【总经Spotlight】中国人民银行意外宣布全面降准，如何看待中国下半年的股汇走势？ | 博客

我们想让你知道的是 :
在全球新兴市场及美国正在进入紧缩阶段下，中国人行却意外在上周五宣布将调降银行的存款准备金率，当天 A50 期货应声上涨，人行为什么在此时这么做？人民币、陆股展望如何解读？

本文重点：

加入 MM PRO 看本文关键重点 !!

一、什么是降准? 为何人行此时实施全面降准?

“降准”顾名思义就是降低银行的法定存款准备金率，也就是说商业银行依法放在央行的钱被调降了，是央行用来增加市场流动性和创造货币能力的工具之一。

本次中国人民银行提出降准的消息是在新兴市场及美国才正要进入紧缩的背景下，且降准的幅度达 0.5 个百分点（通常为 0.25 个百分点），超出市场预期，而人行对外表示降准是因为今年以来原物料持续的飙升导致企业成本的上升，但成本无法有效地传导至消费端，导致中下游企业受到的输入性通胀压力更加严重，因此想借由调降存款准备金率来释放流动性，减缓中小企业的经营压力。

同时，人行也强调这次的调降不代表政策取向的转变，主要目的是优化金融机构的结构，不搞大水漫灌，而是精准的投放到中小微企业。

MM 研究员：
针对人行要释放流动性来缓解输入性通胀的压力，我们认为事实上宽松的货币反而容易助长大宗商品价格。在人行于 7/9 下午 5 点 24 分公布消息后，伦敦期铜就在几分钟内上涨了超过 1%，中国期货夜盘的原物料也多呈现上涨，涨幅均超过 1~2%，包括螺纹钢、棕梠油、镍、甲醇等，这跟人行的说法出现了矛盾。此外，其希望精准滴灌到中小微企业，但实施的却是力度较强的全面降准，而非定向降准或 MLF 投放，这可能说明了央行预见了下半年中国经济的下行压力，必须提早加大宽松力度。我们在下一章节细说目前中国的经济状况。

二、中国经济的三头马车正在减速

我们分别针对中国的内需及外需来分析目前的经济状况：

1. 中国内需动能疲弱，数据普遍不如预期

观察投资端，固定资产投资占比中国 GDP 高达 40% 以上，是拉动中国经济的重要组成，而目前 1-5 月的固定资产投资额为 19.39 兆，年增 15.4%，小幅低于市场预期 16.9%。其中制造业、基础设施及房地产的两年平均增速分别为 0.6%（前 -0.4%）、2.6%（前 2.4%）、8.6%（前 8.4%），增速最主要集中在房地产，制造业和基础设施的投资则相对低迷，且制造业中分化严重，主要动能来自高技术产业，两年平均增速来到 15.5%，但多数消费品制造业投资却仍未回到 2019 年的水准。

我们利用 PMI 作为本波制造业循环的领先指标来做观察，可发现不论是官方或是财新公布的数据在近几个月均呈现放缓，其中新订单增速的减速，反映国内需求偏向疲弱，也导致了客户的产成品库存逐渐在堆积，也反映着未来厂商补库存的意愿不高，新订单-客户库存的趋势向下也代表中国逐渐接近补库存周期的尾端。

中国 PMI

观察消费面，中国 5 月社会消费品零售总额为 35945 亿元，年增 12.4%，低于市场的 13.6%，两年平均增速为 4.5%（前 4.3%），但扣除掉价格因素后增速只剩 3.0%（前 2.6%），即使 5 月有为期 5 天的劳动长假，民众的消费意愿仍然偏谨慎。

从通胀数据来看，与美国的全面性通胀不同，中国的通胀只发生在生产端，6 月 PPI 已达到 8.8%，但 CPI 及核心 CPI 年增只有 1.1% 和 0.9%，而造成生产端成本无法有效传导至消费端最主要的原因就是人民的消费力不足，下游厂商看不到终端消费明显好转，无法有效将价格做上调，被动地接受上游的高昂成本，而这最后将导致厂商被迫停止生产，近期也有部分厂商表示无法负荷高昂的原物料成本而停止接受订单，这将让经济陷入滞胀的窘境。

