对证券的投资,不过这和日股创高关係较为间接,日本人投资仍以海外市场为主要标的,只是这使得短线日圆贬值,间接帮助了日股的走势(关键图表:日圆 vs. 日经。)
3.日股上涨到何时?4月为重要观察时间点
我们认为日股接下来关注的重点是日本央行,在全球央行展望中,我们提及待春斗(在春天进行薪资谈判)结果出来后,日本央行才有较高机会进行货币政策正常化,因此在 Q1 前日本股市预计有资金面支撑,时序靠近 Q2 后,随着日本股市预估市盈率逐渐接近疫情前平均水准,再加上央行政策调整,用户需留意在日圆升值情境下,日股再 outperform 的可能性将降低。
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【全球】行情回顾与本周重点
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上周在科技板块支撑下,S&P 500 再度创 2022 以来新高,然欧亚股市涨跌不一,沪深 300 持续下挫。美元指数则延续于 102 水平震盪,美国国债收益率在周五 PPI 数据意外下行后走弱,市场对 2024 降息预期再度来到 7 码(前 6 码),原物料市场变动不大,儘管受地缘政治风险影响,油价仍大致呈现持平。
本周 1/17(四)将公布中国月中数据和美国零售销售,留意中国信心较为疲软的楼市及投资数字, 1/18(四)台积电也将发布 Q4 法说会,关注半导体产业去库存进度。
MM 研究员
1. 股市:
上周美股在科技板块支撑下,S&P 500 再度创 2022 以来新高,然而欧亚股市涨跌不一,台股在总统大选前夕观望意味浓厚,加权指数表现持平,而港股及南韩股市则受中国股市拖累小幅下跌,唯日经及印度股市仍持续创高。
2. 汇市:
上周公布 美国 CPI 数据降幅虽不如预期,不过市场反应不大(详见 CPI 短评),美元指数延续于 102 水平震盪,亚币普遍震盪走贬,原物料货币则相对表现支撑。
3. 债市: 美国国债收益率则在周五 PPI 数据 意外下行后走弱,市场对 2024 降息预期来到 7 码(前 6 码),10 年期再度回落至 4% 之下, 2 年期收益率则创去年 5 月以来新低,公司债及新兴市场债收益率小幅回落。
4. 原物料:
原物料市场上周则变动不大,油价儘管受 地缘政治风险 影响,仍呈现大致持平,WTI 及布兰特原油分别持平于每桶 72 及 78 美元,农产品及工业金属则表现疲软。
5. 结论:
上周中东及台湾选举的地缘风险仍压抑市场情绪,所幸在通胀下降趋势未变、市场降息预期 攀升、及 AI 话题再起之下,科技股表现扭转前周颓势,市场聚焦本周台积电将发布 Q4 法说会,是否能再度推升半导体板块营收预期。而回顾过去一季欧美股市不断创高的同时,陆股依旧表现疲软,上周沪深 300 更一度再次破底,关注本周将公布的中国月中数据,儘管消费及生产已落底,但针对陆股长线结构,仍须留意信心较为疲软的楼市及投资两部分回稳时刻。
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【美国】12 月 CPI 季调同比 3.3% 小幅超出预期,无须担忧!
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美国 12 月 CPI 季调年增 3.30%(前 3.12%), 月增 0.30%(前 0.10%),双双较上月回升,主因能源月增由负翻正为 0.41%(前 -2.29%),带动年增负贡献收窄为 -1.99%(前 -5.38%)所致。
不过美联储更关注的核心 CPI 季调年增 3.90%(前 3.99%),延续放缓,反映重点项目服务与房租价格稳定,加上高基期保护,带动相关通胀趋势持续下降。
本次 CPI 数据对行情整体影响不大,美元指数、美股三大指数在短线波动后,1/11均以接近平盘作收。我们认为对于美联储货币政策影响,重点仍在于核心通胀的延续放缓,且分拆细项后也能发现,未来核心通胀高机率持续下行,FedWatch 3 月降息机率持稳在 6 成。
MM 研究员
美国 12 月 CPI 季调年增 3.30%(前 3.12%),同时 CPI 月增 0.30%(前 0.10%),双双较上月回升,主因能源月增由负翻正为 0.41%(前 -2.29%),带动年增负贡献收窄为 -1.99%(前 -5.38%)所致。
值得庆幸的是,关键的核心通胀仍延续放缓趋势,12 月核心 CPI 季调年增 3.90%(前 3.99%),月增 0.31%(前 0.28%)。观察细项,本次月增主要由核心商品部分的新车月增 0.27%(前 -0.06%)带动回升,然最关键的服务与房租在月增仍维持稳定甚至减速,加上高基期保护下,带动服务排除住房年增 3.43%(前 3.50%)持稳、房租年增 6.17%(前 6.53%)则持续放缓。
整体而言,虽整体通胀因能源波动而有所反覆,然核心通胀下降趋势未变。展望后续,关键核心通胀将如何发展?我们以核心商品、服务排除住房与房租三大项组成项目来观察:
- 核心商品:首先新车部分,美国汽车销售 2024 年将面临逐渐垫高的基期,不太可能再出现双位数增速,而在库存持续回升下,存销比也持续攀升,根据 Coxauto 数据显示愈来愈多车商推出更高的折扣以促进销售,预计将持续给予新车价格带来压抑。 二手车部分,观察 Manheim 二手车价格指数年增自 2023 起持续在低位震盪,虽然低价也导致库存处于较低水位,但新车市场的降温以及当前的高利率也将削弱二手车需求,核心商品通胀再起的可能性不大。
- 服务排除住房:从近期就业数据观察,非农月增近三个月平均 16.5 万,维持长线平均 15 ~ 20 万水准,显示就业市场维持温和增速,同时也使得 12 月薪资年增小幅回升,然观察细项主要由旺季零售、交通运输行业带动,预期在 Q1 淡季仍有缓步减速空间,并有望带动服务通胀年增持续放缓。
- 房租:12 月月增持平在 0.46%(前 0.45%),年增放缓趋势为三者中最无悬念的项目,预计 Q1 仍将在高基期保护下,带动核心通胀趋势性放缓。
本次 CPI 数据对行情整体影响不大,美元指数、美股三大指数在短线波动后,1/11均以接近平盘作收。我们认为对于美联储货币政策影响,单月的通胀反覆衝击不大,重点仍在于核心通胀的滑落,分拆细项后可以发现,未来核心通胀高机率在商品、服务、房租带动下延续放缓趋势,上半年美联储货币政策态度预计仍将转向预防性降息,惟须留意短线市场预期降息幅度 6 码与美联储表态的 3 码有所差距,短线行情波动主要反映上述预期的收敛,属健康波动,无须太过担忧。
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【台湾】12 月出口年增攀高至 11.76%,资通讯首度突破 100 亿美元!
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台湾 12 月出口总额达 399.37 亿美元,同比 11.76%(前 3.76%),均创新高,且优于财政部 4%~7% 的预估,细项中电子零组件持续改善,年减幅进一步收敛至 -1.2%(前 -3.6%),资通讯产品的金额首次突破 100 亿美元,且增速继续创下历史新高的 94.72%(前 73.98%)!反映电子需求稳定復苏以及 AI 服务器带动出口动能持续升温。
国家来看,美国和东协继续作为出口的主要动能,年增分别为 49.7%(前 33.1%)和 21.7%(前 13.8%),其他地区也普遍回温,日本 10.1%(前 -11.4%)和欧洲 16%(前 1.7%),对中国出口增速持稳于 130 亿美元水准。
MM 研究员
12 月台湾 出口 连两个月回归正增长且创 2022 年 8 月以来新高,主要推动来自 细项 的电子零组件和资通讯产品改善,电子零组件 在淡季仍维持在接近 160 亿美元的拉货水准,资通讯产品 则在 AI 服务器的强劲需求下再度创下历史新高,金额首度突破 100 亿美元!
主要动能来自美国和东协,年增分别为 49.7%(前 33.1%)和 21.7%(前 13.8%),其他地区也普遍回温,日本 10.1%(前 -11.4%)和欧洲 16%(前 1.7%),而中国金额虽然持稳,但手机销售状况也优于预期,小米、荣耀、华为等非苹阵线缴出了亮眼的销售成绩,从信通院公布的中国国内手机出货状况来看,11 月同比继续回升至 35%(前 20.1%),新机换机动能有望持续。
整体而言,后续虽然进入淡季,但在基期走低下,2024H1 将持续具有基期保护,消费性电子产品需求也将维持稳健,且配合 1/9 的 2024 CES 上 Nvidia 再度推出多项 AI 新品(包括 RTX 40 SUPER 系列 GPU),市场期待将继续推动 AI 需求增速,随着产能开出后预计将进一步推动出口还有台厂营收!
