【宏观Spotlight】两大央行面临挑战：欧洲预防欧债危机、日债两度熔断！

我们想让你知道的是 :
本月以来全球债市波动剧烈，除了美债收益率站上 3% 与长短利差再度倒挂外，欧债以及日本国债近期也成为市场焦点，本篇文章简评欧洲以及日本分别发生什么事情（WHY）、欧日央行如何做回应（REACT），以及 M 平方的后续看法。

本文重点：

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一、信用风险再度攀升，欧洲央行紧急会议

WHY：经济前景下修与骤增的升息预期，欧债担忧捲土重来

自今年以来欧洲债市「破碎化」(Fragmentation) 问题逐渐被市场重视，所谓债市破碎化即是在资金转向紧缩、经济趋缓下，各国债市面临的风险不一致的情况，最常被用来衡量破碎化的指标义大利与德国 10 期国债收益率利差已从今年年初 1.35% 快速上升，尤其在美国公布超预期的 5 月 CPI 数据后，市场大幅调整包含美国、欧洲等各国央行的升息预期，使全球债市出现大幅波动，义大利与德国 10 期国债收益率利差一度升至 2.50% 以上，达到 2020 年上半年的水准。欧洲央行因此罕见在 6 月会议后的隔周，6/16 FOMC 会议前几个小时召开紧急会议，讨论的主题就是金融市场波动与债市破碎化的问题。

REACT：欧洲央行再次表态将推出反分裂化货币政策工具，稳定市场

欧洲央行在 6/16 声明中再度强调 6/9 会议的重点，包含：

欧洲央行会决定将更灵活地对紧急抗疫购债计划（PEPP）投资组合中到期的本金进行再投资。
将加速完成新的反分裂化的货币工具（Anti-fragmentation tool）。

目前市场预期欧洲央行会为了避免资产负债表再度扩大，脱离货币正常化的路径，在「反分裂化的货币工具」设计上，会在买入评级较低的债券的同时卖出部分债券，类似以扭曲操作来保持资产负债表规模不持续扩大，但又同时对于违约风险较高的资产注入流动性的政策。虽然从此次声明欧洲央行没有公布关于新货币政策的细节，但解决市场一直关注的问题——「欧洲央行可以容忍多少的利差？」，从欧洲央行宣布紧急会议的时间点来看，达到 2.50% 的利差就需要额外的货币政策干预。

不管是透过 PEPP 再投资到评级较差的债券，还是再次推出类似德拉吉时代处理危机的直接货币交易（Outright monetary transaction, OMT）的「反破碎化货币政策」，其主要政策核心就是透过购买债务评级较差的边缘国家（Peripheral countries）债券的方式将政府与民间债务风险从金融机构过渡到了欧洲央行，避免金融危机再度发生。事实上，以义大利政府政府债务举例，自 2015 年公部门资产购买计划（Public sector purchase programme, PSPP）政策推出以来，欧洲央行就吸收了绝大多数义大利政府债务，显示欧洲央行在控制针对主权债务风险的能力上已经比欧债危机时改善非常多。

file 资料来源：Bdl, ECB, Haver Analytics, DB Global Research

此次欧洲央行紧急会议后，短线信用风险恐慌情绪出现降温，义大利 10 期国债收益率从 4.22% 降至 3.70%，义德利差也从 2.50% 快速降回 2.00% 附近。

二、市场押注日本央行转向，日债期货两度出现熔断

WHY：日圆剧贬，市场押注日本央行放宽 YCC，日债多空交战

日本债市同样在上周出现大幅波动，大型基金连续多日作空日本国债，而引发债市抛售的原因在于，近期日圆贬势不止，作为原物料净进口国的日本最新消费者物价指数首度达标 2%，加上各国央行皆跟进美联储紧缩步伐，在这样的情况下，市场预期日本央行有望于 6/17 利率会议放宽收益率控制上限，使日本国债期货在 6/15 两度出现熔断，10 年期国债收益率甚至罕见出现连续数日高于 0.25% 收益率政策利率上限的情况，7 年期国债也一度被推升至 0.35%。

日本央行为了稳住债市，光是在上周就破纪录购入 10.9 万亿日圆的政府国债，其中以 0.25% 固定利率购买量就达到 7.5 万亿日圆。日债波动连带使日圆受到影响，美元/日圆一度从 135.5 的历史高点在 6/16 降至 132.2，最后在 6/17 日本央行会议后再回到 135 关卡。