2. 本波中国复苏重点的出口在下半年也可能有疑虑

随着全球经济逐渐复苏但产能仍未恢复下，中国作为最早摆脱疫情的主要经济体，替代了许多国家的制造能力，也造就了中国在 2020 年亮眼的出口表现，是唯一货品贸易正增速的国家。

但 5 月的数据出现了一些分歧，5 月出口金额为 2639.2 亿美元，年增 27.9%，远不及市场预期的 32.3%，两年平均增速为 11.07%（前 16.76%），对于主要贸易伙伴的出口全面出现回落，PMI 中的新出口订单也是在 2020 年 9 月扩张后首次跌破了 50 的荣枯线。反观其他国家包括德国、韩国及台湾的出口增速仍在持续加速，主因是海外市场在疫苗施打率上升下，产能已逐渐恢复，而当下半年欧美经济正式解封后，全球产能恢复下，中国在疫情下的出口红利可能会逐渐消失。

三、意外的降准政策暗示著中国的流动性问题

在中国的经济前景出现不确定性下，目前偏紧缩的资金环境可能加重中小企业的融资压力，也导致了这次人行的降准，我们以以下两个指标观察目前中国的流动性：

社会融资：作为反映市场实体融资需求的社融数据，能够用来观察目前中国企业的融资状况和市场的流动性。可以发现社融增量在 3 月、4 月及 5 月分别出现了年减 -34.5%、-40.2% 和 -39.81%，主要原因是今年以来在强调稳健货币政策的基调下，人行持续从市场中收回流动性。而近期 6 月社融大增主要是因为短线季节性和疫情影响，社融通常在 6 月会有明显的扩张，由于到了季末中国的银行内部会有业绩考核压力，会积极地去放贷，加上近期中国局部地区爆发新一波的疫情下，政府因此增加流动性来缓解企业的经营压力，也导致了社融增量显著高出预期，整体而言目前的资金仍然是偏紧。

M1 及 M2 增速：同样作为观察市场流动性重要指标的 M1 和 M2 目前已经剩不到双位数的增速，6 月数据分别 8.6%（前 8.3%）和 5.5% （前 6.1%），虽 M2 有小幅改善，但 M1 持续放缓导致剪刀差的恶化，除了代表资金仍然是偏紧之外，也代表目前民众的消费力和企业手中的流动性是相对不足的。

四、过去的政策效果如何?

历史上实施全面降准的时段（可参见 M 平方的时间轴专区-人行政策）：

2011/11/30~2012/5/18：当时欧债危机使中国的出口和增速出现不确定性和趋缓，制造业 PMI 指数也跌至荣枯线以下，此期间共下调了 3 次存款准备金率（2011/11/30、2012/2/24、2012/5/18）。
2015/2/4~2016/2/29：中国过去以大基建政策来扩大内需的政策开始出现了负作用，造成产能和房地产过剩，人民的消费力被房贷侵蚀，且当时全球经济增速不如预期，较 2014 年趋缓，加上 2015 年内中国股市出现的非理性繁荣后的泡沫破灭，也让政府不得不出手救市，此期间共计下调了 4 次存款准备金率（2015/2/4、2015/4/20、2015/10/24、2016/2/29）。
2018/4/17~2020/1/1：2018 年中国的经济遭受中美贸易战的冲击，加上国内的就业市场趋缓，消费和投资动能持续减弱，且放缓的趋势延续到了 2019 年，增速创下 30 年以来最低，并在 2020 年爆发疫情，导致政府采取封闭式管理，企业停工也让供需受到严重冲击，此期间共计下调了 6 次存款准备金率（2018/4/17、2018/6/24（虽口头说定向，实际却是全面）、2018/10/15、2019/1/4、2019/9/6、2020/1/1）。