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【中国】中植集团宣布破产,三大关注重点
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中国最大的财富管理公司中植集团于 1/5 正式申请破产。早在去年 11月,中植集团就承认「严重资不抵债」,负债较总资产高出 310 亿美元,面临「重大持续经营风险」。
中植集团过往发行的理财产品中,针对房地产、地方债所存在的大量曝险部位,是导致该集团无法兑付产品进而破产的关键。
我们认为,外企对中国股债持有比例低,引发类似雷曼风暴的系统性风险、并向全球外溢的机率较低(参考本文)。
MM 研究员
中植集团的问题并非突然爆出,早在 2023 年 8 月市场便有消息传出,该集团旗下的中融信托公司,其发行的信託理财产品逾期无法兑付,我们在去年的快报中便有作出及时的点评,并指出信託产品暴雷的原因,在于产品结构中存在两大曝险领域:房地产公司的债券,地方政府的隐形债务(城投债),具体分析 详见本文。 M平方透过三个角度的观察和分析,仍然维持与去年快报相同的观点:信託理财市场的风波难以像 2008 年的雷曼事件那样,引发全面的系统性风险,向全球金融市场外溢的机率则更低。
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直接波及范围:素有「富人俱乐部」的中植集团,其信託产品仅涉及少量抗风险能力较强的高净值人群,属于私募市场范围,单笔投资门槛往往在数百万人民币以上,《 2022 年中国银行理财市场报告》显示,全国理财产品中仅 4.6% 具有私募属性,类似中植集团所发行的「非标准化债权资产」,也只占整体财富管理市场的 6.5%,并非主流商品。
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连锁效应:人民银行调查显示,中国居民财富仅约 20% 配置在金融商品, 大幅低于美国居民 70% 的比例,占比较小的信託市场尚不足以牵动系统性风险;同时,海外投资人在中国股债市场中的持有比例也只有 3% 左右,因此对全球市场的连锁外溢有限。
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危机源头:中国影子银行的 表外融资业务规模,自 2017 年受监管后便从加速回落,此类私募属性强、非标准化的信託理财产品的曝险也有所缓解;另一面,作为危机源头的房地产、地方债,也在 2023 年一系列救市政策下逐步受控,尤其是人行 12 月再度祭出有中国版 QE 之称的抵押补充贷款工具(定义详见 本图描述),中国信託理财市场的最大曝险时期已过。
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【全球】行情回顾与本周重点
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上周全球股市出现修正,S&P 500 在科技板块领跌之下走低 -1.52%,亚股同步受到拖累,欧股则在银行股支撑下跌幅相对较小。美元指数受到避险情绪推升回至 102 之上,美国 10 年期国债收益率再度站回 4%,原物料市场则有所反弹,中东地缘风险上行带动 WTI 及布兰特油价分别上涨 3.01% 及 2.23%。
本周将公布的台湾出口、美国 CPI。厂商拉货动能逐渐復归,台湾出口有望持续好转。美国 12 月核心 CPI 预计将放缓至 3.8%(前 3.99%),有利于支持上半年货币政策出现转向的空间。
MM 研究员
1. 股市:
上周全球股市出现修正,S&P 500 在科技板块领跌之下走低 -1.52%,结束去年 11 月以来的周线连涨,亚股同步受到拖累,台湾加权指数及南韩 KOSPI 均下跌 -2% 以上,沪深及恆生则持续弱势,欧洲 Stoxx 50 在银行股支撑下跌幅相对较小。
2. 汇市:
美元指数受到避险情绪推升,上周小幅回升至 102 关口之上,非美货币齐跌,日圆再度回贬至 145 水平。
3. 债市: 美国国债收益率再度回升,周五就业数据优于预期,导致市场对降息预期有所下降,3 月降息预期下降至 62.3%(前周 73%),10 年期国债收益率再度站回 4%,2 年期则小幅回升至接近 4.4%,两者利差小幅收窄,新兴市场债及公司债收益率则变动不大。
4. 原物料:
原物料市场方面则有所反弹,中东地缘风险上行带动 WTI 及布兰特油价分别上涨 3.01% 及 2.23%,中国铁矿砂价格受政策激励再度上扬,续创近 2 年半新高,其余金属板块则震盪走弱。
5. 结论:
总合来看,上周市场情绪有所回调,迭加利率预期的修正,科技板块显着回檔,不过类股也有所轮动,金融及能源类股相对支撑。而观察上周的经济数据,各国製造业 PMI 表现持平,本周台湾出口也有望持续好转。美国去年 12月非农月增 21.6万人,温和扩张,降息机率下降主要反映市场与美联储预期收敛,美联储转向宽鬆趋势未变,上周会议纪录更是首次提及减少缩表讨论。
本周将公布的美国 12 月 CPI,预期核心 CPI 持续放缓至 3.8%(前 3.99%),有利于支持上半年货币政策转向。
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【美国】非农月增 21.6 万、ISM 非製造业却转弱,市场降息预期大幅震盪!
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美国 12 月非农就业新增 21.6 万(前 17.3 万),服务业,教育医疗、休閒娱乐等就业依旧稳健,专业技术、零售业也在旺季带动下回升,非农近三个月平均月增持稳 16.5 万,整体保持温和增长。
就业结构部分,家庭调查显示失业率 3.7%(前 3.7%)持平,就业人口、劳动力人口则小幅回落,非劳动力人口亦创下 2021/10 新高,使劳参率 62.5%(前 62.8%)回落,同时每小时薪资同比 4.1%(前 4.02%)在消费旺季有所回升,未来一季需密切关注移民、劳动供给回归状况。
非农公布后,美元指数、美债收益率双双回升,反映市场 3 月降息机率自 6 成下降至 5 成的预期修正,然而在 ISM 非製造业公布 50.6 低于预期后,最终 3 月降息机率回升至 62.3%,美国三大股指亦收敛跌幅以接近平盘作收。
MM 研究员
非农部分:
美国 12 月非农就业新增 21.6 万(前 17.3 万),优于市场预期的 17 万,前值 11 月下修至 17.3 万(前 19.9 万)、 10 月下修至 10.5 万(前 15 万),总计下修 7.1 万,非农近三个月平均月增 16.5 万,自修正前的 20.4 万略有减速,但仍持稳在长线平均 15 ~ 20 万水准。
观察细项, 2023 年以来强劲的服务业中,包括教育医疗 7.4 万(前 10.9 万)、休閒娱乐 4 万(前 1.2 万)依旧稳健,同时专业技术业 1.3 万(前 1.9 万)虽然仍受景气敏感的临时支援服务业(外包约聘)-3.3 万压抑,但在专业技术服务(法律、会计、电脑、技术咨询等)支持下由负翻正,显示整体就业市场如我们预期仍维持温和增长。
就业供需结构部分:
家庭调查显示失业率 3.7%(前 3.7%)持平,就业人口 1.61 亿、劳动力人口 1.67 亿则均自历史高点小幅回落,使得劳参率 62.5%(前 62.8%)减速,同时非劳动力人口亦创下 2021/10 新高,显示就业供需紧张好转趋势有所放缓,所幸 11 月 JOLTS 非农职位空缺数 879 万仍再创近期新低,后续一季需持续关注移民、劳动供给状况。
2. 薪资部分:
每小时薪资环比 0.44%(前 0.35%),受年底旺季刺激回升至近半年新高,并推动同比 4.1%(前 4.02%)小幅回升,观察 2023/11 薪资基期高点已过,未来薪资增速是否有进一步下行空间,我们从两重点进行解析:
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首先各产业薪资同比回升幅度最大为零售销售、交通运输,主要反映消费旺季的强劲需求,不过从本月就业月增来看,零售月增 1.74 万(前 2.44 万)明显增加的同时,领先的交通运输 -2.26 万(前 -0.5 万)进一步减速,并且主要来自快递仓储等物流相关,反映进入 2024 Q1 淡季后,零售就业月增、薪资继续转强的动能有限。
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其次 11 月 JOLTS 非农自主离职人数也首度跌至疫情前水准,显示民众跳槽争取更好薪资工作的数量正在降低,同时最新 12 月 ISM 非製造业僱佣指数 43.3(前 50.7)滑落至紧缩区间,反映企业招聘意愿的减少,因此我们预计整体薪资增速应仍有在 2024 Q1 淡季缓步减速的机会。
整体来看,非农数据公布后,美元指数、 10 年期美债收益率一度明显回升,反映市场 3 月降息机率自 6 成下降至 5 成的预期修正,然而在 ISM 非製造业公布低于预期的数字后,最终 3 月降息机率回升至 62.3%,美国三大股指亦收敛跌幅以接近平盘作收。我们认为在就业温和增长、薪资转强动能有限的背景下,美联储双向风险更加平衡,本周 CPI 将是关键,只要通胀仍延续放缓,则短线虽收敛市场大幅降息使行情震盪,但长线趋势未变,下檔仍具支撑。
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【美国】小非农 ADP 优预期、降息预期收敛,美联储会议纪要解读
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1/4(四)凌晨美联储公布 2023/12 会议纪要,委员及经济团队均认为紧缩政策将压抑今年经济增速,不过通胀下降速度优于预期,让双向风险更加平衡,货币政策态度已转向,并且首次提及缩表速度调整前,需要事前与市场沟通。
12 月 ADP 小非农月增 16.4 万、 12/30 当周初领失业金人数 20.2 万,双双优于预期, FedWatch 3 月降息机率自 7 成降至 6 成,降息预期收敛为短线股债行情修正主因,但只要经济如当前温和增速、通胀延续滑落,则无须太过担忧。
MM 研究员
2024 新年开盘首周至今,10 年期美债收益率就一度回升至 4%,使得美国三大股指均有所回落,利率及估值敏感的那斯达克年初至今跌幅近 3%,而费半跌幅更接近 6%,反映市场乐观情绪快速反转,也重新对焦市场预估全年降息 6 码与美联储传递 3 码的落差,结合最新 小非农数据 以及美联储 2023/12 会议纪要,我们以三大重点解读:
1. 经济放缓但不至于衰退,通胀滑落有助货币政策态度转向:
纪要中显示,美联储委员以及经济研究团队均认为当前经济增速已相较 2023 Q3 显着放缓(slow markedly),并预估滞后的紧缩政策将压抑 2024 年经济增速且推动就业市场供需进一步好转、失业率 小幅回升,所幸 通胀 的下降速度优于预期,因此双向风险更加平衡(原文:…risks to inflation and employment as moving toward greater balance)。
整体来看,虽然委员仍强调通胀上行风险的不确定性,需要更多证据确认通胀持续往目标前进,但在住房、就业供需平衡、民众通胀预期等论述上,均传递大多数委员预计核心通胀将进一步放缓,同时经济的软着陆(非强劲增速也非衰退)也将给予美联储 2024 年货币政策态度转向的机会。
2. 首度提及缩表速度调整前,委员应该提前与市场沟通:
美联储委员认为缩表目前进行至今一切顺利,并反映在 ON RRP 进一步下降、货币市场基金逐渐转向国库券、私人市场回购。而许多委员(Several participants)表示当银行存准金降至略高于充足(ample)水平时,缩表速度将减缓或停止,建议委员会在做出决定前,开始讨论决定降低缩表速度的技术因素(technical factors),以便提供公众适当的事前指引。我们认为这暗示 2024 Q1 ON RRP 耗尽后,美联储就高机率开始讨论、沟通缩表的调整。
3. 就业市场仍有韧性,市场大幅降息预期朝美联储预估收敛:
昨日 1/4 也公布最新 12 月 小非农 ADP 月增 16.4 万(前 10.1 万)、 12/30 当周 初领失业救济金 人数 20.2 万(前 21.8 万)双双优于市场预期,显示美国就业市场持稳在长线平均的温和增长水准,虽然短线因市场收敛降息预期(FedWatch 3 月降息机率自 7 成降至 6 成),导致股债双双出现修正,但只要核心通胀如美联储预期延续放缓,则货币政策仍将于 2024 年转向,同时经济基本面的温和增速也将给予下檔支撑。
用户可关注今晚(1/5)非农数据公布,长线经济基本面稳健、核心通胀续降,将是行情未来支撑关键。
关于上述提及 ON RRP 、存准金、通胀增速、美国经济等看法,都欢迎阅读我们最新发布的文章:【展望 2024 系列十】 2024 年投资关键十张图,打造最佳开局策略!
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【全球】美中台 12 月製造业整体持稳,行情涨多回檔
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以下为 12 月美中台製造业 PMI 重点摘要:
美国 ISM 製造业 回升至 47.4(前 46.7)且小幅优于预期,主要反映旺季生产 50.3(前 48.5)、僱佣 48.1(前 45.8)回温,虽步入淡季使新订单放缓 47.1(前 48.3),但未完成订单 45.3(前 39.3)回升和客户端存货减速 48.1(前 50.8),显示製造业回补库存动能持续 。
中国官方製造业 PMI 49.0(前 49.4)小幅滑落,所幸新订单减库存差值 0.9 持稳在正值,表明客户端库存还处在相对健康的水位,且财新 PMI 维持在 50.8(前 50.7)扩张区间,显示製造业仍处于筑底復苏阶段。
台湾製造业 PMI 维持于 46.8(前 46.8),细项中新订单 46.5(前 48.6)和生产 47.3(前 48.2)仍维持紧缩,主要因短线步入电子淡季的订单需求趋缓,但 未来六个月展望 走高至 45.4(前 42.5),创 2023 年 4 月以来新高,製造业将逐渐进入上升循环。
观察行情,近期全球股市普遍出现回檔,近 7 天 S&P 500 下跌 -1.64%,费半更减速 -6.36%,我们认为市场主要反映先前降息预期过大的修正(美联储预告 3 码、市场预期 6~7码),以及贪婪指数升高而导致的卖压,但製造业中期復苏趋势不变。
MM 研究员
12 月美中台製造业 PMI 反映目前製造业景气整体持稳,台湾因为短线步入电子淡季的订单需求趋缓,导致订单 46.5(前 48.6)和生产 47.3(前 48.2)略有减速,但观察 采购经理人对于未来六个月展望 走高至 45.4(前 42.5),创 2023 年 4 月以来新高,新订单减客户库存 4.8(前 7)和 未完成订单减客户库存 2.2(前 -0.3)也继续维持正值;中国官方和财新数据则涨跌互见,但 12 月生产经营预期 55.9 (前 55.8)三度回升,显示中国製造业在近 2 年的库存去化下仍有望逐渐脱离底部;美国製造业復苏步伐优于预期,虽新订单因为步入淡季小幅放缓,但未完成订单回升以及客户库存减速,反映美国製造业去库存进度顺利,并集中在食品饮料及烟草、化学产品、运输设备较为强劲。整体而言,美中台製造业回补库存的动能将延续。
观察行情,近期全球股市普遍出现较明显回檔,近 7 天 S&P 500 下跌了 -1.64%,费半更减速了 -6.36%,我们认为市场主要在反映先前 降息预期 过大的修正(美联储预告 3码、市场预期 6~7码),以及 贪婪指数 明显升高而导致的卖压,但製造业中期復苏趋势不变,另外针对 Fed 利率政策变化,我们稍晚将进行美联储最新会议纪要的解读。
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【台湾】12 月製造业 PMI 维持 46.8 ,经理人展望创高!
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台湾 12 月製造业 PMI 维持于 46.8(前 46.8),细项中新订单 46.5(前 48.6)和生产 47.3(前 48.2)仍维持紧缩,主要因短线步入电子淡季的订单需求趋缓,但观察 采购经理人对于未来六个月展望 走高至 45.4(前 42.5),创 2023 年 4 月以来新高,製造业将逐渐进入上升循环!
MM 研究员
12 月因电子拉货由旺季走入淡季之际,加上红海危机短线仍未有明显缓解使手中的 未完成订单 堆积,企业增加订单的意愿有所保留,但从出口订单来看仍连两个月走升,12 月 南韩出口 增速维持復苏 5.1%(前 7.7%)且总额创 2022 年 8 月以来新高,反映海外需求持稳在復苏路径。
再者,观察目前客户库存 41.7(前 41.6)和原物料库存 45.8(前 42.7)已多个月维持在历史低檔,也让 新订单减客户库存 4.8(前 7)和 未完成订单减客户库存 2.2(前 -0.3)继续处于正值,后续在 AI 带动的服务器需求或手机、 PC 的换机潮下,我们观察 采购经理人对于未来六个月展望 走高至 45.4(前 42.5),创 2023 年 4 月以来新高,製造业将逐渐进入补库存循环,也有利台股、台币上半年发展!
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【中国】製造业 PMI 49,不及预期
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12 月中国官方製造业 PMI 49.0(前 49.4),低于预期的 49.6,细项中新订单 48.7(前 49.4)、新出口订单 45.8(前 46.3) 滑落,仅生产 50.2 维持在扩张区间,所幸新订单减库存差值 0.9 持稳在零轴以上,表明客户端库存还处在相对健康的水位。
整体来看,中国製造业在近 2 年的库存去化下仍有望逐渐脱离底部,12 月生产经营预期 55.9 (前 55.8)三度回升,建筑业 PMI 也上升至 56.9(前 55.0),表明宽财政对楼市、基建开工的托底显现,但消费疲软、投资信心不足及外需订单转移等长线困境,或将在本轮製造业上升周期中,持续拖累中国復苏进度。
MM 研究员
中国 2023 年修復缓慢的 製造业 PMI,呼应了年底中央经济工作会议点出的问题,包括需求不足、产能过剩和信心偏弱, 内需方面,双十一购物节对居民消费的改善有限,疲弱的 固定资产投资 也拖累粗钢、水泥等工业品产量的復苏;外需方面,11 月 出口 同比翻正,「计算机通信电子设备」的 PMI 新订单位于扩张区间,然延续性有待观察,尤其是在製造业订单转移的压力下,观察台湾的 外销订单 结构,中国订单復苏缓慢,东协订单却在加速追赶,甚至曾一度在 10 月超过中国。
整体来看,2024 年中国製造业景气在重大基建项目托底、外需回稳及库存见底下,恶化机率已不高,有望在全球製造业循环重启的帮助下脱离底部,然其长线所面临的困境(如房地产、地方债、供应链转移、科技战),使本次復苏之路仍处慢復苏、弱復苏。
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【台湾】11 月景气灯号创高至 20 分,出口改善趋势不变
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台湾 11 月景气对策分数回升至 20分(前 16 分),创 2022 年 9 月以来新高,主要细项中海关出口再度回到正增长的 5.4%(前 -3.5%),工业增加值和製造业销售也继续分别改善至 -3.3%(前 -4.6%)和 -2.2%(前 -2.8%) ,进一步显示製造业復苏趋势未变,另外代表内需的批发零售餐饮营业额也同样回到了 2.9%(前 -3.3%)的正增长。
景气领先不含趋势指标回落至 98.31(前 98.63),但前值继续上修,反映近期外销订单的復苏未变。
MM 研究员
本月景气分数进一步回升至 2022 年 9 月以来新高,主要来自继续来自海关出口增速再度回升至正增长,除了原本相对弱势的欧洲有所改善外,美国客户对于 AI 和手机新品的备货需求继续增速,以及对东协出口维持在高檔,推动台湾外销动能,外销订单 也呈现好转趋势,年增再度回到復苏区间 1%(前 -4.57%),另外,工业增加值 和 製造业销售 减幅持续收敛,也同样显示製造业好转趋势未变。
内需方面,零售和餐饮营业额 维持稳定增长,分别年增 7.27%(前 5.07%)和 8.02%(前 11.11%),且即将进入传统年末旺季,包括跨年、尾牙、农历年节等,将延续支撑内需消费。
整体而言,外需部分在近期美国 11 月的 电子产品零售 继续表现亮眼,年增达 12.04%(前 1.52%),以及中国 11 月 通讯器材零售 维持双位数增长 16.8%(前 14.6%)下,有利于继续推动后续的电子产品需求,且近期南韩公布的 12 月前 20 日出口 增速进一步回升至 13%(前 2.2%),也提前暗示了台湾出口的好转;内需部分则在就业市场持续畅旺,失业率继续创低至 3.34%(前 3.43%)下,维持稳定復苏,经济动能正逐渐由「外冷内热」转变为「外温内热」。
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【全球】行情回顧與本週重點
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上周全球股市涨势有所趋缓,S&P 500 单周上扬 0.75%,其余市场则涨跌不一,欧股周线转跌,亚股方面也普遍震盪回落。美元指数今年 8 月以来首次收于 102 下方,美国 10 年期及 2 年期国债收益率持续走低,原物料市场则因红海供应链问题出现反弹,主要涨幅集中于能源板块。
本周在圣诞假期欧美市场无重要数据公布,关注台湾景气对策信号及中国製造业 PMI,在製造业重回扩张态势下,前者预计再度转为黄蓝灯,后者则小幅回升至 49.8(前 49.5)。
MM 研究员
1.股市:
上周全球股市涨势有所趋缓,美股在 20 年期国债拍卖后涨幅暂歇,至周五 PCE 通胀数据低于预期后有所回升,S&P 500 单周上扬 0.75%,类股表现以通讯最为强劲,而其余市场则涨跌不一,欧股周线转跌,Stoxx 50 走低 -0.61%,亚股方面也普遍震盪回落,日经则在日本央行利率决策会后重返近期高点。
2. 汇市:
美元指数于更多迹象显示通胀降温之下持续回落,并收于 102 下方,为今年 8 月以来首次,非美货币普遍受到提振,其中以澳币、巴西里耳等原物料货币表现最佳,台币也升破 31.2,日圆则于 142 水准震盪。
3. 债市:
美国 10 年期及 2 年期国债收益率持续走低,分别收于 3.89% 及 4.33%,前者创下 8 月后新低,后者则为半年新低,儘管美联储官员谈话试图控制降息预期,然截至上周,市场仍预估 2024 年降息幅度为 6 码,不过公司债及新兴市场债收益率下降幅度收敛,显示市场风险情绪有所降温。
4. 原物料:
原物料市场则因红海供应链问题出现反弹,主要涨幅集中于能源板块,WTI 及布兰特原油分别上涨 2.25% 及 1.43%,贵金属则在降息预期仍高的挹注下同样有所表现,金价回升至 2,050 美元关口上方,接近历史高点。
5. 结论
细看本次 20 年期国债标售状况,投标倍数 2.55 虽小幅低于前次的 2.58,但处在正常水平,而拍卖利率更是下降至 4.213%,因此我们认为,上周股市降温主要受到市场情绪的回调,贪婪指数于 80 左右高点放缓。
整体来看,市场近期的降息预期已领先反映在估值面的拉抬,所幸上周 PCE 数据如预期降温,不仅 PCE 年增连续 2 个月落在 3% 之下,核心 PCE 也连续第 10 个月下降,展望后续,行情延续持续创高动能则应回头关注基本面表现(详见:美国经济展望快报)。
本周因圣诞假期欧美市场无重要数据公布,关注台湾景气对策信号及中国製造业 PMI,在製造业重回扩张态势下,前者预计再度转为黄蓝灯,后者则小幅回升至 49.8(前 49.5)。
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【美国】PCE物价低于预期,美联储官员谈话一次看
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美国 11月 PCE 物价同比降至 2.6%(前 3.0%),核心 PCE 降至 3.2%(前 3.5%)。观察细项,商品月减 -0.72%、年减 -0.3%,服务、房租也在高基期保护下,双双放缓,支持我们在美国 2024年展望中提到的观点,2024年物价将延续放缓,给予美联储预防性降息的空间。
从 12月美联储议点阵图与近期美联储委员谈话来看,美联储已开始传递明年进行预防性降息的可能性,惟幅度与时间仍与市场预估有所落差,利率期货显示美联储将在3月开始降息,全年降息幅度达到 150 基点,点阵图则显示明年降息幅度在 75 基点以上,上述落差将透过行情波动消化,但整体趋势已经明确,2024上半年将出现资金宽裕、基本面支撑的最佳剧本。
MM 研究员
12/22 美国公布 11 月 PCE 物价年增 2.6%(前 2.94%)、核心 PCE 物价年增 3.2%(前 3.39%),双双延续放缓趋势。观察细项,商品月减 -0.72%、年减 -0.3%,反映消费旺季大幅折扣促销,带动核心 PCE 月增减速至 0.06%(前 0.15%),创下 2020/4 疫情后新低。
而根据最新克里夫兰 联储预估,今年底核心 PCE 物价年增将持续滑落至 3.02%,低于美联储预估的 3.2%,也代表美联储经济预测(SEP)年底目标已提前完成!我们整理 12 月 FOMC 会议后,委员公开发言重点如下:
12/15 亚特兰大联储行长 Raphael Bostic:
预计 2024 年底 PCE 年增大约为 2.4%,就 2% 目标而言进展足够,得以让美联储于 2024H2 降息两码(enough progress towards the Fed's 2% target to warrant two quarter-percentage-point rate cuts over the second half of next year),同时表示他对过早降息保持谨慎态度。
12/15 纽约联储行长 John Williams:
美联储并没有真的在讨论降息(We aren't really talking about rate cuts right now),目前的问题在于贷币政策是否达到具足够限制性的立场,以确保通胀回落至 2% ,现在考虑 3 月降息为时过早(premature)。
12/18 克里夫兰联储行长 Loretta Mester:
下一阶段的问题不是何时降息,而是我们需要保持限制性货币政策多久,以确保通胀能够持续且即时(sustainable and timely)的回到 2% 水准。市场超前了一些,跳到最终阶段:货币政策快速正常化(The markets are a little bit ahead. They jumped to the end part, which is "We're going to normalize quickly"),但她并不认同。
12/18 芝加哥联储行长 Austan Goolsbee:
市场对本次 SEP 的反应令他感到困惑,目前市场预降息预期幅度过大。市场似乎对 FOMC 的运作模式有些误解,我们不会基于揣测对未来具体政策作辩论(there was seem to be some confusion about how the FOMC even works. We don't debate specific policies speculatively about the future)。
12/18 旧金山联储行长 Mary Daly:
由于今年通胀改善,明年降息可能是合适的,并表示她的利率与通胀预测和 12 月 SEP 的中位数相似。认为即便明年降息 3 码,货币政策依旧具相当限制性(quite restrictive)。
12/19 里奇蒙联储行长 Thomas Barkin:
我们在通胀方面取得了良好的进展,但强调现在就开始策画第一次降息为时过早,在降息开始前他想看到数据展现出更多一致性,像是服务通胀是否跟随已经减速的商品通胀一同下降(...is that the services component of inflation — like the prices of haircuts, for example — follow the same downward path already taken by goods like washing machines and cars)。
12/20 费城联储行长 Patrick Harker:
通胀问题的工作尚未完成,不过我们正在朝正确的方向前进,经济实现软着陆是完全有可能的。我们不会立即降息,这需要一些时间。
从 12月美联储议点阵图与近期美联储委员谈话来看,美联储已认可目前通胀滑落的状况,也开始传递明年进行预防性降息的可能性,惟幅度与时间仍与市场预估有所落差,利率期货显示美联储将在3月开始降息,全年降息幅度达到 150 基点,委员则对明年 3 月降息仍持保留态度,点阵图也显示明年降息幅度在 75 基点,上述落差将透过行情波动消化,但整体趋势已经明确,2024上半年将出现资金宽裕、基本面支撑的最佳剧本。
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【半导体】美光财报财测双双超越预期,明年内存储器报价继续转强
重点整理
内存储器大厂美光于 12/21 公布 2024Q1 财年财报,以下为财报和电话会议重点:
本季营收 47.26 亿美元,同比翻正至 15.7%(前 -39.6%),NonGAAP 毛利率也同样翻正至 0.8%(前 -9.1%)双双优于市场预期。
展望下季营收继续增速至 51 ~ 55 亿美元,优于市场预期,毛利率进一步改善至 11.5%~14.5%,反映内存储器报价回升改善获利能力。
预计 DRAM 和 NAND 的产业供应量将继续低于需求,有利全年内存储器报价走强。
对于 PC 、行动设备、汽车和工业的多数客户而言,内存储器和储存装置库存处于或接近正常水准,资料中心库存也正在改善,预估到 2024H1 将回到正常水准。
预估 2024 年个人电脑出货量将出现低至中个位数增速(1%~6%),智能型手机也将呈现小幅增速,且 OEM 厂将开始增加 AI PC 和 AI 手机的产能。
预估今年 DRAM 位元增速将达高个位数 7 ~ 9%(上一季 4 ~ 6%),NAND 维持之前高双位数预估(16 ~ 19%),2024 年 DRAM 将会接近长线 CAGR 预估(14 ~ 16%),NAND 将会略低于长线 CAGR 预估(21 ~ 23%)。
预估 2024 财年资本支出在 75 ~ 80 亿美元,略高于 2023 财年,主要因为 HBM3E 量产。
MM研究员
由于内存储器大厂在今年初普遍进入削减库存和减产后,内存储器报价开始于下半年回温,加上新机上市以及 AI 服务器对内存储器需求大增,也让美光上修了 DRAM 增速,带动财报连两季明显好转,并给予优于预期的财测展望。目前重点终端应用例如 PC 、行动设备、汽车和工业均看到客户的库存回到正常水准,而去库存相对滞后的资料中心,也已经看到改善趋势,并预估到 2024H1 就能回到正常水准,若加上目前全球外销动能逐步回温,提振企业投资意愿下,资料中心也将能回到增速轨道。
过去我们常提到由于内存储器产业是本波半导体去库存中相对落后的族群之一,也因此可作为半导体产业復苏的重点观察指标,而根据美光的财报财测将会呈现今年触底,明年反弹的趋势,呼应近期 Gartner 针对明年的半导体市场收入将大幅增速 17% 的预估,手机、电脑等消费性电子的需求回笼加上 AI 产品的支撑,2024 年半导体市场收入可望超越 2021 和 2022 年的规模,以及我们于 2024展望系列文二 中强调台湾出口持续在反应目前消费性电子和 AI 零组件的需求动能的升温!
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【台湾】11 月外销订单恢復正增长,好转趋势未变
重点整理
台湾 11 月外销订单恢復正增长 1%(前 -4.57%),不及经济部预期的 1.7% ~ 5.7%,在去年低基期支撑下,主要细项中电子产品和资通讯产品年增分别来到 3.5% (前 -0.28%)和 9.97%(前 -5.17%),订单金额因旺季拉货后略作趋缓,但整体好转趋势仍未改变。
从国家观察,过去带动订单回升的美国和东协小幅趋缓,增长分别来到 -2.44%(前 -1.40%)和 69.42%(前 94.92%),反而过去我们相对担忧的中国和欧洲需求,本月年增速回温到 8.78%(前 1.25%)和 -21.06%(前 -45.78%)。
MM 研究员
本月 外销订单 是自去年 8 月以来首度增速翻正,主要来自于去年中国强硬封城并激起白纸运动所导致的需求低基期,支撑电子产品和资通讯产品的同比回復扩张,虽整体接单状况不及经济部的预估,反映目前旺季拉货后加上企业因地缘政治升温(以巴衝突、红海危机)导致态度继续呈现观望,但整体好转趋势未变。
从国家来看,过去我们担忧经济动能相对疲软的 中国以及欧洲的外销订单金额 均有所好转,反映目前位于去化库存的末端,企业倾向维持一定的订单量,且中美两国近期的电子产品零售也表现乐观,中国 11 月 通讯器材零售 年增达 16.8%(前 14.6%),美国 11 月 电子产品年增 达 12.04%(前 1.52%),反映两大重点国家的电子需求復苏并未有太大疑虑,加上明年在 Cowos 产能增加带动 AI 应用放量下,将继续推动台湾外销订单持续垫高。
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【日本】货币政策维持不变,日圆贬值近1%
重点整理
MM 研究员
1. 货币政策:维持所有货币政策不变
- 维持基本利率 -0.1% 不变。
- 10年期收益率曲线控制(YCC)政策,将 1%视为上限「参考水准」。
- 更弹性化的购买日本国债,例如增加日本国债购买量或以固定利率购买国债。
- 购买股票 ETF 、房地产 J-REITs 购买上限不变,分别为 12 万亿、 1800 亿日圆。
- 疫情期间扩大购买商业票据、公司债的总额度将逐渐由 11 万亿恢復到疫情前的 5 万亿日圆。
2. 记者会整理
- 预计到 2025财年,潜在通胀率逐渐上升并接近目标的可能性正在上升,但我们仍然没有足够的信心作出「实现可持续、稳定的通胀」的预测。
- 重要的是确认薪资和物价是否处于良性循环,尤其是需要评估春季薪资谈判的结果。
- 目前很难确定退出负利率政策的计划,货币正常化所采取的政策顺序调整,也没有详细的计划。
- (若要退出负利率政策),仍将在一段不确定的时间内维持宽鬆的政策条件。
- 被问及是否需要等到实际薪资转正,才会进行货币正常化:如果薪资前景指向未来实际薪资持续性增速,负实际薪资不会是政策转变的障碍。(可能在负实际薪资时进行政策转向)
- 下次会议升息的可能性很低。
4. 结论:
本次会议行长植田和男表示表示通胀有出现改善迹象,但通胀与薪资的良性循环是否能够持续仍需要更多证据,若要实行货币政策正常化,结束负利率、 YCC 均是选项,但央行并没有预设的时间表。会议后,美元 / 日圆贬值 0.8%至 143.8。
我们认为央行需要等到明年春斗薪资谈判后,才会进行下一步政策调整,观察日本 Q4短观调查,就业状况指数已降至 1991年以来新低,代表就业市场仍然供不应求,将有助于明年薪资谈判的结果,预期央行最快在明年 Q2~Q3有机会结束负利率、 YCC 政策。
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【全球】行情回顾与本周重点
重点整理
上周全球股市延续上涨趋势,美联储鸽派表态,美股道琼工业及费半指数皆创下历史新高,行情呈现股、债、黄金齐涨格局,美元指数则再度下挫,创下今年 8 月以来新低,欧元及英镑则因央行未如预期转向而显着反弹,日圆表现回升至 141。
本周将公布美国楼市数据、 日本利率决策、 台湾外销订单。市场预估 11 月美国新屋开工 136万(前 137.2万)、营建需可 146万(前 149.8万),维持低檔;日本央行则将维持利率,但正副行长近期谈话均提到明年结束负利率的可能性,关注是否有更进一步的讨论;经济部则预估台湾 11 月外销订单年增翻正,达 1.7% ~ 5.7% ( 前 -4.6% ) ,金额 510 亿 ~ 530 亿美元。
MM 研究员
1. 股市:
上周全球股市延续上涨趋势,美联储利率决策会议 鸽派表态,美股道琼工业及费半指数皆创下历史新高,同步带动亚股上涨,台湾加权指数及南韩 Kospi 均上涨近 2%,先前疲弱的港股也有所反弹,唯陆股及欧股表现相对疲软。
2. 汇市:
上周四美联储会议释放明年将 降息 3 码讯号后,紧接着开会的 欧洲及英国央行 却未如预期转鸽,带动上周 美元指数 下挫,并一度跌破 102 水准,创下今年 8 月以来新低,欧元及英镑则显着反弹, 日圆也回升至 141,关注本周日本央行利率决策会议,是否对明年货币政策转向及可能升息时间点有更进一步的讨论。
3. 债市:
市场目前对 2024 年美联储 降息幅度 来到 6 码,显示对于景气下行的担忧仍在,美国国债收益率显着减速,10 年期及 2 年期分别跌破 4% 及 4.5%,不过市场风险情绪未受影响,企业债及新兴市场债收益率呈现减速趋势,价格上涨。
4. 原物料:
油价有所止稳,WTI 及布兰特原油上周大致收于平盘,金属板块表现最为亮眼,金价受降息预期带动,反弹至 2030 美元 / 盎司,工业金属中,铜价反弹至 10 月后新高。
5. 结论:
整体而言,美联储上周会议为本轮升息循环以来首度下修利率点阵图,资产行情呈现股、债、黄金齐涨的格局,MM 美联储声明稿鹰派指数 滑落显示资金面宽裕,基本面则确认製造业循环走出谷底,上周公布的中国 工业生产值 有所止稳。
本周将公布美国楼市数据、 日本利率决策、 台湾外销订单。市场预估 11 月美国新屋开工 136万(前 137.2万)、营建需可 146万(前 149.8万),维持低檔;日本央行则将维持利率,但正副行长近期谈话均提到明年结束负利率的可能性,关注是否有更进一步的讨论;经济部则预估台湾 11 月外销订单年增翻正,达 1.7% ~ 5.7% ( 前 -4.6% ) ,金额 510 亿 ~ 530 亿美元。
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【中国】消费和投资不及预期,宽货币宽财政仍是明年主轴
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11 月中国社零在去年封城的超低基期下,同比仅回升至 10.1%(前 7.6%)不及预期 12.4%,月增也翻负至 -0.06%(前 0.12%),化妆品 -3.5%、家电 2.7%、家具 2.2% 等常见的双十一热门商品需求不及往年,仅手机零售 16.8%(前 14.6%) 在新机周期下相对有撑,购物节对消费意愿的刺激效果并未达到市场期待,消费的延续性有待观察。
工业增加值年增 6.6%(前 4.6%),在海外电子拉货下优于预期,手机 25.1%(前 1.1%)、半导体 27.9%(前 34.5%) 产量年增回暖,汽车产量 23.6%(前 8.5%)则是在车市零售 14.7%(前 11.4%)支撑下有所攀升。
固定资产投资 2.9%(前 2.9%)、民间投资 -0.5%(前 -0.5%)累计年增低位震盪,一方面来自房地产投资 -9.4%(前 -9.3%)年减幅略扩大,以及持续缺乏上升动力的基建投资 5.8%(前 5.9%)、国营企业投资 6.5%(前 6.7%)。
12/15 人行加大流动性投放,继 11 月后再度向市场注入 1.45 万亿元「中期借贷便利(MLF)」 资金,用于抵消本月 6500 亿元需要到期收回的 MLF 资金,总计实现 8000 亿元长线流动性超额投放,创单月最高纪录。
MM 研究员
本月 社零 整体表现较上月偏弱,在去年超低基期保护下同比仅回升至 10.1%,低于市场原先期待的 12.4%,季调后环比也出现 -0.06% 的降幅,主要来自「商品零售」的拖累,细项数据 显示双十一购物节对居民消费的刺激效果相当有限,如过往热门的家电销售额绝对值不及 2018 - 2022 年平均水平,化妆品表现也不如 2021、 2022 年,家具、建筑装潢材料等房地产后周期消费品更是维持在历史最低水平。
工业增加值 属于本次月中数据相对亮眼的环节,在海外消费性电子拉货动能改善下,「通讯、电脑及其他电子设备」行业的工业增加值年增攀升至 10.6%(前 4.8%),此外,产量和销量继续持稳在历史高点的 车市,也在短线为内需带来了部分支撑。然持续恶化的 房地产投资 与逐月走弱的基建投资,仍是中国经济无法忽视的结构困境,并持续拖累粗钢 0.4%、水泥 1.6% 等核心工业品产量的復苏。
楼市方面,最重要的 商品房销售额 -5.2%(前 -4.9%)年减幅进一步扩大,成为 房企资金周转 的主要压力来源;基建方面,由于近期地方政府、国营企业的融资大量用于偿还过往债务(Ex. 城投债),导致基建支出资金受到挤压,许多重大基础建设项目的落地速度不及预期。
在此背景下,人行在今年 Q4 明显加大了流动性的投放力道,市场也预期明年的人行将再度降准 2 码;同时,1 万亿元中央国债的发行也在持续推进中,并有望为明年的财政支出提供更大的空间,2024 年中国经济政策的主轴仍是宽货币、宽财政。
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【欧洲】欧洲、英国央行未如预期转鸽,欧元英镑大涨逾1%
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欧洲、英国央行均于 12月会议维持利率不变,欧洲央行另宣布 PEPP 将于明年下半年开始以每月平均 75亿欧元的速度缩减。
欧洲央行下修 2024年 GDP 增速预估至 0.8%(前 1.0%),下修通胀预估至 2.7%(前 3.2%),但维持 2025年预估 2.1%不变。
本月会议显示欧洲与英国央行相较于美联储而言,对于明年降息态度偏向保守,欧洲央行行长更直接表示,本次会议上完全没有讨论降息。会议后,欧元 / 美元、英镑 / 美元均大涨超过 1%。
MM 研究员
欧洲央行维持利率不变,本次会议偏向鹰派,欧元 / 美元大涨 1%,以下整理四大重点:
1. 货币政策:维持利率不变,未修改前瞻指引
- 欧洲央行于 12月会议维持三大利率不变,为连续第二次暂停升息。
- 本月会议并未调整利率前瞻指引,央行将确保利率在必要时保持在足够限制的水平(sufficiently restrictive levels for as long as necessary)。
2. 经济预测:下调通胀预期
- 小幅下修 2024年 GDP 增速预估至 0.8%(前 1.0%),2025年维持 1.5%。
- 下修 2024年通胀预估至 2.7%(前 3.2%),维持 2025年预估 2.1%。
- 下修 2024年核心通胀预估至 2.7%(前 2.9%),2025年预估 2.3%(前 2.2%)
3. 记者会谈话重点:未讨论降息
- 欧洲央行行长表示近期通胀出现高于预期的减速,但我们还不能放鬆警戒(We should not drop our guard),部分通胀衡量指标仍未达到目标,如国内通胀(排除进口项目的通胀)仍维持很高的水准。
- 在本次会议上完全没有讨论降息。(We did not discuss rate cuts at all.)
4. PEPP 缩表计画
央行紧急疫情资产购买计画(PEPP)将于 2024年下半年开始缩减,预计平均每个月减少 75亿欧元。目前 PEPP 总规模约为 1.67万亿欧元。
结论:
本次欧洲央行会议基本上确定了升息循环已达到终点,但未如市场预期转鸽,行长拉加德更在记者会上明确表示,完全没有讨论降息,另外,同日开会的英国央行同样维持利率前瞻指引不变,强调如果通胀持续时间比想像中长,将可能进一步紧缩政策。
以上显示欧洲与英国央行相较于美联储而言,对于明年降息态度更偏向保守。市场预估欧洲央行降息时间小幅推迟到明年 4月(原先预估 3月),英国央行则推迟到 6月(原先预估 5月)。会议后,欧元 / 美元、英镑 / 美元均大涨超过 1%。
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【台湾】央行连三维持利率不变,降息可能性低
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台湾央行于 12/14(四)决议维持三大利率不变,重贴现率、担保放款融通利率和短线融通利率分别维持在 1.875%、 2.25% 和 4.125%。
经济展望:央行小幅下调 2023 年经济增长至 1.4%(9 月 1.46%),主因近期主计处上修 2021 和 2022 年的规模导致基期垫高,但整体復苏趋势未变,今年 Q4 GDP 年增将达 5.14%(9 月 5.22%),2024 年在製造业復苏下全年将增速 3.12%。
通胀展望:上调今年 CPI 年增至 2.46%(9 月 2.22%)以及核心 CPI 至 2.56%(9 月 2.44%),然观察核心 CPI 已连 4 个月滑落,显示通胀滑落的长线趋势没有改变 ,展望 2024 年 CPI 及核心 CPI 将减速至 1.89% (9 月 1.83%) 和 1.83%(9 月 1.73%)。
针对美联储转鸽且点阵图预期可能于明年开始降息,杨金龙认为台湾未必会跟进,需考虑台湾本身的情况,但认为当通胀降至 2% 以下时,升息循环大概率已经近尾声。
MM 研究员
今年最后一次央行理事会会议如期维持 三大指标利率 不动,主要因为 通胀 放缓趋势未变,核心 CPI 已连 4 个月滑落至 11 月的 2.38%(前 2.49%),明年也将滑落至 2%以下。
而针对近期美联储点阵图显示可能于明年至少降息 3 次的言论,杨金龙表示台湾未必会跟进降息,我们认为第一是因为全球现今面对着极端气侯、地缘政治和供应链碎片化的环境,导致通胀延续时间较长,央行要确保通胀能够有效滑落至目标以下,第二是目前台湾的利率水平相较于历史或其他国家都是不高的,甚至仍低于 2%,继续维持现在的利率水平有利于央行完成通胀目标,也同时给予未来面临经济不确定性时的降息空间。
经济展望部分,央行小幅下修今年 经济增速, 主要因为近期主计处上修 2021 和 2022 年的规模导致基期垫高,整体復苏趋势未变,在 失业率 维持低檔以及来台旅客进一步在 10 月创高下,民间消费动能将继续维持稳健復苏,全年增长 2.62%,出口也将在製造业去库存将近尾端,以及 AI 服务器 等新兴科技应用拉货下回归復苏,全年增长将达 6.95%,作为主要经济动能。
整体而言,今年经济由于疫后復苏、来台旅客增加以及就业市场热络支撑内需消费,抵销了原本低迷的 出口,明年由于高基期,消费动能虽继续维持增长,但将转为温和,反而在商品贸易的逐渐增温下,出口将回头作为重点经济动能支撑,也有助于强化企业投资意愿,经济将由原本「外温内热」转为「外热内温」格局。
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【美国】美联储开始讨论明年降息,美股道琼创下历史新高!
重点整理
今日凌晨 FOMC 落幕,美联储不意外暂停升息,但最令市场关注的是,本次有高达七位委员下调明年利率点阵图、暗示明年有降息三码可能性,鸽派表态也大幅激励市场。
声明稿显示美联储明显转向:
声明稿新增「近期经济增速放缓以及通胀过去一年有所放缓」论述,针对利率指引则新增「 any 」一词,表示将考虑需要的「任何」额外紧缩程度,为 6 月以来首次对前瞻指引作出改动,美联储在保留货币政策弹性空间同时,态度已明显转向。利率点阵图暗示明年可能降息三码:
关键是,最新 12 月利率点阵图中,2024 年有高达 7 位委员下调,使中位数下修 2 码至 4.5 ~ 4.75% 区间,传递明年有降息 3 码的可能性,并传递升息循环已结束。同时 2025 年亦有 3 位委员下调,使得中位数下修 1 码至 3.5 ~ 3.75%。本次 19 名委员中,共 16 名预计明年利率会降至 5% 以下,也就是至少降 2 码,而有 11 名、占比 53% 的委员预计至少降 3 码、占比 26% 委员预计至少降 4 码。
美联储下修明年经济通胀、软着陆剧本 :
本次美联储经济预测报告(SEP)虽上调 2023 年预估值至 2.6%(原 2.1%),但同时却下修明年经济(1.5% > 1.4%)、通胀(2.5% > 2.4%)、核心通胀(2.6% > 2.4%),传递明年美国高机率达成软着陆、预防性降息的情境。同时,Powell 也在记者会首次强调委员开始讨论降息!
更多分析详见 M平方最新美联储快报。
【美国】通胀如期减速至3.1%,明天美联储 3 大重点关注!
重点整理
美国 11 月季调 CPI 年增 3.12%(前 3.23%)、核心 CPI 3.99%(前 4.02%),如我们预期在服务、房租高基期保护下,双双延续放缓趋势,美联储今年底预估通胀目标已达成!
台湾时间周四凌晨美联储将举行 12 月 FOMC 会议,预计将维持利率不变,截至 12/12 最新 FedWatch 升息机率 仅 1.6%。
会议前鹰派理事会成员 Waller 首度提及在考量 Taylor rule 时,若通胀足够低且维持一段时间,将有降息的空间。于此,本次会议重点更将放在 2024 年利率点阵图的下修幅度,同步关注 SEP 经济预测报告及 Powell 会后发言表态。
MM 研究员
台湾 12/14 凌晨 3:00 美联储将公布 2023 年最后一次 FOMC 会议决策,美国昨日公布最新 11 月季调 CPI 年增 3.12%(前 3.23%)、核心 CPI 3.99%(前 4.02%),如我们预期在服务、房租高基期保护下,双双延续放缓趋势。另一方面,在 10 月核心 PCE 物价年增 3.5%、 CPI 持续下行的背景下,美联储通胀年底目标已经达成。因此,本次会议我们认为将维持利率不变,并关注三大重点如下:
1. 市场定价升息循环结束,关注美联储声明稿表态:
最新 FedWatch 升息机率仅 1.6%,而经济数据 11 月非农就业扣除汽车业復工影响,月增落在温和增长的 15 ~ 16 万水准,同时核心 CPI 年增亦进一步减速至 3.99%(前 4.02%),市场已经完全定价美联储达到升息终点,关注声明稿是否修改委员考量额外紧缩货币政策的措辞。
2. 明年降息幅度预期差距大,利率点阵图下调 1 码为中性偏鸽情境:
目前市场预期 2024 年美联储将 降息 5 码 至 4 ~ 4.25%,我们则认为美联储委员不会进行一次性下调,最多采取每季缓慢下修的可能。观察 9 月 FOMC 利率点阵图中位数落在 5 ~ 5.25%(若 12 月暂停升息,则明年降息 1 码),本次利率点阵图高机率出现至少一位委员下调,将明年调整成降息 2 码的中性偏鸽情境,若下调幅度超过五位委员、 3 码以上则透露美联储更为鸽派。
3. 美联储 SEP 经济、失业率、通胀调整,暗示明年降息时点:
观察市场明年 3 月降息预期大幅上升时,是发生在 11/27 PCE 物价公布、以及 11/28 鹰派理事会成员 Waller 首度公开发言,提及央行在考量 Taylor rule 时,如果通胀降到足够低,并维持下降 3 ~ 5个月,就不一定需要将政策利率维持在高檔。因此市场推估通胀延续放缓趋势,美联储最快将有在明年 Q1 降息的可能性。
我们认为美联储仍将依经济数据决策的方式进行,密切留意本次 SEP 经济预测报告的变化,若见到明年经济下修或失业率小幅上修,尤其下修明年核心通胀预期(现预期为 2.6%),将代表以 Taylor rule 衡量的政策利率有所下降,更强化降息可能。
我们将于 12/14当天上午发布美联储最新报告,于此观看,也欢迎来到 美联储图组 观察相关图表。
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【全球】行情回顧與本週重點
重点整理
上周美股三大指数续创 2022 年以来新高,美国 10 年期国债收益率在市场预期经济降温之下,一度跌破 4.2%,其余市场方面,欧股强势上涨并收復 Q3 以来跌幅,日圆创下今年 7 以来单周最大幅度升值,回升至 145 水平,带动日经高檔回落,亚股表现相对弱势。
本周将公布美联储与欧英利率决策会议、 11 月美国 CPI 、零售数据与 11 月中国月中数据。美国 CPI 同比预计再降至 3.1%(前 3.2%)、核心 CPI 持平 4.0%,通胀与劳动紧张压力持续缓解,美联储预计将再次维持利率不变,欧洲与英国央行同样将暂停升息。中国月中数据预期在基期效应下有望延续復苏格局,市场预估 11 月中国社零与工业增加值回升至 12.4%(前 7.6%) 以及 5.7%(前 4.6%)。
MM 研究员
1. 股市:
上周全球股市涨跌不一,S&P 500 涨幅虽相较上周收敛,然三大指数持续创下 2022 年以来新高,类股以通讯及非必需性消费表现最佳,欧股则在央行官员鸽派表态下显着回升,上周 Stoxx 50 强势上涨并收復 Q3 以来跌幅。亚股则表现则相对弱势,台湾加权指数小幅下跌 -0.31%,陆、港股持续疲软,日经则受到日圆强升下高檔回落,单周下跌 -3.36%,唯印度股市表现持续稳健创高。
2. 汇市:
美元指数受到市场对于降息预期的修正影响,小幅回升 0.72%,非美货币方面普遍承压,不过日圆终于强势回升,日本央行行长及副行长 于上周相继发表谈话提到结束负利率可能,带动日圆创下今年 7 以来单周最大幅度升值,回升至 145 水平。
3. 债市:
美国 10 年期国债收益率在市场预期经济降温之下,持续回落至一度跌破 4.2%,直到周五非农数据公布后才有所止稳,2 年期国债收益率走势与之同步,市场对 2024 年将息预期虽仍维持五码,但在非农数据公布后对首次降息时间点由 3月延后至 5 月, 高收益债及新兴市场债收益率则持续下降。
4. 原物料:
原物料市场依旧疲软,上周油价持续修正,WTI 及布兰特原油均下跌近 -4%,其中 WTI 油价更一度跌破 70 美元 / 桶,创今年 6 月以来新低,金价于历史高点回落,单周下跌 -3.51%,仅铁矿砂价格及部分农产品相对强势。
5. 结论:
市场在利率预期调整下涨跌不一,不过整体来看,美联储升息来到尾声的看法仍不变,而两大政策落后经济体 — 欧洲央行跟进转向、日本央行落后释出政策调整讯号,均反映全球紧缩周期逐渐告一段。上周澳洲、加拿大、印度央行也同步暂停升息,预期本周美联储将高机率维持利率不变,同步关注 2024 年利率点阵图的下修空间(只要一位委员下调明年终点利率便下调)。
而上周美国就业维持温和扩张(详见短评)、且劳动紧缩缓解也有利于软着陆以及通胀持续下降的目标,市场预期本周将公布的美国 CPI 有望近一步降至 3.1%、核心 CPI 同比则持平为 4.0%,零售销售则在旺季带动下同比回升至 3.1%;製造业方面也于上周看到中台出口数据再度翻正,确立好转趋势,本周中国月中数据预期在基期效应下有望延续復苏格局,市场预估 11 月中国社零与工业增加值回升至 12.4% 以及 5.7%。
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【美国】非农月增 19.9 万优于预期,市场修正明年降息时点
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美国 11 月非农就业 新增 19.9 万(前 15 万),优于市场预期的 18 万,除了汽车製造罢工民众重回工作岗位外,今年以来强劲的服务业就业,教育医疗、休閒娱乐依旧稳健,非农近三个月平均月增持稳 20.4 万,显示整体就业市场保持温和增长。
就业市场结构部分,家庭调查显示失业率 3.7%(前 3.9%)回落,而就业人口 1.62 亿、劳动力人口 1.68 亿,双双再创历史新高,推动劳参率 62.8%(前 62.7%)回升,同时市场最关心的薪资部分,每小时薪资同比 4%(前 4.1%)再创新低,显示美国长线就业供需紧张结构缓解、薪资放缓趋势未变。
非农公布后,美元指数、美债收益率双双回升,反映市场修正明年降息时点预期,FedWatch 明年 3 月降息机率自 55% 减速至 45%,最快降息时间延后至明年 5 月。本周 12 月 FOMC 再度升息机率不高,同时利率点阵图 2024 年亦有下调至 4.75 ~ 5%(一位委员下移,明年降息 2 码)的可能,关注 Powell 对于全年降息码数的论述与市场预期已经定价的明年降息 4 ~ 5 码落差。
MM 研究员
美国 11 月非农就业 新增 19.9 万(前 15 万),优于市场预期的 18 万,前值 9 月下修至 26.2 万(前 29.7 万)、 10 月维持 15 万,观察细项汽车製造月增 3 万(前 -3.2 万)在罢工结束后,快速重回工作岗位,而今年以来强劲的服务业就业月增,教育医疗 9.9 万、休閒娱乐 4 万依旧稳健,专业服务业 -0.9 万则仍受景气敏感的临时支援服务业(外包)拖累,整体非农近三个月平均月增持稳 20.4 万,符合我们近月美国就业市场温和增长看法。
市场最关心与核心服务通胀相关的两大重点,就业供需结构以及薪资部分,家庭调查显示失业率 3.7%(前 3.9%)小幅回落,而就业人口 1.62 亿、劳动力人口 1.68 亿,双双再创历史新高,推动劳参率 62.8%(前 62.7%)回升,同时 10 月 JOLTS 非农职位空缺 873.3 万(前 935 万)再创近期新低,显示美国长线就业供需紧张结构缓解趋势未变。而每小时薪资同比 4%(前 4.1%)再创新低,虽然环比 0.35%(前 0.21%)有所回升,但如我们预期在年内服务业薪资基期低点已过的背景下,年内薪资增速仍有进一步下行空间。
整体来看,非农数据公布后,美元指数、 10 年期美债收益率回升,反映市场修正明年降息时点预期,FedWatch 明年 3 月降息机率自 55% 减速至 45%,最快降息时间延后至明年 5 月,我们认为就业温和增长、就业供需与薪资缓解的背景下,美联储仍有维持利率以平衡双向风险的空间,行情仍处在经济温和增长的最佳情境,本周四 12 月 FOMC 再度升息机率不高,同时利率点阵图 2024 年亦有下调至 4.75 ~ 5%(一位委员下移,明年降息 2 码)的可能,关注 Powell 对于全年降息码数的论述与市场预期已经定价的明年降息 4 ~ 5 码落差。
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【台湾】11 月出口恢復年增 3.76%,AI 需求继续放量
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台湾 11 月出口回归年增 3.76%(前 -4.51%)正增长,电子零组件月变动小幅衰退 -6.6%,主要来自中国对电子零组件以及资通讯产品的需求减速,所幸美国客户对于手机新品以及 AI 零组件的需求带动,台对美出口继续创下历史新高的 78.22 亿美元。
国家来看,对中出口年减扩大至 -6.28%(前 -3.6%)、对美出口年增 33.12%(前 12.12%)、对东协出口年增 13.82%(前 1.51%)、欧洲年增 1.67%(前 -16.84%)。
MM 研究员
台湾 11 月出口同比在基期走低下回归正增长,对中国整体出口年减回落至 -6.28%(前 -3.6%),第一个原因来自于中国国内需求仍处于缓步復苏,第二个原因来自「供应链去中化」的影响,除了海外对于中国製造的依赖减少以外,中国本身也在强化半导体国产替代的路径,观察 10 月中国积体电路产量同比达 34.50%(前 13.90%)也间接减少了对台湾的依赖。但反观美国的需求持续表现畅旺,来自手机新品上市以及 AI 零组件的需求,分别带动整体电子零组件以及资通讯产品在 11 月年增 -3.61%(前 -7.44%)和 73.98%(前 37.59%)。
整体而言,虽出口因为中国的需求而呈现缓慢復苏,但台湾对美国与东协出口需求持续补上,在库存去化已接近尾声下,后续的补库存需求仍预计会在明年加快,AI 将继续作为出口的重要支撑动能。
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【日本】央行行长与副行长暗示结束负利率,日圆升值至三个月高点
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MM 研究员
日本央行副行长冰见野良三与行长植田和男分别在 12/6、 12/7发表谈话,均谈到结束负利率相关评估与细节,以下整理:
12/6 央行副行长冰见野良三:
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薪资与通胀:日本劳动力市场维持短缺有助于工资继续上涨。正逐渐形成良性的工资-物价循环。
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货币政策:日本央行将坚持宽鬆政策,直至通胀目标实现。如果通胀目标实现,央行将结束负利率或进行 2007年以来的首次升息,对金融市场的影响可能不会像一些人担心的那样严重,如果利率转成正值,家庭可能会受益于净收入改善,对企业部门的衝击也有限。
12/7行长植田和男于国会发表报告:
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薪资与通胀:央行仍未看到实现通胀目标的确定性,将继续实施收益率控制政策,以支持经济活动和工资增长。要持续实现通胀 2%目标,明年春天的日本劳资谈判十分关键。
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货币政策:如果日本央行提高利率,将有多种政策选择,选项包括提高金融机构在日本央行的准备金利率,或恢復隔夜拆借利率政策。是否将利率保持在零或上调至 0.1%,以及结束负利率政策后短线利率将以何种速度上调,将取决于届时的经济和金融发展情况。
结论:央行明年结束负利率机率上升,日圆升值
日本行长与副行长发言虽然仍表示通胀与工资尚未完全达到目标,但从这两天的谈话来看央行内部已经开始对结束负利率展开评估与讨论,美元 / 日圆也自最低贬破 150 持续升值至 144,本月强势升值 3.6%,同为本周表现最强货币。
我们也在12月月报与日本 2024展望中多次提到我们预期日本实际薪资有望在明年回到正增速,将给予日本央行转向理由,配合美联储、欧洲央行暂停升息甚至降息预期同步攀升,日圆已逐步走出谷底。
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【欧洲】央行鹰派委员跟进转鸽,欧股与欧债齐涨
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在公布的欧元区 HICP 通胀 超预期降至 2.4%(前 2.9%)后,本周欧洲央行内部最为鹰派的执委委员 Isabel Schnabel 在接受访问时首度提到不需要再升息,激励欧股大涨,欧元则小幅回落。
MM 研究员
1. 欧洲 11月通胀降至 2.4%
上周(11/30)公布的欧元区 HICP 通胀降至 2.4%(前 2.9%),离央行目标 2%仅剩一步之遥。核心 HICP 同比也同步降至 3.6%(前 4.2%),6个月、 3个月年化增速率也仅剩 2.4%、 0.7%,显示在油价减速以及经济疲软下,通胀仍在加速放缓。
2. 鹰派管委转向,央行有望在下周会议下调通胀预估
根据欧洲央行 9月预估,通胀在 2024年 Q4为 3.3%、至 2025年 Q3才会回到 2%水准。以 11月最新数据(2.4%)来看,目前通胀减速速度显着快于央行预期,央行有望在下周 12/14会议下调通胀预估,并有望同步修改前瞻指引。
另外,原先欧洲央行内部最为鹰派的执委委员 Isabel Schnabel 也在 12/4 接受访问时也首度提到不需要再升息,「通胀放缓速度令人鼓舞,央行不太可能再次升息(a further rate increase rather unlikely.)」
3. 欧洲将在明年 Q1降息?欧股、欧债均大涨,欧元小跌
在上周通胀数据与本周各央行委员发言后,利率期货预估欧洲央行将在 3月开始降息,2024年全年降息达到 130基点,激励欧股大涨,德国股市更创下新高,德国 2年期国债收益率回落至 2.6%,为今年五月来新低,欧元 / 美元则在 11月底一度突破 1.1关口后,本周回落至 1.08。
我们在 12月月报中提及,欧洲通胀放缓趋势明确,升息已达到终点,信贷条件不再紧张,欧洲经济最坏状况已过,并有望在明年开始復苏。
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【印度】三大关键推动 Sensex 指数周一创高
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12/5 印度 Sensex 30 股指再创新高,为今年第三次突破历史高点,我们认为,背后来自三方面因素驱动:
执政党地方选举大胜,总理莫迪再度连任胜率提高,印度製造的顶层设计有望延续贯彻。
经济韧性不断超出市场预期,Q1 - Q3 实际 GDP 维持在 6.1%、 7.8% 及 7.6% 的超高增速,刚公布的 Q3 GDP 远超出市场预期!
2021 年以来製造业中国 +1 趋势成型,印度成为替代红色供应链的重要选项之一。
近期印度的一系列经济数据和股市表现,持续印证我们在 9 月快报,以及 10 - 11 月连续两份投资月报中的观点:印度经济韧性依旧,增长前景持续上修,股市长线创高动能延续。
MM 研究员
我们曾在此前 6 月、9 月的快报中不断强调一件事:印度「内需驱动型」的经济结构,是该国能在其他国家贸易疲软、製造业打底及地缘风险事件频发的 2023 年,不断维持亮眼增长的核心因素。
观察支出面细项,印度今年 GDP 增长持续超预期的关键之一,就是来自占比近六成的「民间消费」,该细项在前两年高基期压力下依然能在 Q1 - Q3 维持 2.83%、 5.97% 及 3.13% 的稳定增速;另一关键则来自占比次高的「固定资本形成」,同比在 Q3 达到 11.3% 的高位水平并较上一季增速 5.1%,主要受惠于全球製造业厂商的加速投资布局,以及政府为了吸引外企而不断扩大的基建投资。
此外,本周地方省议会选举也成为股市的重要利好因素,5 省省议会选举结果显示,莫迪所在的执政党印度人民党在其中最关键的 3 省胜出,此次选举作为明年印度大选前的最后一轮地方选举极具指标性,总理莫迪再度连任的胜率进一步提高,2014 年开始推动的印度製造(Make in India)有望延续贯彻。
整体来看,当前印度经济和股市表现充分印证我们 10月、 11 月投资月报中的观点:相较新兴市场其他国家,印度的股市和经济几乎不受外部逆风环境拖累,内需消费的韧性、供应链移转及政府资本支出扩大等多项因素,正持续为这个年轻的经济体注入更多活力,其股市也将不断伴随这些长线动能创高。
我们将于本周展望系列文中发表印度 2024年展望,欢迎订阅!
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【黄金】降息预期扩大和以巴衝突再起,金价突破 2100 创历史新高
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金价突破 2100 美元关卡创历史新高,反映 11 月以来美元、实际利率高檔滑落,以及市场提前预期 2024 年降息空间扩大,迭加以巴停火协议破局,避险需求再度浮现。
我们曾在年初本篇文章(黄金重返 2,000 美元大关,布局时点已近) 中提到,回顾过去 30 年美联储货币政策,停止升息前后 3 个月金价震盪,再 3 个月即进入上涨格局,回顾美联储于 7月底进行最后一次升息后暂停,黄金于 11月底~12月初重返高点,符合先前分析。
关于黄金基本面后续看法,短线动能延续关键在美国非农温和增速以及 12 月 FOMC 按兵不动 ; 长线 2024 年若美国经济增速如期放缓,引发降息预期落地,将持续给予黄金上行动能以及布局价值。
MM 研究员
NYMEX-黄金期货价格 于 12/4(一)盘中突破每盎司 $2,100 美元关卡,创下历史新高,Q4 以来低檔反弹近 15%,我们曾在年初本篇文章(黄金重返 2,000 美元大关,布局时点已近) 中提到,回顾过去 30 年美联储货币政策,停止升息前后 3 个月金价震盪,再 3 个月即进入上涨格局,投资胜率、涨幅、风险报酬比明显提升,回顾美联储于 7月底进行最后一次升息后暂停,黄金于 11月底~12月初重返高点,符合先前分析,而近期黄金走扬,我们也认为主要反映短线经济基本面与地缘政治面的两大利好因素:
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暂停升息:10 月 美国 CPI 延续滑落趋势,市场几乎完全定价 12 月 FOMC 会议利率维持不变(5.25~5.25%),也带动 11 月美元、实际利率高檔滑落。而上周五美联储主席鲍威尔公开谈话过后,搭配 2024 年经济增速预估 放缓的担忧,FedWatch 显示 3 月启动降息机率突破五成、降息空间扩大至 5 码,宽鬆预期有利金价表现。
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地缘政治面:黄金作为主要避险资产,留意到以色列与哈玛斯早先达成的停火协议破裂,12/1 后加萨走廊战火再起,中东地缘政治不确定性重燃,驱动避险资金再度涌入贵金属市场。
关于黄金后市看法,我们认为短线留意两大关键:本周五(12/8)非农数据表现是否不再超越市场预期,维持 10 ~ 20万人温和增速,以及下周(12/14)12月 FOMC 会议按兵不动,随着升息循环进入尾声,确认黄金基本面动能改善。
随着时序靠近 2024 年,我们也预估美国经济将转向温和放缓,使美联储于年中后具有预防性降息措施的空间,虽当前过度定价明年降息幅度至 4 ~ 5码,使金价需留意短线回檔,但只要长线美联储确立停止升息、甚至具有降息空间,黄金仍有布局配置价值。